01

半導(dǎo)體行業(yè)具有強(qiáng)周期性，是三重周期的嵌套。第一重周期是產(chǎn)品周期，即下游需求產(chǎn)品的更迭及所處生命周期的變遷。第二重周期是產(chǎn)能周期，即供給端的變化，由于產(chǎn)能變化具有滯后性，會(huì)沿著“價(jià)格↑→盈利↑→產(chǎn)能擴(kuò)張→價(jià)格↓→盈利↓→產(chǎn)能收縮”的路徑往復(fù)運(yùn)動(dòng)。第三重周期是庫(kù)存周期，即代表了供需關(guān)系的變化，從供不應(yīng)求到供過(guò)于求，往往也會(huì)經(jīng)歷“被動(dòng)去庫(kù)存→主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)存→被動(dòng)補(bǔ)庫(kù)存→主動(dòng)去庫(kù)存”的周期循環(huán)。

02

全球半導(dǎo)體行業(yè)每4-5年會(huì)經(jīng)歷一輪完整的周期。從谷到峰的上行周期通常是1~3年，從峰到谷的下行周期通常1~2年。最近這一輪完整周期的啟動(dòng)是從2019年中開始，至今已有3年半，下行期也近16個(gè)月，從時(shí)間維度看，或逐漸行至底部區(qū)域。

03

供需關(guān)系的變化是主導(dǎo)半導(dǎo)體周期的核心因素。就需求端而言，全球半導(dǎo)體銷售額按下游拆分，2000-2010年的主力是個(gè)人電腦，2011-2021年的主力是智能手機(jī)。整體看，半導(dǎo)體需求較分散，大多時(shí)間呈穩(wěn)態(tài)增長(zhǎng)，但也會(huì)受經(jīng)濟(jì)、科技周期擾動(dòng)，如金融危機(jī)、5G浪潮爆發(fā)等。就供給端而言，其改變較為集中，具有“階躍”的特征。尤其是晶圓制造產(chǎn)能，從規(guī)劃到落地通常需求2-4年的時(shí)間，其中，廠房建設(shè)約1年、設(shè)備搬入0.5~1年、產(chǎn)能爬坡1~2年。

04

供需失衡是半導(dǎo)體周期“峰”和“谷”的主因。2012-2014年，智能手機(jī)、平板電腦等下游需求高增，半導(dǎo)體供不應(yīng)求，出現(xiàn)“峰”；2015年供給集中釋放后，供過(guò)于求，出現(xiàn)“谷”；2016-2017年，存儲(chǔ)器供不應(yīng)求成為市場(chǎng)的主要矛盾，出現(xiàn)“峰”；2018~2019年中，手機(jī)、PC等下游需求低迷，疊加全球貿(mào)易摩擦影響，出現(xiàn)“谷”；2020-2021年，宅經(jīng)濟(jì)、新能源應(yīng)用需求爆發(fā)，疊加半導(dǎo)體“缺芯潮”，出現(xiàn)“峰”。

05

2023年，全球半導(dǎo)體行業(yè)或?qū)⒎駱O泰來(lái)。從產(chǎn)品周期看，滲透和復(fù)蘇雙驅(qū)動(dòng)下，2023年中半導(dǎo)體需求有望回升：一是服務(wù)器DDR5產(chǎn)品升級(jí)帶動(dòng)量?jī)r(jià)齊升，疊加新能源需求高增推動(dòng)市場(chǎng)擴(kuò)容；二是消費(fèi)電子有望在2023年隨著需求復(fù)蘇觸底回升。從庫(kù)存周期看，多家半導(dǎo)體公司已開始主動(dòng)去庫(kù)存，行業(yè)庫(kù)存或逐漸恢復(fù)至健康水平：根據(jù)某半導(dǎo)體巨頭的預(yù)測(cè)，行業(yè)庫(kù)存水位在22Q3達(dá)到高峰，并于22Q4慢慢下滑，預(yù)計(jì)庫(kù)存調(diào)整至23H1。從產(chǎn)能周期看，根據(jù)IC Insights預(yù)測(cè)，2023年全球半導(dǎo)體資本開支下滑19%，出現(xiàn)金融危機(jī)后的最大降幅，資本支出收縮或帶來(lái)產(chǎn)能擴(kuò)張的降速，緩解產(chǎn)能過(guò)剩壓力。

06

半導(dǎo)體國(guó)產(chǎn)化有望加速，助力穿越周期迷霧。目前我國(guó)正處于物聯(lián)網(wǎng)、人工智能、5G等快速崛起的進(jìn)程中，并已成為全球主要的半導(dǎo)體應(yīng)用和消費(fèi)市場(chǎng)之一。但我國(guó)上游半導(dǎo)體設(shè)備、材料的國(guó)產(chǎn)化率較低，自主可控需求迫切，未來(lái)隨著國(guó)產(chǎn)替代的加速推進(jìn)，成長(zhǎng)屬性或助力國(guó)內(nèi)半導(dǎo)體行業(yè)穿越周期迷霧。在今年二十大會(huì)議中，明確提及“國(guó)家安全是民族復(fù)興的根基”，新增國(guó)家安全篇章并在全文91次提及“安全”一詞，“產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈”安全成為實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展的重要前提。

07

如何把握半導(dǎo)體投資節(jié)奏？關(guān)注費(fèi)城半導(dǎo)體指數(shù)。資本市場(chǎng)往往反映預(yù)期的變化，所以相對(duì)行業(yè)基本面更為先行，而費(fèi)城半導(dǎo)體指數(shù)涵蓋了全球30 家最優(yōu)質(zhì)的半導(dǎo)體公司，是全球半導(dǎo)體行業(yè)的“晴雨表”。根據(jù)統(tǒng)計(jì)，自2003年以來(lái)，費(fèi)城半導(dǎo)體指數(shù)同比相對(duì)全球半導(dǎo)體銷售額同比，尤其是“峰”和“谷”出現(xiàn)的時(shí)點(diǎn)，具有一定的領(lǐng)先性。

08

本輪費(fèi)城半導(dǎo)體指數(shù)調(diào)整，或已充分反映半導(dǎo)體周期下行的預(yù)期。復(fù)盤歷史，在歷輪半導(dǎo)體下行周期中，費(fèi)城半導(dǎo)體較少有超過(guò)35%的回調(diào)幅度，而本輪已達(dá)到47%，超出歷史平均回撤水平。其次，從估值看，費(fèi)城半導(dǎo)體指數(shù)經(jīng)過(guò)“腰斬”，其PE已處于歷史較低水位，近期低點(diǎn)是14.40倍，已接近2018年以來(lái)的最低點(diǎn)12.54倍。

風(fēng)險(xiǎn)提示：基金有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎。富國(guó)基金不保證基金投顧組合策略一定盈利及最低收益，也不作保本承諾，投資者參與基金投顧組合策略存在無(wú)法獲得收益甚至本金虧損的風(fēng)險(xiǎn)。基金投資顧問(wèn)業(yè)務(wù)尚處于試點(diǎn)階段，基金投資顧問(wèn)機(jī)構(gòu)存在因試點(diǎn)資格被取消不能繼續(xù)提供服務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)。