近期，由于手機(jī)、PC 終端消費(fèi)需求持續(xù)疲軟，半導(dǎo)體板塊籠罩在砍單潮的陰霾中。

拋開業(yè)績(jī)接連“撲街”的英偉達(dá)、AMD等巨頭們不談，就連全球晶圓代工龍頭臺(tái)積電，也在上個(gè)月遭遇蘋果、超微和英偉達(dá)三大客戶“砍單風(fēng)暴”。從細(xì)分產(chǎn)品上看，部分之前供不應(yīng)求、價(jià)格相對(duì)硬挺的微控制器（MCU）亦開始出現(xiàn)降價(jià)潮。

對(duì)于周期性極強(qiáng)的半導(dǎo)體行業(yè)而言，這是否意味著景氣下行期再次到來？

對(duì)此，由Frank Lee領(lǐng)導(dǎo)的匯豐科技行業(yè)團(tuán)隊(duì)在近期發(fā)布的研報(bào)中寫道，當(dāng)前的市場(chǎng)已經(jīng)消化了芯片需求 “軟著陸” 的情況，這意味著半導(dǎo)體行業(yè)面臨一場(chǎng)持續(xù)兩到三個(gè)季度的常態(tài)化周期性調(diào)整。與此同時(shí)，芯片需求在四季度 “硬著陸” 的可能性也在上升。

在此預(yù)期下，該機(jī)構(gòu)最為青睞電動(dòng)汽車、內(nèi)存和5G基礎(chǔ)設(shè)施這三個(gè)細(xì)分板塊，原因是盈利大幅下滑的風(fēng)險(xiǎn)最小，估值風(fēng)險(xiǎn)/回報(bào)更好，尤其看好內(nèi)存板塊；最不看好安卓手機(jī)、SPE & OLED以及Analog & Semi（模擬半導(dǎo)體），理由是需求仍存在不確定性，且企業(yè)盈利有下行風(fēng)險(xiǎn)。

半導(dǎo)體拋售潮遠(yuǎn)未結(jié)束，行業(yè)估值并不低

年初至今，納斯達(dá)克指數(shù)和費(fèi)城半導(dǎo)體指數(shù)年內(nèi)分別跌超20%和27%。匯豐表示，這意味著市場(chǎng)已經(jīng)消化了半導(dǎo)體需求的“軟著陸”。不過，現(xiàn)在斷言回調(diào)的持續(xù)時(shí)間以及需求的疲弱程度還為時(shí)過早:

很多半導(dǎo)體公司都預(yù)期芯片需求將從今年下半年開始出現(xiàn)調(diào)整，一路持續(xù)到明年上半年，整體類似2018年的回調(diào)。但我們認(rèn)為現(xiàn)在斷言還為時(shí)過早。

半導(dǎo)體供應(yīng)鏈的整體庫(kù)存水平，尤其是無晶圓廠IC設(shè)計(jì)公司的庫(kù)存水平，仍處于歷史高位。整體需求狀況也繼續(xù)全面減弱，超過此前預(yù)期，看不到潛在復(fù)蘇的跡象，尤其是在與消費(fèi)者相關(guān)的需求領(lǐng)域。

估值方面，Lee團(tuán)隊(duì)亦認(rèn)為行業(yè)估值其實(shí)并不算低：

納斯達(dá)克指數(shù)和費(fèi)城半導(dǎo)體指數(shù)的2023年預(yù)期市盈率仍遠(yuǎn)高于2018年時(shí)的低谷水平。

需求不容樂觀，中國(guó)臺(tái)灣芯片行業(yè)回調(diào)剛剛開始

以宏觀角度看，Lee團(tuán)隊(duì)表示， 匯豐7月份的宏觀指標(biāo)顯示，全球電子產(chǎn)品新訂單出現(xiàn)急劇下滑，新電子產(chǎn)品、消費(fèi)電子和工業(yè)新訂單的需求都在下降。其中，7月份的工業(yè)需求尤為疲弱。

以微觀視角自下而上分析，行業(yè)前景同樣堪憂。具體來看：

安卓智能手機(jī)的需求繼續(xù)低于預(yù)期。該行預(yù)計(jì)，2022年全球智能手機(jī)出貨量將同比下降8%?？紤]到下半年智能手機(jī)需求的整體前景仍然疲弱，該行的悲觀預(yù)測(cè)認(rèn)為，今年全球手機(jī)出貨量預(yù)計(jì)將同比下滑12%-19%。個(gè)人電腦PC方面同樣不樂觀。PC方面，因需求持續(xù)疲軟，匯豐預(yù)計(jì)全球PC出貨量將同比下滑15%，高于市場(chǎng)普遍預(yù)期的10%。另在筆記本電腦方面，盡管匯豐預(yù)計(jì)今年全球筆記本電腦出貨量為2.19-2.22億臺(tái)，高于疫情前每年1.6-1.7億臺(tái)的水平，但并不排除因企業(yè)支出更為保守、消費(fèi)需求日益惡化而進(jìn)一步下降的可能性。企業(yè)服務(wù)器方面，該行業(yè)看到了需求放緩的現(xiàn)象。匯豐分析師 Carol Juan 預(yù)計(jì)，2022年服務(wù)器的出貨量將同比下降6%，高于此前預(yù)期的1%降幅。

此外，匯豐注意到中國(guó)臺(tái)灣半導(dǎo)體公司的股價(jià)與月度同比銷售趨勢(shì)之間存在一定的相關(guān)性。因此，該行認(rèn)為此類公司的月度銷售額同比增速峰值通常是一個(gè)很好的股價(jià)先行指標(biāo)，低谷自然也是周期底部潛在拐點(diǎn)的先行指標(biāo)。

該行發(fā)現(xiàn)，如今在微控制器（MCU）等幾個(gè)產(chǎn)品類別中，臺(tái)灣無晶圓廠銷售額不僅開始出現(xiàn)同比下降，甚至開始出現(xiàn)負(fù)值。該行認(rèn)為，那么這就意味著，整個(gè)臺(tái)灣芯片行業(yè)的修正回調(diào)才剛剛開始。

“硬著陸” 來了？

匯豐認(rèn)為，從四季度開始，受以下三大潛在因素影響，科技行業(yè)預(yù)計(jì)將出現(xiàn)持續(xù)時(shí)間更長(zhǎng)、更加負(fù)面的周期性調(diào)整：

數(shù)據(jù)中心需求放緩；汽車芯片需求放緩；iPhone 14發(fā)布后，潛在的iPhone供應(yīng)鏈調(diào)整。（ 蘋果通常會(huì)在9月發(fā)布iPhone，在11月或12月下調(diào)iPhone供應(yīng)鏈預(yù)期。）

進(jìn)一步，匯豐著重分析了汽車芯片和數(shù)據(jù)中心這兩臺(tái)半導(dǎo)體近年推動(dòng)產(chǎn)能擴(kuò)張的“主要引擎”。該機(jī)構(gòu)表示，汽車芯片和數(shù)據(jù)中心芯片分別占半導(dǎo)體行業(yè)總收入的11%和13%，且需求也處于長(zhǎng)期結(jié)構(gòu)性增長(zhǎng)階段。不過，該機(jī)構(gòu)仍看到了一些潛在的放緩跡象。具體來看：

（1）數(shù)據(jù)中心：雖然我們還沒有看到美國(guó)CSP提供商出現(xiàn)任何有意義的放緩，但鑒于經(jīng)濟(jì)前景不明朗，大多數(shù)美國(guó)數(shù)據(jù)中心公司已開始采取削減成本的舉措，例如凍結(jié)招聘。我們需要繼續(xù)監(jiān)測(cè)，看數(shù)據(jù)中心芯片出貨量在2023年是否會(huì)出現(xiàn)減速，不過數(shù)據(jù)可能會(huì)令市場(chǎng)預(yù)期失望。

（2）汽車芯片：當(dāng)我們觀察全球汽車供應(yīng)鏈的庫(kù)存天數(shù)時(shí)，我們還發(fā)現(xiàn)，從全球oem(寶馬、豐田和大眾)到idm(瑞薩、英飛凌、恩智浦、德州儀器和ST Micro)和汽車零部件系統(tǒng)供應(yīng)商(大陸、電裝和麥格納)，整個(gè)供應(yīng)鏈都出現(xiàn)了明顯的回升。我們看到大陸和電裝的庫(kù)存天數(shù)增加最大，從20年第一季度的58天和52天上升到22年第二季度的71天和72天。

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