近日，證監(jiān)會發(fā)布《上市公司分拆所屬子公司境內上市試點若干規(guī)定》（簡稱《規(guī)定》），明確了分拆試點的條件，規(guī)范了分拆上市流程，加強了對分拆上市行為的監(jiān)管。筆者認為，推動分拆上市，保護中小股東利益是重中之重，在這方面仍需出臺配套制度。

資料圖 圖據中國證券網

所謂分拆上市，是指上市公司以直接或間接控制的子公司的形式，在境內實施IPO或重組上市的行為。由于上市公司董事高管及子公司董事高管，都可能會跟隨上市公司投資、持有子公司股票，為確保分拆上市的公平，防止內部人過度獲利，《規(guī)定》第一章第六條規(guī)定，上市公司董事、高管及其關聯方持有擬分拆所屬子公司的股份，合計不得超過所屬子公司分拆上市前總股本的10％；上市公司擬分拆所屬子公司董事、高管及其關聯方持有擬分拆所屬子公司的股份，合計則不得超30%。

如果上市公司所屬子公司分拆上市，主要獲利者是上市公司董事高管或子公司董事高管，那么這種分拆上市的動機本就不純，理應約束控制。而從中小投資者的角度而言，上市公司分拆上市，中小股東能否得到子公司的股票，這是市場極為關注的。事實上，分拆上市有兩種模式：

一是子公司分拆上市后，原本由上市公司持有的子公司股票，按比例分配給母公司（上市公司）股東，也即上市公司的中小股東也可得到子公司股票。這種情況下，上市公司不再持有子公司股票、不再控制子公司。這種模式下，上市公司中小股東能直接獲取分拆上市的利益；

二是上市公司持有子公司的股票，并不再往下分配給上市公司的股東，而是統一由上市公司持股，上市公司與子公司仍維持母子關系。這種情況下，上市公司中小股東受益，主要是子公司上市后獲得股市溢價、推動上市公司內在價值提升，或上市公司將來減持子公司股票獲取減持受益，上市公司中小股東屬于間接受益。

比較上述兩種模式，第一種模式明顯讓上市公司中小股東獲益更直接、更可靠。A股一個痛點就是上市公司治理問題，有些上市公司被內部人控制，即便上市公司由于分拆上市而受益，但這部分收益可能被內部人截留而化于無形，最終上市公司中小股東一無所獲。

《規(guī)定》對上市公司分拆上市到底選擇哪種模式并未明確，筆者建議，理應選擇第一種，因為這更有利于實現分拆上市的利益共享、有利于維護上市公司中小股東利益。

這方面也不妨看看香港的做法。香港主板上市規(guī)則第15項應用指引規(guī)定，聯交所上市委員會要求母公司向其現有股東提供一項保證，使他們能獲得新公司股份的權利，以適當考慮現有股東的利益，方式可以是向他們分派新公司的現有股份，或是在發(fā)售新公司的現有股份或新股份中，讓他們可優(yōu)先申請認購有關股份。在港股分拆上市案例中，上市公司往往把分拆上市子公司的股票，通過特別股票股利的方式同比例分配給上市公司老股東。

目前《規(guī)定》對A股分拆上市，并沒有規(guī)定上市公司老股東對分拆上市子公司股票的優(yōu)先認購權，因此，若借鑒香港的做法，最好選擇將分拆上市的子公司股票，直接分配給上市公司中小股東。

當然，選擇第一種分拆上市模式，也有些問題需要考慮到。上市公司不再持有子公司股票、轉而由上市公司成千上萬的股東持有，加上子公司IPO發(fā)行，子公司上市后的股權就可能極為分散，原來由上市公司控制的可能會變?yōu)闆]有實控人，子公司的公司治理或有一定的動蕩過渡期。

不過，這個問題也無需過于擔心?；蛟S，正是因為此前一些上市企業(yè)與實控人之間的人格混同，才導致A股產生一系列問題；股權高度分散、沒有實控人也未必是壞事，只要各方堅持按照《公司法》等依法運作，無論是否存在實控人，都可高效規(guī)范運作，甚至更有利于確保上市企業(yè)的獨立法人地位。

紅星新聞簽約作者 熊錦秋

編輯 汪垠濤