棱鏡洞察，專注于解讀上市公司信息，保護(hù)中小投資者利益，讓國人更懂上市公司。

證券市場(chǎng)的上市通行證，是最珍貴的通行證之一，我國A股目前總共將近五千張，每年的新增額度，一般也就兩三百張，預(yù)計(jì)到2030年頂多就一萬張，之后不會(huì)再增加。物以稀為貴，注冊(cè)制的全面實(shí)施，降低了殼價(jià)值的市場(chǎng)價(jià)，但目前一張通行證的轉(zhuǎn)讓價(jià)格，依然要十個(gè)億左右。所以，有點(diǎn)實(shí)力都想拿，能多拿則多拿。任何分配機(jī)制都不能讓所有人都滿意，對(duì)于A股的上市公司來說，之前最大呼聲之一是要求改變“拿了一張就不能拿第二張”的現(xiàn)狀。企業(yè)上市后，一般來說，可以達(dá)到大部分上市的訴求，如再融資、提高市場(chǎng)影響力、增加股權(quán)價(jià)值等。但隨著上市公司的發(fā)展，部分業(yè)務(wù)因?yàn)榕c公司總體打包形成市場(chǎng)對(duì)其的一定估值，并不能完全反應(yīng)其真實(shí)價(jià)值，部分上市公司已不滿足僅一個(gè)上市主體，迫切希望增加新的上市平臺(tái)。此前，受于制度的原因，A股的上市公司無法在自己體系內(nèi)新設(shè)公司進(jìn)行IPO，部分訴求被壓制。在2004年至2019年期間，監(jiān)管層分別針對(duì)上市公司分拆上市進(jìn)行了大量的“摸石頭過河”的監(jiān)管實(shí)踐，并逐步以明文的方式放開了上市公司分拆上市的限制。2022年1月，《上市公司分拆規(guī)則（試行）》發(fā)布，全面明確了上市公司分拆上市的標(biāo)準(zhǔn)，給這部分壓制多年的上市公司訴求得到了解放。

近兩年來，資本市場(chǎng)上“A拆A”可謂熱鬧非凡。自2021年2月底首只分拆上市股誕生以來，截至8月，共有110多家A股上市公司在2019年的新政出臺(tái)后公告擬分拆子公司在境內(nèi)外上市。為什么分拆上市會(huì)如此受追捧？對(duì)于母公司、子公司而言，分拆上市有哪些優(yōu)勢(shì)？它的發(fā)展過程都經(jīng)歷了哪些？是不是分拆上市對(duì)公司或?qū)ν顿Y者就一定是好事呢？本期棱鏡君就以上市公司分拆上市為核心，解讀分拆上市的發(fā)展動(dòng)態(tài)、定義、主要法規(guī)的發(fā)展史與解讀、分拆上市的動(dòng)因分析、分拆上市的風(fēng)險(xiǎn)以及投資策略等六部分內(nèi)容。

一、發(fā)展動(dòng)態(tài)

圖1：2000年-2021年上市公司已公告分拆至A股上市的數(shù)量

在2000年至2010年期間，市場(chǎng)上鮮有A股上市公司分拆上市公司的案例，這跟法律規(guī)范和監(jiān)管環(huán)境密切相關(guān)，隨著2010年證監(jiān)會(huì)正式發(fā)文允許上市公司分拆至境外上市的規(guī)定后，開始有少量案例探索實(shí)踐，監(jiān)管層也是在摸索著與市場(chǎng)共同成長。2019年境內(nèi)上市公司拆分至A股上市規(guī)則明朗后，拆分案例明顯增多。自《上市公司分拆所屬子公司境內(nèi)上市試點(diǎn)若干規(guī)定》發(fā)布以來，截至2022年3月末，共有73家上市公司披露分拆子公司境內(nèi)上市的預(yù)案，目前已與券商達(dá)成合作協(xié)議的共有50家、申報(bào)證監(jiān)會(huì)/交易所分拆上市的企業(yè)共有30家。

圖2：分拆上市與券商的數(shù)據(jù)變化圖

二、定義

上市公司分拆上市，顧名思義就是上市公司分離部分資產(chǎn)或部分業(yè)務(wù)，建立子公司，使其在證券市場(chǎng)上獨(dú)立上市（IPO）。以A股為例，目前上市公司分拆子公司上市的情況主要有以下四種情況：

（1）分拆子公司到創(chuàng)業(yè)板或科創(chuàng)板上市；

（2）分拆子公司新三板掛牌；（新三板不屬于上市）

（3）分拆子公司直接發(fā)行“H股”在香港上市。

（4）分拆子公司通過紅籌架構(gòu)（VIE架構(gòu)是紅籌架構(gòu)的一種）在境外上市。

分拆上市的兩個(gè)步驟是“分拆”和“上市”，意味著子公司不僅將成為獨(dú)立于母公司的主體存在，還需要成為面向不特定群體募資的公眾企業(yè)，也意味著子公司將在獨(dú)立經(jīng)營、信息披露、股權(quán)結(jié)構(gòu)等方面相較分拆之前有明顯的變化。從定義上，分拆上市并未對(duì)于分拆后母子公司之間的股權(quán)結(jié)構(gòu)做出特殊限定，但考慮到如果母公司不再持有子公司股權(quán)，這一資產(chǎn)重組的過程便基本等同于出售一部分資產(chǎn)，因此我們后續(xù)的討論都將建立在母公司分拆后仍然具有子公司的控制權(quán)的基礎(chǔ)上。

三、主要法規(guī)

為什么監(jiān)管層在這個(gè)時(shí)候推出新的規(guī)定？棱鏡君認(rèn)為有以下幾個(gè)原因：一是大環(huán)境下的企業(yè)需求。這幾年因疫情的影響，根據(jù)現(xiàn)有的監(jiān)管規(guī)則，上市公司的再融資能力和股權(quán)估值未能滿足上市公司的訴求，需要通過分拆上市實(shí)現(xiàn)新的合理估值。二是國務(wù)院關(guān)于上市公司高質(zhì)量發(fā)展的要求。近幾年，國家層面已多次針對(duì)上市公司要求全面提高上市公司質(zhì)量，無論是從殼資源，業(yè)務(wù)重組，還是合規(guī)運(yùn)作，都做出了明確的要求，分拆上市正當(dāng)所需。三是分拆上市制度的發(fā)展要求。其實(shí)，很多法律法規(guī)都需要經(jīng)歷一個(gè)探索嘗試逐步成熟全面開展的過程，所以很多項(xiàng)目就會(huì)經(jīng)歷由“通知”、“規(guī)定”、《規(guī)則》、“管理辦法”的過程，也已有多年未修改，相信我們這次新規(guī)則還是處于一個(gè)發(fā)展的過程中，后續(xù)尚需根據(jù)市場(chǎng)動(dòng)態(tài)進(jìn)行調(diào)整。

（一）現(xiàn)行主要法規(guī)

2022年1月7日，證監(jiān)會(huì)發(fā)布了《上市公司分拆規(guī)則（試行）》，統(tǒng)一了境內(nèi)外監(jiān)管要求，明確和完善了分拆條件，調(diào)整了監(jiān)管職責(zé)的規(guī)定形式。

圖3：A 股上市公司分拆上市對(duì)企業(yè)發(fā)展及資本市場(chǎng)的重要意義

（二）發(fā)展過程

分拆上市在國際上常被用作多元化公司提升主業(yè)集中度、運(yùn)營效率及估值的重要手段。A股分拆上市歷經(jīng)了很長的一段政策不明朗的時(shí)期，跟其他法規(guī)類似，分拆上市制度也是一個(gè)逐步完善的過程。2004年出臺(tái)了《關(guān)于規(guī)范境內(nèi)上市公司所屬企業(yè)到境外上市有關(guān)問題的通知》（證監(jiān)發(fā)67號(hào)文），A股分拆至境外上市有了法規(guī)支持。2010年，參照證監(jiān)發(fā)67號(hào)文進(jìn)行窗口指導(dǎo)意見監(jiān)管，首次提出A股可分拆至創(chuàng)業(yè)板上市。至此到2019年以前，只有零星的分拆案例，且主要是參股公司，或控股子公司剝離后上市。

圖4：A股上市公司分拆上市的監(jiān)管政策演變

在我國，分拆上市經(jīng)歷了市場(chǎng)探索期、監(jiān)管成長期、謹(jǐn)慎期和成熟期四個(gè)階段，是一個(gè)從試點(diǎn)放開、全面禁止、限制性放開再到完全放開的發(fā)展過程。

1、階段一（2000~2004年）：新模式的探索期

雖然分拆上市在海外已經(jīng)很常見，但在我國資本市場(chǎng)發(fā)展初期，對(duì)于分拆上市的監(jiān)管探索仍然處于發(fā)展初期。這一階段內(nèi)，無論是對(duì)于“A拆A”或是“A拆境外”的相關(guān)監(jiān)管都沒有成文的規(guī)定可參考，而同仁堂分拆同仁堂科技的案例則是A股上市公司對(duì)這一模式的第一次探索。

2、階段二（2004年~2010年）：監(jiān)管成長期

2004年7月21日，證監(jiān)會(huì)發(fā)布了《關(guān)于規(guī)范境內(nèi)上市公司所屬企業(yè)到境外上市有關(guān)問題的通知》（也被稱為67號(hào)文），允許A股上市公司分拆其所屬企業(yè)至境外上市，也成為了A股上市公司分拆上市的第一份正式監(jiān)管文件。但直到2010年，A股上市公司的實(shí)踐案例也很少。

3、 階段三（2010年~2019年）：窗口指導(dǎo)下謹(jǐn)慎實(shí)踐

在67號(hào)文的基礎(chǔ)上，證監(jiān)會(huì)對(duì)于A股上市公司分拆子公司至A股上市通過窗口指導(dǎo)，完成了 2010年中興通訊（000063.SZ）對(duì)國民技術(shù)（300077.SZ）拆分，成為A股歷史上第一樁“A拆A”的案例。

4、 階段四（2019年至今）：市場(chǎng)環(huán)境準(zhǔn)備成熟，監(jiān)管框架基本完成。

2019年1月，《關(guān)于在上海證券交易所設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊(cè)制的實(shí)施意見》，允許A股上市公司分拆至科創(chuàng)板上市。此前，相關(guān)政策也允許A股上市公司分拆至創(chuàng)業(yè)板上市。

2019年3月，《科創(chuàng)板上市公司持續(xù)監(jiān)管辦法（試行）》中明確提出符合規(guī)定的上市公司可以分拆子公司至科創(chuàng)板上市。

2019年12月12日，證監(jiān)會(huì)發(fā)布了《上市公司分拆所屬子公司境內(nèi)上市試點(diǎn)若干規(guī)定》（被稱為27號(hào)文），正式允許A股公司進(jìn)行“A拆A”的相關(guān)操作，引導(dǎo)和規(guī)范上市公司分拆所屬子公司在境內(nèi)上市，同時(shí)也對(duì)能夠進(jìn)行分拆上市的公司設(shè)立了明確的門檻。

2020年9月23日，國務(wù)院召開國常會(huì),強(qiáng)調(diào)推動(dòng)上市公司做優(yōu)做強(qiáng)，支持優(yōu)質(zhì)企業(yè)上市。其中特別提到了要健全上市公司資產(chǎn)重組、收購和分拆上市等制度。完善上市公司再融資、發(fā)債等制度。

2021年4月8日，國務(wù)院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會(huì)召開第五十次會(huì)議，要求：堅(jiān)持“建制度、不干預(yù)、零容忍”，繼續(xù)加強(qiáng)資本市場(chǎng)基礎(chǔ)制度建設(shè)，更好保護(hù)投資者利益，促進(jìn)資本市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展。

2022年1月7日，為了建立健全資本市場(chǎng)基礎(chǔ)制度，基于前述法規(guī)的修改和整合，《上市公司分拆規(guī)則（試行）》發(fā)布，分拆上市程序更加嚴(yán)格，從信息披露、分拆決議、中介機(jī)構(gòu)審議再到監(jiān)督管理整個(gè)流程做出詳細(xì)規(guī)定，更加規(guī)范。

（三）主要規(guī)則解讀

分拆規(guī)則對(duì)上市公司的規(guī)模，分拆后剩余業(yè)務(wù)的規(guī)模，各方持股比例等均有明確的要求，同時(shí)對(duì)分拆部分的業(yè)務(wù)和行業(yè)進(jìn)行了明確的限制，上市公司在發(fā)布分拆預(yù)案或預(yù)案修訂稿時(shí)需同步說明是否符合分拆條件，并持續(xù)關(guān)注。實(shí)操中有的上市公司因后續(xù)業(yè)績波動(dòng)導(dǎo)致不再符合分拆條件而終止或撤回分拆上市申請(qǐng)。

圖5：A股分拆上市主要法規(guī)解讀

四、動(dòng)因分析

最終決定要進(jìn)行分拆上市，肯定是經(jīng)過多方討論，平衡各方利益之后的最優(yōu)選擇。其中，對(duì)上市公司的影響，上市公司的內(nèi)在需求、子公司的核心訴求等都會(huì)對(duì)分拆決策起到?jīng)Q定性的作用。

（一）上市公司自身的利弊分析

從經(jīng)營的角度上來看，要進(jìn)行分拆上市，核心動(dòng)因肯定是建立在上市公司綜合利益的基礎(chǔ)之上，哪怕子公司或動(dòng)了分拆上市的業(yè)務(wù)板塊負(fù)責(zé)人再折騰，也應(yīng)以此為紅線。所以，上市公司層面就要思考對(duì)自己的利弊影響。

對(duì)于我們大A股來說，目前大部分上市公司都是民營企業(yè)，民企大了之后因?yàn)橹鹄紩?huì)有一個(gè)特點(diǎn)，就是多元化發(fā)展，保守點(diǎn)的可能是縱向發(fā)展，膽子大的就繼續(xù)跨界經(jīng)營，當(dāng)戰(zhàn)略版圖過于分散時(shí)，業(yè)務(wù)之間的協(xié)同效應(yīng)就會(huì)逐漸減弱，而分拆業(yè)務(wù)就可以幫助公司聚焦主業(yè)，在經(jīng)營上做“減法”，促進(jìn)資源有效整合。如果正好子公司和母公司分別處于產(chǎn)業(yè)鏈的上下游時(shí)，伴隨著市場(chǎng)規(guī)模的發(fā)展和商業(yè)模式的成熟，產(chǎn)業(yè)間“垂直分離”可能是經(jīng)營的一種“優(yōu)化”，當(dāng)然，這種“優(yōu)化”也可能有關(guān)聯(lián)交易等利益輸送的嫌疑。

分拆后子公司經(jīng)營的獨(dú)立性將獲得新的保障，在人員任免、信息披露、財(cái)務(wù)獨(dú)立等方面都將與母公司劃出清晰界限，對(duì)于子公司的公司治理有較大的好處。與此同時(shí)，在分拆上市的過程中也可以員工持股計(jì)劃或股權(quán)/期權(quán)的分配等方式，給子公司的管理層更加有效的激勵(lì)，解決委托代理問題，改善公司的治理。

所以，從積極角度來說，分拆上市可以增加上市公司（業(yè)務(wù)板塊）的融資渠道，從而增強(qiáng)公司的融資能力。母公司如能有效利用二次融資，可以在一定程度上增厚母公司的業(yè)績，因?yàn)樽庸举Y金分紅依然需要依據(jù)協(xié)議與股權(quán)結(jié)構(gòu)與母公司共享，母公司借此能夠?qū)崿F(xiàn)投資回報(bào)倍數(shù)增加。。

同時(shí)，分拆上市后，更具潛力的業(yè)務(wù)將會(huì)被給予更高的估值水平，從而一定程度上提高母公司的估值。從消極角度來說，分拆上市可能會(huì)攤薄母公司來自子公司的利潤，同時(shí)在一定程度上會(huì)減少母公司對(duì)子公司的控股比例。雖然分拆上市會(huì)削弱母公司對(duì)其子公司的控制，但股權(quán)融資不同于債務(wù)融資，股權(quán)融資能直接獲得資金來源且不需要償還，因此分拆上市后，企業(yè)股票價(jià)格通常都會(huì)升高，信息也更加透明。分拆安排得合理對(duì)兩者而言是雙贏，但實(shí)施不當(dāng)?shù)脑挘瑯訉硪幌盗械目喙?，甚至出現(xiàn)大股東借機(jī)套現(xiàn)，利益輸送等。

（二）為子公司獲取資金和資源

當(dāng)確定可以上子公司（或某個(gè)業(yè)務(wù)板塊）單獨(dú)上市后，我們就可以看到子公司因此可以獲取到的大量資源和便利。其中最為直接的變化是，分拆上市使得子公司能夠作為獨(dú)立實(shí)體在資本市場(chǎng)（特別是二級(jí)市場(chǎng)）內(nèi)進(jìn)行融資，而上市后，子公司能夠接觸的投資者數(shù)量和種類都將更為豐富，使得公司本身成為重要的融資平臺(tái)。

當(dāng)分拆上市提上日程，也將同步增加公司對(duì)于各類投資者的吸引力。

對(duì)于一級(jí)投資者來說，企業(yè)能夠進(jìn)入二級(jí)市場(chǎng)獲得公允的估值和較高的流動(dòng)性基本意味著投資的成功率大大提升，此時(shí)進(jìn)入這家公司將會(huì)得到巨大的回報(bào)，同時(shí)退出的難度也大幅降低。因此，在母公司披露分拆上市的計(jì)劃后，在上市前子公司在一級(jí)市場(chǎng)的吸引力就會(huì)大大提升，很大概率將會(huì)獲取到巨額的投資?；蚴且霊?zhàn)略投資者，不僅可以帶來長期的資金、改善公司杠桿率外，還能帶來協(xié)同效應(yīng)，提供相關(guān)行業(yè)或垂直領(lǐng)域的產(chǎn)業(yè)資源。

正式上市時(shí)，子公司又可以獲取大一筆外部投資，上市后子公司也可以通過定增等方式繼續(xù)在二級(jí)市場(chǎng)融資。

（三）改善財(cái)務(wù)情況，幫助子公司價(jià)值發(fā)現(xiàn)

分拆后子公司能夠得到獨(dú)立估值。對(duì)于子公司來說，分拆后子公司的業(yè)務(wù)能夠被單獨(dú)估值很有可能帶來提升。在母公司體內(nèi)時(shí)，對(duì)于某一塊業(yè)務(wù)或資產(chǎn)進(jìn)行單獨(dú)估值難度相對(duì)較大，但分拆后一方面公司的財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)會(huì)出現(xiàn)明顯改變，上市的過程也會(huì)對(duì)公司的現(xiàn)金流和杠桿率等財(cái)務(wù)水平有所幫助，如果是盈利性較弱甚至尚未盈利但成長性較高的業(yè)務(wù)，獨(dú)立以后子公司就可以采用與母公司不同的估值方法，從而得到更加公允的估值。此外，不同的上市地/上市板也可能會(huì)對(duì)公司的估值造成影響，比如科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板通常估值都比較高，母公司的股權(quán)增值可謂是又可以得到一輪暴漲。

但是，從估值角度來說，也可能對(duì)母公司有不同方向的解讀。從會(huì)計(jì)的角度來說，分拆后將會(huì)稀釋母公司所持有的子公司股權(quán)，從而造成母公司合并報(bào)表內(nèi)的歸母凈利潤部分被稀釋，歸母凈資產(chǎn)就會(huì)減少，就可能會(huì)帶來母公司的估值下降；但如果分拆的子公司還沒盈利，則歸母凈利潤和歸母凈資產(chǎn)就會(huì)出現(xiàn)一增一減的情形，在財(cái)務(wù)報(bào)表上對(duì)于母公司的影響就變得比較復(fù)雜了。

無論是上市公司集中分拆上市，還是此起彼伏的融資事件，都透露出一個(gè)明顯的問題：企業(yè)端缺錢。2019年的市場(chǎng)“寒冬”導(dǎo)致不少企業(yè)出現(xiàn)資金困難的局面，2020開年的新冠疫情更是讓企業(yè)流動(dòng)資金備受考驗(yàn)。

如何將資本市場(chǎng)富足的錢引入企業(yè)中，上市是一個(gè)重要的選擇。政府也在積極打通資本的供需兩端，伴隨著創(chuàng)業(yè)板和科創(chuàng)板注冊(cè)制的實(shí)施，增加了市場(chǎng)的包容度和覆蓋面，為更多成長型創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)提供了直接融資的機(jī)會(huì)。如今，全球進(jìn)入加息周期，貨幣政策寬松跡象明顯，同時(shí)國家大力提倡內(nèi)循環(huán)；這一宏觀環(huán)境的變化，勢(shì)必將引導(dǎo)更多的企業(yè)積極尋求資本的注入。

五、有哪些風(fēng)險(xiǎn)？

分拆上市并非全是優(yōu)點(diǎn)，也存在風(fēng)險(xiǎn)，尤其是子母公司間難以實(shí)現(xiàn)徹底切割的緊密關(guān)系，使得不正當(dāng)關(guān)聯(lián)交易等活動(dòng)存在較大操縱空間。對(duì)于分拆上市，以往大都發(fā)生在港股和美股市場(chǎng)，而A股市場(chǎng)對(duì)分拆上市一直有著嚴(yán)格限制。在政策制度不完善的情況下開放市場(chǎng)限制，容易導(dǎo)致出現(xiàn)犄角旮旯、利益輸送（如資產(chǎn)高估以從資本市場(chǎng)攫取更大利益等）、掏空母公司等問題，以上都是監(jiān)管部門極為重視并持續(xù)強(qiáng)化防范的問題。

作為資產(chǎn)重組的重要手段，分拆上市除了能帶來前文所提到的諸多好處和目的，在實(shí)踐中分拆上市也常常會(huì)帶來一定的風(fēng)險(xiǎn)或套利機(jī)會(huì)，這也是監(jiān)管框架設(shè)置時(shí)著重辨別之處，同時(shí)作為投資者也需要仔細(xì)辨別。

一是母公司的“空心化”風(fēng)險(xiǎn)。分拆上市具有多種類型，一種是拆分業(yè)績或前景良好的子公司，另一種是將業(yè)績與條件俱備的業(yè)務(wù)板塊切割下來實(shí)現(xiàn)獨(dú)立上市；而母公司在這一過程中能夠采取兩種辦法實(shí)現(xiàn)自身資金流動(dòng)性提高，一種方式是出售子公司股票進(jìn)行套現(xiàn)，另一種是在子公司IPO發(fā)售股票時(shí)回流資金。分拆上市，意味著母公司將不再直接控制這一部分的資產(chǎn)和業(yè)務(wù)，因此對(duì)于投資者和監(jiān)管來說需要格外注意母公司業(yè)務(wù)的“空心化”，特別是對(duì)于上市公司拆分核心業(yè)務(wù)上市，很可能就是母公司的企業(yè)估值同步下滑、股權(quán)分散使得中小股東的利益受到損害等風(fēng)險(xiǎn)。另一方面，當(dāng)母公司運(yùn)營出現(xiàn)較大問題時(shí)，通過分拆上市剝離運(yùn)行良好、估值較高的業(yè)務(wù)部分，而將相對(duì)較差的資產(chǎn)留在母公司體內(nèi)“棄卒保車”的情形，在國際上也時(shí)有發(fā)生，那剩下的小股東真的就是冤大頭了。

二是子公司經(jīng)營的獨(dú)立性風(fēng)險(xiǎn)。分拆后，子公司可不是完全就自由了，當(dāng)然要受我大股東也就是上市公司控制。但兩者是否能夠按照監(jiān)管規(guī)則獨(dú)立，這就要打個(gè)大問號(hào)，特別是民營企業(yè)，無法預(yù)知。子公司能否脫離母公司實(shí)現(xiàn)獨(dú)立的發(fā)展和經(jīng)營，是其作為發(fā)行主體在資本市場(chǎng)上能否獲得投資者認(rèn)可的重要因素，如果公司之間的經(jīng)營、決策和人員沒有做到完全隔離，則有可能誘發(fā)非公平的關(guān)聯(lián)交易、利益輸送乃至利潤轉(zhuǎn)移、債務(wù)逃避等問題，損害中小投資者利益。

六、投資策略

在國際資本市場(chǎng)上，分拆上市一般被認(rèn)為是一個(gè)正面的信息，而學(xué)術(shù)界的許多實(shí)證研究也都普遍驗(yàn)證了公司宣布分拆上市后，母公司的股價(jià)在短期內(nèi)能獲得正向的超額收益，但不同類別的分拆上市能夠帶來的超額收益大小也不同。從目前已有的A股分拆上市案例來看，這一概念并不能帶來穩(wěn)定的超額收益，所以棱鏡君認(rèn)為，我們要從目公司是否保有控制權(quán)、分拆方案是否合規(guī)和是否創(chuàng)作價(jià)值這三個(gè)角度去做風(fēng)險(xiǎn)判斷：

1、母公司是否保留控制權(quán)？

目前大部分分拆案例都是保留控制權(quán)的，但也可能有例外的。如果母公司對(duì)于子公司不再具有控制權(quán)，則可以將母子其視作單獨(dú)的主體，那它的這種分拆行為就是資產(chǎn)出售，與“分拆上市”的概念之間可能關(guān)聯(lián)度較低，就要好好看看賣的東西到底是好是壞？對(duì)上市公司來說賣了之后是好是壞？

2、分拆方案是否符合監(jiān)管要求

分拆所屬子公司上市已成為A股市場(chǎng)上常見的資本運(yùn)作。不過，在分拆上市浪潮中，可謂有人歡喜有人愁。有公司分享成功上市喜悅，也有公司因不滿足相關(guān)條件上市計(jì)劃泡湯。在分拆上市案例中，大部分案例中母公司和子公司都屬于同一行業(yè)。除部分業(yè)務(wù)多元化的公司外，大部分分拆業(yè)務(wù)都與母公司的主業(yè)之間有較高的關(guān)聯(lián)度，因此在分拆后，子公司時(shí)常面臨同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的風(fēng)險(xiǎn)。我們看到上市公司發(fā)布公告后，并不代表它就會(huì)一定成功，要仔細(xì)看下它的分拆文件是否跟法規(guī)匹配？這又是個(gè)判斷概率性的問題。如是否符合監(jiān)管規(guī)定的母公司上市前的盈利要求、董監(jiān)高是否被處罰等，有很多細(xì)節(jié)很可能是上市公司沒有關(guān)注到或是想要“帶病”公關(guān)，這就需要我們好好擦亮眼睛了。

3、分拆上市是否創(chuàng)造價(jià)值

上市公司花了很大精力高分拆上市，對(duì)他們的利益是非常大的，很大方案內(nèi)容很可能是包裝給外人看的，那我們作為投資者來說，就要關(guān)注它這個(gè)方案到底是否能帶來價(jià)值，包括子公司募資的用途、子公司業(yè)務(wù)是否在母公司體內(nèi)時(shí)沒有得到公允估值、子公司的獨(dú)立運(yùn)營能力、分拆上市后母子公司之間的協(xié)同效應(yīng)是否被削弱、公司的經(jīng)營效率是否提高等。

如某上市公司準(zhǔn)備分拆部分業(yè)務(wù)，但跟母公司業(yè)務(wù)類型比較接近，由于有母公司的支持，分拆后子公司也能進(jìn)一步取得競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。但該模式也存在缺陷，即因其與母公司的業(yè)務(wù)相似，子公司上市申請(qǐng)可能會(huì)被駁回。因此，實(shí)際采用該種模式的公司較少。

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