分拆上市政策出現(xiàn)重大變化。A股上市公司被允許分拆控股子公司在境內(nèi)上市，可首發(fā)上市，亦可借殼上市。

8月23日下午，證監(jiān)會發(fā)布《上市公司分拆所屬子公司境內(nèi)上市試點若干規(guī)定》（下稱“分拆上市規(guī)定”），并向社會公開征求意見。此前，市場普遍預(yù)期將允許A股公司分拆子公司在科創(chuàng)板上市。而此次，新規(guī)創(chuàng)新力度更大，將開展A股公司分拆并在境內(nèi)上市的試點。

根據(jù)新規(guī)，A股上市公司需要滿足財務(wù)指標(biāo)、規(guī)范運作、獨立性等多個標(biāo)準(zhǔn)，對擬分拆上市公司設(shè)置了盈利門檻、限制拆出資產(chǎn)的規(guī)模，上市公司及實際控制人行政處罰情況、募集資金投向、董高持股占比、子公司獨立性等都有明確規(guī)定。

硬性條件明確且隱形門檻不低、突破大但監(jiān)管嚴(yán)，這是此次新規(guī)的鮮明特點。

第一財經(jīng)逐條分析新規(guī)各項要求，結(jié)合目前監(jiān)管導(dǎo)向和A股各板塊上市標(biāo)準(zhǔn)初步估計，符合分拆上市硬性與隱形條件的公司預(yù)計不足100家，占A股比重2.5%。

1、如何理解分拆上市條件？

理解分拆上市的條件，需要讀懂規(guī)定里的硬性標(biāo)準(zhǔn)與隱形門檻。

此次規(guī)定明確了分拆上市的概念。具體來看，上市公司分拆是指上市公司將部分業(yè)務(wù)或資產(chǎn)，以其直接或間接控散的子公司的形式，在境內(nèi)證券市場首次公開發(fā)行股票上市或?qū)崿F(xiàn)重組上市的行為。

新規(guī)中對上市公司分拆條件的規(guī)定，總計7條，可視為“硬性標(biāo)準(zhǔn)”。具體看，主要涉及財務(wù)性、規(guī)范性、獨立性三大方面。

財務(wù)性要求方面，主要是對擬分拆上市公司設(shè)置了盈利門欖、限制拆出資產(chǎn)的規(guī)模，保障上市公司留有足夠的業(yè)務(wù)和資產(chǎn)支持其獨立上市地位。具體看，包括上市公司股票上市已滿3年，最近3個會計年度連續(xù)盈利、且按權(quán)益剔除擬分拆子公司凈利潤后的累計凈利潤不低于10億元。上市公司合并報表中按權(quán)益享有的擬分拆所屬子公司，在最近1個會計年度里凈利潤、凈資產(chǎn)不得超過上市公司合并報表的50%、30%。

規(guī)范性要求方面，主要是上市公司不存在資金與資產(chǎn)被控股股東、實控人及其關(guān)聯(lián)方占用的情形，或其他損害公司利益的重大關(guān)聯(lián)交易。上市公司及其控股股東、實控人，最近36個月內(nèi)未受到過證監(jiān)會行政處罰，最近12個月內(nèi)未受到過證券交易所公開譴責(zé)。上市公司最近一年及一期財務(wù)會計報告，要被注冊會計師出具無保留意見審計報告。

獨立性要求方面，包括上市公司與擬分拆所屬子公司不存在同業(yè)競爭，且資產(chǎn)、財務(wù)、機構(gòu)方面相互獨立， 高級管理人員、財務(wù)人員不存在交叉任職；擬分拆所屬子公司在獨立性方面不存在其他嚴(yán)重缺陷。此外，新規(guī)還要求，上市公司及擬分拆所屬子公司的董事、高管及其關(guān)聯(lián)人員，在子公司持股不得超過分拆前總股本的10%。

值得注意的是，新規(guī)中做出的部分表述與條件規(guī)定，還含有一些“隱形門檻”。

比如，分拆上市條件第5條要求，上市公司最近3個會計年內(nèi)發(fā)行股份及募集資金購買的業(yè)務(wù)和資產(chǎn)，不得分拆。所屬子公司主要從事金融業(yè)務(wù)的，不得分拆。此外，分拆上市條件里提到，上市公司應(yīng)充分說明本次分拆有利于上市公司突出主業(yè)、增強獨立性。 證監(jiān)會在起草說明中的另一句表述則稱，上市公司分拆對服務(wù)科技創(chuàng)新和經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展，具有積極意義。

從上述諸多表述中不難推斷，對于分拆上市的合理性與必要性，其實存在“隱形門檻”。目前可預(yù)見的分拆條件，可能會出現(xiàn)在兩個方面：

分拆的子公司需要有科技創(chuàng)新，業(yè)態(tài)或盈利模式要較成熟。這樣能有針對性地解決在上市公司體內(nèi)發(fā)展時所受到的限制與約束，實現(xiàn)子公司融資渠道拓寬、估值提升、有效激勵。

分拆子公司要跟上市公司原主業(yè)形成差異性。這是在避免出現(xiàn)造殼等資本運作，造成資本市場的資源浪費，背離制度創(chuàng)新的本意。

2、符合條件的上市公司有多少家？

按照分拆上市里的硬性條件與隱形門檻，A股符合分拆上市條件的公司有多少？

第一財經(jīng)按照硬性條件的測算，符合財務(wù)性、規(guī)范性、獨立性具體要求的，兩市合計約有超過240家上市公司符合分拆條件。再結(jié)合對應(yīng)當(dāng)前主板與創(chuàng)業(yè)板發(fā)行上市的不同要求，這240多家公司旗下，符合上市條件的公司基數(shù)不小。

但是，如果結(jié)合有關(guān)隱形條件，符合條件的上市公司數(shù)量則驟減。

從更為嚴(yán)格口徑的測算來看，母公司符合新規(guī)分拆上市的條件、同時子公司符合在A股上市條件的主體并不多。累計來看，兩市有約90家上市公司符合分拆上市條件，占A股公司總家數(shù)的2.5%。隱性門檻的約束力可見一斑。

3、為何此時推出分拆上市？

分拆上市是國際通行的做法，但A股此前久未放開。

今年1月30日，證監(jiān)會發(fā)布了《關(guān)于在上交所設(shè)立科創(chuàng)板并試點注冊制的實施意見》。其中提到，達(dá)到一定規(guī)模的上市公司，可以依法分拆其業(yè)務(wù)獨立、符合條件的子公司在科創(chuàng)板上市。此后，分拆上市落地的市場預(yù)期高漲。在業(yè)內(nèi)人士看來，此前并未放開分拆上市的原因，可能更多出于難于平衡母子公司的公眾利益、提高有效上市資源的利用效率、避免出現(xiàn)背離改革用意的資本運作甚至炒作。

那么，分拆上市的改革用意到底是什么？此時推出的契機與背景又是什么？

根據(jù)長城證券研究報告，分拆上市的動因相較明確。一方面，這將有利于母公司與子公司各自的長遠(yuǎn)發(fā)展。子公司可以自主決策，母公司也可以更聚焦核心業(yè)務(wù)。同時，母公司的高成長業(yè)務(wù)拆分并單獨上市，子公司將獲得更高的估值溢價，提振母子公司的股價。另一方面，分拆上市也將拓寬子公司融資渠道，同時提高母公司流動性，改善整個母公司的經(jīng)營狀況。

還有業(yè)內(nèi)人士強調(diào)，分拆上市更有利于為子公司提供穩(wěn)定的發(fā)展環(huán)境，而不受制于在上市公司體內(nèi)時的各項約束。同時還能夠推行激勵機制，在子公司的人才團(tuán)隊里發(fā)揮實效。同時，分拆上市也給資本市場積極的推出預(yù)期，推動PE/VC等機構(gòu)參與進(jìn)子公司的投資，進(jìn)一步驅(qū)動創(chuàng)新發(fā)展。

改革意圖和目標(biāo)清晰，加之當(dāng)前A股公司需求的提升，分拆上市順勢推出。

證監(jiān)會表示，隨著資本市場發(fā)展，部分上市公司采取多元化經(jīng)營戰(zhàn)略，涉足新的產(chǎn)業(yè)或行業(yè)，為實現(xiàn)業(yè)務(wù)聚焦與不同業(yè)務(wù)的均衡發(fā)展，提出將其部分業(yè)務(wù)分拆出來獨立上市的訴求。此次推進(jìn)分拆上市試點，適應(yīng)企業(yè)需要和市場發(fā)展要求，經(jīng)過充分評估論證，參考了境外分拆制度及實踐。

4、分拆上市的步驟流程與監(jiān)管導(dǎo)向是什么？

分拆上市，有分拆、上市這前后兩步。此次新規(guī)對于兩個環(huán)節(jié)的每一步驟都做說明，同時還明確了較為嚴(yán)格的監(jiān)管立場。

根據(jù)新規(guī)，上市公司分拆按照重大資產(chǎn)重組的規(guī)定充分披露信息，還要履行股東大會特別決議程序；分拆后子公司發(fā)行上市，應(yīng)遵守首次公開發(fā)行股票上市、重組上市的有關(guān)規(guī)定。在具體執(zhí)行中，還要求上市公司充分披露分拆的影響，并提示風(fēng)險。履行董事會、股東大會的程序，并且必須經(jīng)出席會議的2/3股東以上表決通過，并且要要出席的2/3中小股東表決通過。

新股還對中介機構(gòu)責(zé)任作出要求。在分拆階段，上市公司需要聘請券商擔(dān)任財務(wù)顧問，就分拆進(jìn)行核查并出具意見。另外，在所屬子公司上市當(dāng)年及其后一個完整會計年度里，財務(wù)顧問應(yīng)持續(xù)督導(dǎo)上市公司維持其獨立上市地位，還需要持續(xù)關(guān)注上市公司核心資產(chǎn)與業(yè)務(wù)的獨立經(jīng)營、持續(xù)經(jīng)營能力等情況。

更為嚴(yán)格的是，在對分拆上市行為的監(jiān)管上。根據(jù)新規(guī)要求，證監(jiān)會和證券交易所重點關(guān)注分拆上市試點中發(fā)現(xiàn)的虛假信息披露、內(nèi)幕交易、操縱市場行為，大力打擊利用分拆上市進(jìn)行概念炒作、“忽悠式”分拆等 違法違規(guī)行為。此外，還會重點監(jiān)管分拆行為的信息披露、分拆后發(fā)行上市或重組上市申請、分拆后母子公司日常監(jiān)管這三個環(huán)節(jié)，尤其是同業(yè)競爭、關(guān)聯(lián)交易的監(jiān)管。此舉是為了嚴(yán)防上市公同利用關(guān)聯(lián)交易，輸送利益或調(diào)節(jié)利潤等損害中小股東利益的行為。