周期有望于2023Q1見底，國產(chǎn)化+創(chuàng)新提供成長動(dòng)能。1）全球半導(dǎo)體周期有望于2023Q1觸底，靜待反轉(zhuǎn)：2022/9起全球半導(dǎo)體銷售額同比增速進(jìn)入負(fù)增速階段，該階段通常長5-7個(gè)月，歷史經(jīng)驗(yàn)看本輪周期拐點(diǎn)或有望于23Q1出現(xiàn)，但受疫情及地緣政治等因素影響，需求復(fù)蘇延后可能導(dǎo)致本輪周期拐點(diǎn)延后出現(xiàn)。而從下游需求看，目前各環(huán)節(jié)仍處于去庫存階段。而從海外大廠Q4展望看，多數(shù)設(shè)計(jì)公司指引為同比負(fù)增長。2）全球?qū)用婵?，各環(huán)節(jié)與全球半導(dǎo)體周期基本同步：其中，制造、封測(cè)、硅片營收同比增速雖仍為正值、但明顯下降。而設(shè)計(jì)環(huán)節(jié)中，射頻、存儲(chǔ)、SoC的部分公司已于2022Q3進(jìn)入負(fù)增長。股價(jià)方面，海外大廠股價(jià)基本于2021/11/20-22/01見頂，部分個(gè)股早于基本面約1個(gè)月。3）大陸層面看，設(shè)備材料獨(dú)立于全球周期，設(shè)計(jì)環(huán)節(jié)先于全球反應(yīng)：其中，大陸設(shè)備獨(dú)立于全球周期，材料、制造、封測(cè)基本與全球周期同步。設(shè)計(jì)部分板塊同比收入較全球半導(dǎo)體提前進(jìn)入負(fù)增長階段（主要因去年國內(nèi)設(shè)計(jì)公司營收增速遠(yuǎn)高于全球水平），22Q2時(shí)，模擬、射頻營收均已進(jìn)入負(fù)增長；22Q3時(shí)，模擬、射頻增速仍然為負(fù)，且MCU也進(jìn)入負(fù)增速，其他設(shè)計(jì)公司增速降至4％，功率半導(dǎo)體增速降至14％。FPGA板塊由于下游較為特殊，因此22Q3仍保持40％的高速增長。股價(jià)方面，2021/11為小幅反彈，但股價(jià)遠(yuǎn)低于2021/7月股價(jià)高點(diǎn)。

周期見底有望率先反轉(zhuǎn)疊加國產(chǎn)替代空間彈性，看好半導(dǎo)體設(shè)計(jì)及被動(dòng)板塊。2021年中國是全球半導(dǎo)體第一大市場(chǎng)，但整體自給率不到20％，剔除海外廠商在華建廠的產(chǎn)值貢獻(xiàn)外，國產(chǎn)IC廠商自給率僅為6.6％，被動(dòng)元件整體自給率約為20％，仍處于較低水平，未來有較大提升空間。因此我們認(rèn)為，高需求低自給率背景下的國產(chǎn)替代強(qiáng)alpha仍是國產(chǎn)半導(dǎo)體及被動(dòng)元件投資的長期邏輯。（1）從周期看，半導(dǎo)體設(shè)計(jì)處于產(chǎn)業(yè)鏈下游，與終端價(jià)格綁定較深，在上游成本松動(dòng)、下游需求緩解預(yù)期下，2023年有望率先觸底反彈；被動(dòng)元件雖不屬于半導(dǎo)體，但其與半導(dǎo)體周期重合度高，被動(dòng)元件目前價(jià)格、庫存均已處于底部，預(yù)計(jì)2023Q2有望開啟新一輪景氣周期。（2）從替代空間看，半導(dǎo)體下游最大細(xì)分市場(chǎng)為IC設(shè)計(jì)，其中數(shù)字、模擬、存儲(chǔ)賽道空間大，國產(chǎn)化率低，成長空間廣闊；被動(dòng)元件行業(yè)當(dāng)前MLCC、電感等行業(yè)國產(chǎn)化率低，國內(nèi)廠商積極布局且已具備一定競爭力，預(yù)計(jì)分來國產(chǎn)化率將持續(xù)提升。因此我們看好半導(dǎo)體設(shè)計(jì)及被動(dòng)板塊在2023年的率先周期觸底反轉(zhuǎn)，而低自給率、大市場(chǎng)規(guī)模也將打開其未來的長期增長空間。

1）設(shè)備：按剩余可替代的空間來排序，刻蝕、薄膜沉積、光刻、量測(cè)為空間最大的四大環(huán)節(jié)。我們根據(jù)潛在的國產(chǎn)替代空間進(jìn)行排序，按照2021年的國產(chǎn)化率測(cè)算，刻蝕設(shè)備潛在替代空間為47億美元、薄膜沉積設(shè)備潛在替代空間為42億美元、光刻設(shè)備潛在替代空間為31億美元，量測(cè)對(duì)應(yīng)空間為24億美元，其他如清洗、離子注入、涂膠顯影、CMP各自的國產(chǎn)替代空間分別為12/8/6/5億美元。2）零部件：大陸設(shè)備零部件市場(chǎng)接近150億美金，國產(chǎn)廠商滲透率低，將充分受益于國產(chǎn)替代。2021年大陸半導(dǎo)體零部件市場(chǎng)規(guī)模142億美金，但國產(chǎn)化率低，只有石英件、氣體噴淋頭、邊緣環(huán)等國產(chǎn)化率超10％，其余的國產(chǎn)化程度都比較低，國內(nèi)設(shè)備廠商主要從海外采購。大陸主要的半導(dǎo)體零部件廠商中，僅富創(chuàng)精密是較為純粹的半導(dǎo)體零部件供應(yīng)商，其他廠商下游覆蓋領(lǐng)域廣泛，但整體滲透率低，在本土化需求迫切的情況下，國產(chǎn)零部件導(dǎo)入速度明顯加快，零部件廠商收入迎來快速增長。3）材料：國產(chǎn)替代作為材料板塊最強(qiáng)alpha，目前各環(huán)節(jié)陸續(xù)實(shí)現(xiàn)從0到1突破，國產(chǎn)廠商進(jìn)入高速成長通道，具有長期配置價(jià)值。從細(xì)分賽道看，各環(huán)節(jié)進(jìn)程從易到難循序漸進(jìn)，部分領(lǐng)域已實(shí)現(xiàn)較好國產(chǎn)化，但先進(jìn)材料領(lǐng)域尚處于起步階段，建議關(guān)注12寸大硅片、光刻膠、CMP拋光等高端材料領(lǐng)域龍頭廠商。4）Chiplet：在先進(jìn)制程受限大背景下，Chiplet技術(shù)是中國大陸芯片突破的必由之路。Chiplet是將一類滿足特定功能、制程/工藝不一定相同的die（裸片），通過die-to-die內(nèi)部互聯(lián)技術(shù)實(shí)現(xiàn)多個(gè)模塊芯片與底層基礎(chǔ)芯片封裝在一起，形成一個(gè)系統(tǒng)芯片，其優(yōu)勢(shì)在于：1）提升晶圓良率——單顆die面積縮小，整片晶圓良率提升；2）提升芯片性能——Chiplet技術(shù)可堆疊多顆芯片，實(shí)現(xiàn)算力提升。相對(duì)應(yīng)地，Chiplet作為新的封裝形式，帶來封測(cè)、ABF載板、測(cè)試設(shè)備的新增需求，相關(guān)標(biāo)的有望受益。

汽車電子長期創(chuàng)新方向，智能化創(chuàng)造持續(xù)增長點(diǎn)。2022年1-10月全球新能源乘用車銷量滲透率突破10％拐點(diǎn)達(dá)到13％，國內(nèi)滲透率則達(dá)到24％。電動(dòng)化加速滲透，其中隨著車企加速布局800V電控系統(tǒng)解決“里程焦慮“，以及特斯拉Model 3開創(chuàng)性引入碳化硅MOSFET后，車載SiC器件放量增長可期，預(yù)計(jì)2022年全球市場(chǎng)規(guī)模達(dá)16億美元，2026年有望達(dá)46億美元，CAGR達(dá)30.2％。與此同時(shí)，智能化持續(xù)升級(jí)迭代，預(yù)計(jì)全球L2及以上車型滲透率將從2021年的18％提升至2030年的86％，L3+級(jí)智能車滲透率將由2022年的1％上升至2030年的56％，由此帶來CIS、SOC、MCU、存儲(chǔ)等各類車規(guī)半導(dǎo)體，以及攝像頭、激光雷達(dá)、AR-HUD等多類車載光學(xué)零組件的需求增長。據(jù)Omdia預(yù)測(cè)，2025年全球汽車半導(dǎo)體市場(chǎng)規(guī)模將突破800億美元，2021-25年CAGR達(dá)15％。在目前海外半導(dǎo)體龍頭主導(dǎo)的背景下，國內(nèi)供應(yīng)鏈廠商迎來廣闊替代空間。

投資建議：

周期：1）設(shè)計(jì)：圣邦股份、兆易創(chuàng)新、納芯微、韋爾股份、瑞芯微、晶晨股份、中穎電子、北京君正、復(fù)旦微電、安路科技、瀾起科技、聚辰股份；2）被動(dòng)：順絡(luò)電子、三環(huán)集團(tuán)、潔美科技。

國產(chǎn)化：1）設(shè)備：拓荊科技、精測(cè)電子、萬業(yè)企業(yè)、芯源微、盛美上海、華海清科、中微公司、北方華創(chuàng)；2）材料：安集科技、鼎龍股份、滬硅產(chǎn)業(yè)、立昂微、彤程新材、華懋科技；3）零部件：富創(chuàng)精密、新萊應(yīng)材、江豐電子；4）chiplet：興森科技、通富微電、長川科技、華峰測(cè)控。

創(chuàng)新：1）SiC：天岳先進(jìn)、中瓷電子、三安光電；2）汽車電子：韋爾股份、舜宇光學(xué)、聯(lián)創(chuàng)電子、永新光學(xué)、長光華芯、水晶光電、隆利科技等。

風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)需求不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)、疫情反復(fù)風(fēng)險(xiǎn)、產(chǎn)品瓶頸束縛風(fēng)險(xiǎn)、大陸廠商技術(shù)進(jìn)步不及預(yù)期、中美貿(mào)易摩擦加劇、研報(bào)使用的信息更新不及時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)、報(bào)告中各行業(yè)相關(guān)業(yè)績?cè)鏊贉y(cè)算未剔除負(fù)值影響，計(jì)算結(jié)果存在與實(shí)際情況偏差的風(fēng)險(xiǎn)、行業(yè)數(shù)據(jù)或因存在主觀篩選導(dǎo)致與行業(yè)實(shí)際情況存在偏差風(fēng)險(xiǎn)。

本文源自券商研報(bào)精選