（報告出品方/作者：國金證券，邵廣雨，樊志遠）

一、庫存周期回顧：22Q3行業(yè)庫存達到歷史高位，主動去庫存或?qū)㈤_啟

1.1、2022年第三季度行業(yè)庫存達到歷史最高水平

國內(nèi)與國外庫存均達到歷史最高水位。我們看到 2022 年第三季度全球半導(dǎo)體平均月數(shù)上 升到 4.16 個月，國內(nèi)半導(dǎo)體設(shè)計廠商的平均庫存月數(shù)上升到 8.62 個月，都已超過常見的 3-4 個月庫存水位線。國外內(nèi)廠商的庫存月數(shù)持續(xù)上升，終端庫存處于歷史高位，疊加 22 年消費市場需求持續(xù)萎靡，供需調(diào)整腳步漸近，半導(dǎo)體行業(yè)或?qū)㈤_啟主動去庫存的主旋律。

1.2、三大訊號看主動去庫存或?qū)㈤_啟

訊號一：Fab 廠產(chǎn)能利用率開始下降，資本開支在減少。 分 8 寸和 12 寸廠看，2022 年第四季度 8 寸晶圓廠的主力臺積電、聯(lián)電、世界先進、力積 電和中芯國際的產(chǎn)能利用率預(yù)計分別下降到 97%/80%/73%/86%/90%，相較于第二季度下滑 3%/10%/25%/12%/6%。8 寸晶圓廠主要面向 90-180 納米和 250 納米以上產(chǎn)品，產(chǎn)品應(yīng)用相 對單一，主流產(chǎn)品包括 PMIC、CIS、MCU、顯示驅(qū)動芯片、分立器件等，8 寸廠相對 12 寸 廠產(chǎn)能利用率下滑更大。過去兩年電源管理芯片和 MCU 缺貨情況相當(dāng)嚴重，隨著 8 寸晶圓 供給趨于平衡，上述產(chǎn)品也出現(xiàn)砍單浪潮，大幅影響 8 寸廠產(chǎn)能利用率。2022 年第四季 度 12 寸晶圓廠的主力臺積電、三星、聯(lián)電、合肥晶合、中芯國際的產(chǎn)能利用率預(yù)計分別 下降到 96%/90%/92%/70%/90%，相較于第二季度下滑 2%/7%/8%/25%/8%。

12 寸晶圓廠覆蓋 5/7/1X/22/28/4X/55/65/89/90 納米，產(chǎn)品布局更多元，晶圓廠通過將產(chǎn)能分配到過去兩 年不受重視的產(chǎn)品應(yīng)用上，包括服務(wù)器、車用和工業(yè)控制 IC 等，來彌補消費類產(chǎn)品需求 的下滑。合肥晶合產(chǎn)品布局相對單一，主要以驅(qū)動 IC 和 CIS 主流產(chǎn)品，電源管理芯片剛 開始布局，驅(qū)動 IC 需求大幅度下滑疊加積極擴產(chǎn)，導(dǎo)致第四季度產(chǎn)能利用率下降較快。 而臺積電、中芯國際和三星等晶圓廠在晶圓產(chǎn)業(yè)布局多年，通過產(chǎn)品組合轉(zhuǎn)換彌補消費類 下收。

訊號二：臺灣半導(dǎo)體原廠庫存于今年三季度開始小幅下降。 從庫存水位看，當(dāng)前臺灣半導(dǎo)體公司庫存月數(shù)在今年二季度達到歷史高點后，三季度庫存 環(huán)比小幅下滑 1 個點，同時，我們看到臺灣電子暨光學(xué)產(chǎn)業(yè) PMI 的客戶存貨從 2021 年 6 月的 45%開始逐步提升，今年年初以來急劇拉升由 2022.01 的 50%提升至 2022.08 的 63% 達到歷史最高點，2022.09 開始下降，至 2022.11 降到 52%。但從歷史經(jīng)驗看，庫存水位 上行周期通常為 1-2 年（其中主動加庫存 1-1.5 年，被動加庫存周期為 0.5-1 年），我們 認為臺灣半導(dǎo)體廠商在今年三季度開始進入主動去庫存階段，庫存水位有望快速下降，主 動庫存調(diào)整周期在 1 年左右，之后進入被動去庫存的景氣上行期。

訊號三：緊缺程度較高的車用MCU及模型芯片交期在縮短。 我們看到 8 位 MCU 中 NXP 的芯片交期由緊缺放緩到52周，32位 MCU 中 ST 和 NXP 的芯片 交期由緊缺放緩到 40 周和 26-52 周，原本全線緊缺的 MCU 芯片已經(jīng)被打開了一個向下的 口子，而模擬芯片中，原本緊缺的傳感器、定時、接口、開關(guān)穩(wěn)壓器、信號鏈等芯片也有 部分產(chǎn)品的交期開始拐頭向下。意味著產(chǎn)能在弱應(yīng)用和強需求之間發(fā)生了轉(zhuǎn)換，在需求萎 靡?guī)淼南M類產(chǎn)品疲軟的情況下，晶圓廠將原本用于消費產(chǎn)品但能夠滿足車規(guī)、模擬產(chǎn) 品生產(chǎn)工藝要求的產(chǎn)能進行轉(zhuǎn)換。

1.3、去弱留強持續(xù)看好車、服務(wù)器以及工業(yè)等強應(yīng)用

我們認為全球半導(dǎo)體這一波下行周期有望在 2023 年下半年觸底向上，細分行業(yè)優(yōu)質(zhì)龍頭 公司迎來布局良機。 根據(jù) Mckinsey & Company 的數(shù)據(jù)，2030 年全球半導(dǎo)體市場規(guī)模將超過 1 萬億美元。其中 汽車半導(dǎo)體市場規(guī)模將從 2021 年的 500 億美元成長到 2030 年的 1500 億美元，2021-2030 年車用半導(dǎo)體復(fù)合增長率在所有細分領(lǐng)域中排名第一，CAGR 達 13%。工業(yè)半導(dǎo)體的市場規(guī) 模將從 2021 年的 600 億美元成長到 2030 年的 1300 億美元，2021-2030 年 CAGR 達 9%，而 通信及消費電子的占比將持續(xù)下降。

二、2023年消費領(lǐng)域或?qū)⒙氏扔瓉韽?fù)蘇

2.1、周期性是全球半導(dǎo)體市場典型表現(xiàn)

周期性是全球半導(dǎo)體市場典型表現(xiàn)。需求和供給的變化導(dǎo)致半導(dǎo)體行業(yè)發(fā)生周期性改變， 技術(shù)創(chuàng)新帶來的新產(chǎn)品新應(yīng)用爆發(fā)導(dǎo)致供不應(yīng)求，驅(qū)動行業(yè)進入上行周期。產(chǎn)品的過剩導(dǎo) 致供過于求，推動行業(yè)進入去庫存的下行周期?；仡櫄v史，21 世紀以來的三輪大周期其 實恰好對應(yīng)了半導(dǎo)體終端需求變化的三大事件。個人電腦/互聯(lián)網(wǎng)普及與興起（2001 年）、 智能手機與移動互聯(lián)網(wǎng)的普及（2009 年-2010 年）、AI+IoT+云需求的爆發(fā)（2017 年）。

2020 年以來新冠疫情帶來的居家辦公和學(xué)習(xí)需求，以及新能源車發(fā)展超預(yù)期又拉動了新一輪的 上行周期。2021 年全球半導(dǎo)體市場銷售額為 5559 億美元，同比增長 26%，為近十年的最 高增速。2021 年底以來，全球經(jīng)濟情況惡化，通脹不斷走高，下游需求開始萎靡，全球 半導(dǎo)體廠商庫存開始升高，全球半導(dǎo)體行業(yè)走入新一輪下行周期。WSTS 預(yù)測 2022 年全球 半導(dǎo)體市場銷售額仍將實現(xiàn) 4%的小幅成長，銷售額達到 5801 億美元，2023 年全球半導(dǎo)體 市場的銷售額則小幅下滑到 5566 億美元，同比減少 4%。

經(jīng)典的半導(dǎo)體周期表現(xiàn)為營收增速有望提前 1-2 個季度反應(yīng)。營收增速常常領(lǐng)先庫存月數(shù) 3-6 個月，從底部開啟新一輪上漲周期，同時股價也提前于庫存月數(shù)的下降開啟上行周期。 回顧上一輪半導(dǎo)體周期，智能手機相關(guān)的半導(dǎo)體公司營收表現(xiàn)率先觸底反彈，營收同比增 速在 2018 年底到 2019 年初觸底，緊接著具備泛消費屬性的電腦和圖形處理器相關(guān)半導(dǎo)體 公司的營收同比增速在 2019 年 3 月觸底，晚于智能手機 3 個月。而應(yīng)用場景更廣泛，不 單局限于消費類的存儲、電力功率和車用模擬相關(guān)半導(dǎo)體公司的觸底時間要更晚于消費類 公司，通常落后 6-12 個月。從周期底部特征來看，我們看好在本輪周期中消費類產(chǎn)品率 先觸底反彈。

2.2、消費電子長期領(lǐng)跑其他指數(shù)，23年或?qū)⒙氏扔瓉韽?fù)蘇

2023 年關(guān)注消費電子需求復(fù)蘇。目前來看 2022 年消費電子出貨量下跌已成定局，但我們 看好 2023 年需求回暖，消費電子全年出貨量有望恢復(fù)正成長。消費電子是孕育大機會的 黃金賽道，大牛股頻出。其中智能手機為消費電子核心產(chǎn)品，占比達到 50%以上。 智能手機進入存量周期市場，微創(chuàng)新驅(qū)動智能手機軟硬件局部升級，創(chuàng)造結(jié)構(gòu)性機會。智 能手機發(fā)展史可以分成三個階段，09-11 年智能手機出現(xiàn)，帶動手機產(chǎn)業(yè)升級，大量相關(guān) 企業(yè)上市。11-15 年，智能手機滲透率快速爬升，中國廠商在產(chǎn)業(yè)鏈中逐漸占據(jù)重要地位， 15 年至今，智能手機出貨量見頂，手機微創(chuàng)新驅(qū)動行業(yè)上行。

智能手機出貨量 2023 年實現(xiàn)復(fù)蘇。根據(jù) IDC 的數(shù)據(jù)，2022 年智能手機出貨量將同比下降 9.1%，全年出貨量為 12.4 億部。2023 年全球智能手機出貨量將迎來復(fù)蘇，2023 年智能 手機出貨量有望同比增長 2.8%，呈現(xiàn)前低后高的趨勢。我們看好智能手機的需求在 2023 年中改善，各類微創(chuàng)新正在給智能手機產(chǎn)業(yè)鏈帶來新的成長機遇，手機攝像頭多攝化趨勢 確定，折疊屏手機新品頻出。同時 5G 手機對 4G 手機的持續(xù)替代也將成為支撐智能手機銷 量的另一大主因，5G 手機在部分發(fā)達與新興國家如西歐國家、印度、東南亞國家的滲透 率不足 20%，仍有較大提升空間。2022 年 5G 手機占全球智能手機出貨量的 50%，2026 年 這一比例預(yù)計將上升到 80%。

2022 年上半年，因為疫情反復(fù)、宏觀經(jīng)濟下行、消費者消費意愿下滑以及產(chǎn)品創(chuàng)新不足 等因素導(dǎo)致國內(nèi)智能手機整體市場呈現(xiàn)低迷狀態(tài)，但細分賽道的折疊屏手機呈現(xiàn)高速增長 的趨勢。據(jù) IDC 的數(shù)據(jù)，2022 年全球折疊屏手機出貨量將達到 1350 萬部，同比增長 66.6%。 2026 年全球折疊屏手機出貨量預(yù)計將達到 4150 萬部，21-26 年的 CAGR 為 38.7%。在市場 競爭格局上，三星折疊屏市場占比有所增長，得益于 Galaxy Z Fold4 和 Flip4 等新款折 疊屏手機的發(fā)布進一步擴大了三星市場份額。華為的新款折疊屏手機 Pocket S 也于 11 月 2 日發(fā)布，此外，榮耀推出折疊屏手機榮耀 Magic Vs，廠商積極布局和推出新品，推 進折疊屏性能及體驗感提升，有望帶動折疊屏銷量提升。

全球PC季度出貨量環(huán)比正在逐季改善，23年全年出貨量仍將小幅下跌，24年恢復(fù)正成長。 根據(jù) IDC 的數(shù)據(jù)，2020 年第一季度到 2021 年第一季度，受益于新冠疫情帶來的居家教學(xué)、 遠距辦公、在線會議等需求，全球 PC 出貨量同比和環(huán)比均加速增長，但在隨后 2021 年第 二季度增速開始掉頭向下。2022 年開始 PC 電腦受到換機需求弱，整體經(jīng)濟下行的影響， 出貨量同比大幅下降。隨著行業(yè)步入去庫存階段，全球 PC 季度出貨量開始環(huán)比改善。IDC 預(yù)計 2022 年全球傳統(tǒng) PC 出貨量將下降 12.8%至 3.05 億臺，而平板電腦出貨量將下降 6.8%至 1.57 億臺。通貨膨脹、全球經(jīng)濟衰退預(yù)期以及過去兩年購買量透支是銷售下滑的 主要原因。隨著消費者需求逐步放緩，下游辦公和教育需求得到滿足，IDC 預(yù)測，2023 年 PC 和平板電腦的銷售量預(yù)計仍將下降 2.6%，預(yù)計在 2024 年恢復(fù)增長。

全球可穿戴設(shè)備出貨量先抑后揚，23 年有望同比成長 4.5%。據(jù) IDC 的數(shù)據(jù)，2022 年全年 可穿戴設(shè)備的出貨量預(yù)計 5.16 億臺，同比下降 3.4%。而 2023 年由于新興市場涌現(xiàn)的購 買力量和發(fā)達市場的存量產(chǎn)品迎來替換周期，可穿戴設(shè)備的需求有望在 2023 年成長 4.5%， 全年出貨量 5.39 億臺。手表類穿戴設(shè)備的成長潛力在于產(chǎn)品定位與功能逐漸清晰，潛在 的目標(biāo)客戶擴大，帶動出貨量開始加速成長。

可穿戴設(shè)備將慢慢聚焦健康/運動監(jiān)測功能， 在設(shè)備中開始加入各類心電、血氧、睡眠等傳感器，微創(chuàng)新驅(qū)動銷量的成長。TWS 耳機的 成長潛力在于全球范圍內(nèi) 10 億量級的安卓手機出貨量與 2021 年僅 13%的配置率形成鮮明 對比，保守假設(shè)安卓手機出貨量維持 2021 年 11.24 億臺不變，配置率每提升 1%就會增加 1124 萬臺 TWS 耳機的出貨，隨著廠商逐漸取消出廠附送耳機，我們認為 TWS 耳機的配置 率仍有較大提升空間。

根據(jù) TrendForce 的數(shù)據(jù)，預(yù)計 2022 年全球 VR 設(shè)備出貨量約為 858 萬臺，同比下降 5.3%。 主要原因系全球高通脹、疫情反復(fù)抑制了下游消費者的需求。同時 2022 年許多 VR 品牌沒 有發(fā)布新產(chǎn)品或推遲了原本的發(fā)布計劃，缺乏新產(chǎn)品的刺激同樣影響了換機的需求。meta 對 Quest 設(shè)備的調(diào)價影響了市場需求。

2023 年全球 VR 設(shè)備有望達到 1035 萬臺，同比增長 20.6%，其中 Quest 系列 2023 年出貨 量約為 725 萬臺。明年索尼也開始在 VR 市場發(fā)力，PlayStation VR2 的出貨量預(yù)估在 160 萬臺左右，其他還有 pico 等品牌。蘋果有望在 2023 年下半年推出 MR 產(chǎn)品，我們看好蘋 果 MR 產(chǎn)品，有望通過技術(shù)解決行業(yè)痛點問題，激發(fā)市場需求，引領(lǐng)產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展。 2022 年全球 AR 設(shè)備出貨量 26 萬臺，同比下滑 8.7%。隨著越來越多的公司進入 AR 市場， 蘋果和 meta 等科技巨頭也開始涉足 AR 相關(guān)領(lǐng)域。IDC 預(yù)計 2026 年 AR 設(shè)備出貨量將達 到 410 萬臺，22-26 年 CAGR 達 70.3%。

三、由弱轉(zhuǎn)強賽道切換標(biāo)的，長期看好汽車、工業(yè)、服務(wù)器強應(yīng)用

3.1、留存強應(yīng)用，看好新能源車技術(shù)演進提升車用半導(dǎo)體市場規(guī)模

人駕到自駕，重點在成本及視覺／AI 芯片技術(shù)：很多產(chǎn)業(yè)專家說未來的自駕車就像裝了 四個輪子的智能手機。以自駕技術(shù)的難度及半導(dǎo)體配置而言，我們不同意這說法，我們認 為自駕車像是裝了四個輪子的智能 AI 服務(wù)器，Gartner 在 2019 年四季度預(yù)測在 2023 年，全球有 近 74.6 萬自駕車，而目前使用激光雷達來作為視覺功能的 SAE L4-L5 的自駕車成本要超 過 10 萬美元，昂貴的激光雷達感測元件價格 5 萬美元以上，所以很難普及到自用車，像 是特斯拉不使用激光雷達，但透過 3 顆前置攝像頭，1 顆 后置攝像頭，4 顆前后側(cè)邊攝像頭，12 顆環(huán) 繞車身的超音波感測器），及一顆前置雷達推出 的 L3 等級 FSD 自駕駛解決方案，整體額外自駕功能成本應(yīng)該不超過 2 萬美元。我們估計 于 2035 年全球超過 30%的汽車銷量將具備 L3-L5 的自動駕駛功能，未來 15 年的復(fù)合增長 率達到 30-35%。

我們認為汽油引擎車轉(zhuǎn)馬達電動車，接著是由人駕轉(zhuǎn) SAE 3-5 級自駕車的占比提升，加上電動車及自駕車的技術(shù)演進（耗能降低，電池密度提升，電源轉(zhuǎn)換系統(tǒng)重量降低，攝像頭、 感測器、雷達、激光雷達數(shù)量提升，及人工智能芯片運算能力提升但要求耗能持續(xù)降低）， 這些技術(shù)演進將逐步拉升每臺電動車及自駕車的半導(dǎo)體價值，這兩大驅(qū)動力對全球車用半 導(dǎo)體公司及產(chǎn)業(yè)未來二十年將產(chǎn)生重大影響, 我們先前估計全球車用半導(dǎo)體市場于 2020-2035 年復(fù)合成長率應(yīng)有機會超過 20%（主要系增加 AI GPU, FPGA, ASIC，激光雷達, 以太網(wǎng)絡(luò), MCU，模擬芯片，IGBT，碳化硅，電源管理芯片的價值及數(shù)量）, 遠超過全球 半導(dǎo)體市場在同時間復(fù)合成長率的7-9%,約占全球半導(dǎo)體市場的份額將在2035年達到30% (從 2021 年不到 10 個點), 每車半導(dǎo)體價值從 2020 年的 268 美元，暴增 10 倍到 2035 年 的 2758 美元。

3.2、留存強應(yīng)用，全球互聯(lián)網(wǎng)廠商持續(xù)加大IT基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)開支

根據(jù)應(yīng)用材料提供的資料，機器所產(chǎn)生的數(shù)據(jù)量在 2018 年首次超越人類所創(chuàng)造的數(shù)據(jù)量， 從 2019 年，每年幾乎以倍數(shù)的幅度來增加，從 2020 年到 2025 年，全球數(shù)據(jù)增量將達到 157 Zetabytes (1 Yotabyte=1000 Zetabytes; 1 Zetabyte=1000 Exabytes; 1 Exabyte=1000 Petabytes; 1 Petabyte=1000 Terabytes; 1 Terabyte=1000 Gigabytes)， 5年高達89%的復(fù)合增速。以這樣的速度增長，我們很快在2028年就會看到超過1 Yotabyte 的數(shù)據(jù)增量。這么龐大的數(shù)據(jù)增量，不可能用人工來處理分析，必須運用各種具備高速運 算的人工智能芯片來過濾、處理分析、訓(xùn)練及推理，這將持續(xù)帶動 7nm 以下高速運算 HBM 存儲器，3D NAND, CPU, AI GPU, FPGA, 網(wǎng)絡(luò)芯片晶圓代工的需求，及順勢帶動成熟制程 的配套芯片如電源管理芯片，PCIE Gen 4/5 retimer 等的需求。

我們估計全球服務(wù)器廠商營收在 2022／2023 年有 5%／7%的增長，但全球服務(wù)器半導(dǎo)體市 場在 2022／2023 年卻有 20%／25%的增長。這對 2022/2023 年半導(dǎo)體增長各有 4－6 個點 的貢獻。每臺服務(wù)器芯片價值在 2022 年有超過 12%的增長，主要系 AI 智能服務(wù)器比重的 提升對 AI GPU 需求也有提升，而 Intel 7 及 AMD 5nm 的 CPU 的芯片面積大增估計也將影 響成本及價格進一步提升，PCIE Gen 5 retimer, 及 DDR5, DDR5 內(nèi)存接口芯片的采用， 都對每臺服務(wù)器芯片有增量，增價效果。因為 Intel, AMD, Nvidia 在云端，邊緣運算， 企業(yè)，政府，運營商端的技術(shù)迭代競爭加速，我們認為未來 10 年，全球服務(wù)器半導(dǎo)體增 長將明顯高于服務(wù)器廠營收增長平均達 10-15 個點，全球服務(wù)器半導(dǎo)體市場于 2021-2035 年復(fù)合成長率達 20%。

全球上“云”，2026 年服務(wù)器市場規(guī)模將達 1665 億美元，22-26 年 CAGR 達 10.2%。雖然 我們看到半導(dǎo)體市場正在經(jīng)歷高通脹、資本開支下降、終端需求放緩等外因沖擊，但是服 務(wù)器市場的終端客戶卻逆勢維持穩(wěn)定或加大在 IT 基礎(chǔ)設(shè)施上的資本開支，像數(shù)據(jù)中心受 限于固定的產(chǎn)品更換周期以及企業(yè)上“云”降本增效的考慮，仍將維持穩(wěn)定的資本開支。 英特爾和 AMD 有望在 2023 年推出新一代服務(wù)器平臺，大型企業(yè)都加大了在邊緣服務(wù)器、 元宇宙、超級計算機以及云服務(wù)器上的投入，這些都將會成為驅(qū)動服務(wù)器市場取得快速增 長的關(guān)鍵因素。IDC預(yù)測到2026年，全球服務(wù)器銷售額將達到1665億美元，CAGR 達10.2%。

云計算業(yè)務(wù)的成長及數(shù)據(jù)中心的建設(shè)是拉動服務(wù)器銷售成長的重要因素之一。近年來，以 國內(nèi)外互聯(lián)網(wǎng)大廠為代表的CSP和MDC廠商為了滿足日益增長的云業(yè)務(wù)以及隨之產(chǎn)生的海 量數(shù)據(jù)存儲、運算等需求，都加大了對數(shù)據(jù)中心、服務(wù)器以及基礎(chǔ)網(wǎng)絡(luò)設(shè)施的投資。根據(jù) 各公司披露的財報顯示，云計算業(yè)務(wù)已成為互聯(lián)網(wǎng)大廠的主要營收之一。

北美四大 CSP 廠商云業(yè)務(wù)成為近期亮點，業(yè)績指引中對未來 IT 基礎(chǔ)設(shè)置及服務(wù)器相關(guān)資 本開支總體保持樂觀。根據(jù)各公司最新的季度業(yè)績說明，meta 將 2022 年的資本開支計劃 由原來的 30-34 億修正到全年 32-33 億美元。同時 2023 年受到數(shù)據(jù)中心、服務(wù)器和網(wǎng)絡(luò) 基礎(chǔ)設(shè)施的投資推動，預(yù)計 23 年的資本支出將在 34-39 億美元之間，AI 建設(shè)將大幅推動 meta 資本支出的增長。微軟預(yù)計 22 年 Q4（FY23Q2）資本開支將隨著云基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)以 及季節(jié)性支出變化繼續(xù)增加。谷歌會持續(xù)對技術(shù)基礎(chǔ)設(shè)施進行大量投資，其中服務(wù)器將成 為最大的組成部分。亞馬遜預(yù)計 2022 年全年資本開支 600 億美元，與 2021 年資本開支持 平，其中隨著 AWS 業(yè)務(wù)快速成長，用于 IT 基礎(chǔ)設(shè)計的資本開支將增加 100 億美元。

國內(nèi)廠商方面，以阿里和騰訊為代表的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)正在經(jīng)歷結(jié)構(gòu)化轉(zhuǎn)型的陣痛期，整個互 聯(lián)網(wǎng)行業(yè)正在逐步邁向更健康的經(jīng)營模式。海外互聯(lián)網(wǎng)公司持續(xù)加大云基礎(chǔ)建設(shè)投入，且 已在云業(yè)務(wù)上取得初步成績，那么國內(nèi)廠商在經(jīng)營策略講求降本增效的基調(diào)下，基于云服 務(wù)展開的各項轉(zhuǎn)型業(yè)務(wù)也會在有限的資源中獲得重點投入，我們相信未來有望持續(xù)貢獻收 入。根據(jù) Canalys 發(fā)布的中國云計算市場報告顯示，2021 年中國云基礎(chǔ)設(shè)施市場規(guī)模達 274 億美元，2026 年市場規(guī)模將成長到 847 億美元，21-26 年 CAGR 達 25%。因此，國內(nèi)云 計算廠商對于服務(wù)器的需求將基本維持穩(wěn)定。

3.3、留存強應(yīng)用，自動化浪潮下機器人助力半導(dǎo)體發(fā)展

工業(yè) 4.0 時代自動化浪潮席卷，機器人助力半導(dǎo)體發(fā)展。工業(yè) 4.0 是指利用信息化技術(shù)促 進產(chǎn)業(yè)變革，將工業(yè)發(fā)展推向智能化新時代。在工業(yè)智能化發(fā)展過程中，十分依賴模擬芯 片的運用，五個工業(yè)市場機會悄然而生：軟件可配置系統(tǒng)，云端連接，機器健康監(jiān)測與管 理，系統(tǒng)安全和機器人。我們認為，在工業(yè)自動化、智能化發(fā)展趨勢下，工業(yè)機器人作為 標(biāo)準化自動設(shè)備，滲透率將會快速提高，而工業(yè) 4.0 日益復(fù)雜的電氣系統(tǒng)將成為工業(yè)端半 導(dǎo)體芯片的增長需求點。

2024 年全球機器人市場規(guī)模有望突破 650 億美元，21-24 年 CAGR 達 15%。據(jù) IFR 和中國 電子學(xué)會的數(shù)據(jù)，預(yù)計 2022 年全球機器人的市場規(guī)模將達到 513 億美元，其中工業(yè)機器 人的市場規(guī)模將達到 195 億美元，服務(wù)機器人的市場規(guī)模達到 217 億美元，特種機器人 的市場規(guī)模達到 101 億美元。預(yù)計到 2024 年，全球機器人市場規(guī)模將有望突破 650 億 美元，2021-2024 年的 CAGR 達到 15%。盡管 2021 年供應(yīng)鏈的間歇性中端阻礙了生產(chǎn)流程， 但是主要客戶和主要應(yīng)用行業(yè)的裝機量都出現(xiàn)顯著的增長。我們認為未來全球工業(yè)機器人市場規(guī)?？捎^，隨著汽車和電子行業(yè)的復(fù)蘇，工業(yè)機器人和大數(shù)據(jù)、人工智能、5G 等技 術(shù)加強融合，產(chǎn)業(yè)將進入快車道。

2024 年中國機器人市場規(guī)模 251 億美元，21-24 年 CAGR 達 24%，全球占比接近 40%（24 年全球市場規(guī)模 650 億美元）。近年來，中國工業(yè)機器人裝機量在全球的占比不斷提高。 2021 年中國工業(yè)機器人裝機量達 26.8 萬臺，占當(dāng)年全球裝機量的 52%。在國內(nèi)密集出臺 的政策和不斷成熟的市場等多重因素驅(qū)動下，機器人市場規(guī)模增長迅猛，除了汽車和消費 電子兩大以往需求最為旺盛的行業(yè)外，港口、醫(yī)療、物流、化工以及石油等其他的下游應(yīng) 用市場逐步打開。工廠加快自動化倉儲體系建設(shè)，物流公司大量引進機器人取代人工進行 分揀搬動等操作，醫(yī)院藥房、實驗室、手術(shù)室引入各類工業(yè)機器人進行醫(yī)療輔助作業(yè)。我 們認為國內(nèi)機器人的產(chǎn)量和市場規(guī)模都將持續(xù)保持在較高增速水平。國內(nèi)外機器人廣闊的 市場空間和發(fā)展場景，也為半導(dǎo)體在工業(yè)領(lǐng)域的應(yīng)用提供了增量市場。

四、關(guān)注細分賽道機會：1）BMS芯片；2）車用MCU；3）存儲止跌反彈

4.1、BMS芯片從0到1的突破

電池管理芯片可分為電池計量芯片、電池保護芯片、充電管理芯片和模擬前端模組（AFE） 等。在消費電子、工業(yè)和汽車三大應(yīng)用領(lǐng)域中，電池管理系統(tǒng)的芯片構(gòu)成有所不同。消費 電子領(lǐng)域通常采用 SoC 方案，集成電池計量、電池保護和電池充電管理等模塊；工業(yè)和 汽車中常使用分立方案，包含計算單元（如 MCU）、AFE（模擬前端芯片）、數(shù)字隔離芯片、均衡模塊等。來自 Mordor Intelligence 的數(shù)據(jù)顯示，2021 年全球電池管理芯片市場規(guī) 模預(yù)計為 78 億美元，2024 年預(yù)計將成長到 93 億美元，21-24 年 CAGR 為 6%。根據(jù) Frost& Sullivan 的統(tǒng)計，2021 年全球電池管理芯片出貨量為 319.3 億顆，預(yù)計未來仍將保持快 速增長，2026 年全球電池管理芯片出貨量有望超 600 億顆。

AFE 芯片是電池管理芯片中技術(shù)壁壘和價值量最高的芯片，車規(guī) AFE 芯片國產(chǎn)化率極低， 國產(chǎn)替代空間廣闊。電池管理系統(tǒng)中的 AFE 芯片，部分廠商又稱為電池監(jiān)控芯片或電池采 樣芯片，一般由采集模塊、均衡模塊和通訊模塊等組成。采集模塊采集電池模擬信號，然 后經(jīng)過 ADC 處理轉(zhuǎn)換為相應(yīng)的數(shù)字信號，通過通信模塊中的各類接口將數(shù)據(jù)傳輸給 MCU， 同時均衡模塊負責(zé)平衡電池組中不同電芯的容量。國際廠商以 ADI、TI、ST、NXP 和瑞薩 為主，其中 ADI 的產(chǎn)品線主要收購自凌力爾特和美信，瑞薩的產(chǎn)品主要來自收購的 Intersil，國內(nèi)廠商方面尚未有完全 D 級車規(guī)產(chǎn)品問世。

碳中和的背景下，中國風(fēng)電和太陽能裝機容量和發(fā)電量實現(xiàn)迅速增加，儲能裝置成為平衡 發(fā)電與用電的必備潤滑劑。來自國家能源局的數(shù)據(jù)顯示，截至 2022 年 11 月底，全國發(fā)電 裝機容量約 25.1 億千瓦，其中風(fēng)電和太陽能裝機量達 7.2 億千瓦?！?030 年前碳達峰行 動方案》明確，我國到 2030 年風(fēng)電和太陽能要實現(xiàn)裝機容量 12 億千瓦的目標(biāo)，可再生能 源占比不斷提高是電力系統(tǒng)的長期趨勢，風(fēng)電和太陽能在我國電力系統(tǒng)中的角色也將完成 從補充能源到主力能源的逐漸演變。但是新能源發(fā)電也存在一些缺點，比如風(fēng)能、太陽能 等存在發(fā)電和用電不匹配的問題，也導(dǎo)致了新能源發(fā)電存在隨機性與波動性。通過儲能系 統(tǒng)，可以在發(fā)電高峰時期，將電力以另外的形式儲存起來，同時在發(fā)電低谷時將預(yù)先存儲 的能源轉(zhuǎn)回成電力，儲能系統(tǒng)實質(zhì)在電網(wǎng)的供給端發(fā)揮了潤滑劑和調(diào)控作用。

電池管理系統(tǒng)（BMS）為儲能裝置核心組件，2025 年儲能 BMS 市場規(guī)模接近 200 億。據(jù)中 國化學(xué)與物理電源行業(yè)協(xié)會的數(shù)據(jù)，到 2025 年中國電化學(xué)儲能的年裝機量預(yù)計將達到 12GW，累計裝機量將達到約 40GW，90%以上新增裝機量都將以鋰離子電池為主?？紤]到 2030 年實現(xiàn)碳達峰的目標(biāo)，2025 年后新能源發(fā)電的年裝機量將保持年均 100GW，電化學(xué)儲能的 年裝機量將保持在 12-15GW，預(yù)計到 2030 年電化學(xué)儲能裝機規(guī)模將達到約 110GW。在儲能 市場快速發(fā)展的驅(qū)動下，作為電化學(xué)儲能核心裝置之一的 BMS 系統(tǒng)將迎來歷史性的發(fā)展機 遇。2021 年中國儲能 BMS 市場規(guī)模達 38 億元，2025 年中國儲能 BMS 市場規(guī)模預(yù)計將達到 178 億元，21-25 年 CAGR 達 47%。

4.2、車用MCU供需尚未完全緩解，國產(chǎn)替代加速

新能源車及自動輔助駕駛的持續(xù)升級提高半導(dǎo)體價值量，建議持續(xù)關(guān)注供需尚未完全緩解 的車用 MCU。新能源車及 L2 以上 ADAS 及自駕系統(tǒng)滲透率的提升，更造成車用 MCU（每增 加一臺自駕感測器，雷達，激光雷達毫米波雷達就需要一個 MCU），電源管理芯片，電力 功率等芯片短缺。根據(jù) IC insights 的數(shù)據(jù)，2022 年全球 MCU 的市場規(guī)模將達到 215 億美 元，同比增長 10%。2026 年全球 MCU 的市場規(guī)模預(yù)計將達到 272 億美元，21-26 年 CAGR 達 6.7%。汽車 MCU 占比目前約 40%，21-26 年汽車 MCU 的 CAGR 將達到 7.7%，增速高于整 體 MCU 增速。此外，全球 MCU 市場還有望實現(xiàn)量價齊升，21-26 年 MCU 單價的 CAGR 達 3.5%。

國內(nèi)外MCU領(lǐng)域仍以海外廠商為主，國內(nèi)MCU廠商多集中于消費領(lǐng)域，國產(chǎn)替代空間巨大。 在 MCU 領(lǐng)域，全球主要供應(yīng)商仍以海外廠家為主，行業(yè)集中度相對較高。從市場格局上看， 恩智浦、Microchip、瑞薩、ST、英飛凌等頭部廠商壟斷了全球市場八成以上份額。國內(nèi) MCU 市場也仍以上述海外企業(yè)為主，國內(nèi)廠商中兆易創(chuàng)新、中穎電子、樂鑫科技、復(fù)旦微 電、國民技術(shù)等發(fā)展迅速，海外廠商產(chǎn)品的終端應(yīng)用以汽車電子和工控為主，國內(nèi)大部分 廠商仍集中在小家電和消費電子等中低端領(lǐng)域，汽車和泛工業(yè)等高端領(lǐng)域滲透率有待進一 步提升。

國內(nèi)車載 MCU 廠商入局晚，車規(guī)級 MCU 數(shù)量較少，國內(nèi)廠商逐步推出車規(guī) MCU 產(chǎn)品，國產(chǎn) 替代有望加速。疫情缺芯困局給國內(nèi)車載 MCU 廠商提供窗口期，國內(nèi)廠商加緊設(shè)計研發(fā) 以及車規(guī)認證等一系列流程，抓緊機遇實現(xiàn)彎道超車，實現(xiàn)車載 MCU 的國產(chǎn)替代。目前 已有兆易創(chuàng)新、比亞迪、杰發(fā)科技、芯旺微、國芯科技、芯馳科技、中穎電子、芯海科技、 國民技術(shù)等公司已經(jīng)或即將推出車規(guī)級 MCU 產(chǎn)品。

4.3、彈性最大的存儲板塊2023年止跌反彈

建議關(guān)注彈性最大的存儲板塊 2023 年止跌反彈?；仡?WSTS 披露的歷年全球半導(dǎo)體各板塊 銷售同比增速，存儲行業(yè)從銷售增速見頂?shù)戒N售增速見底通常為 1-2 年。從上一輪周期看， 存儲板塊的銷售增速在 2017 年見頂，2019 年見底。本輪周期中，存儲的銷售增速在 2021 年見頂，2022 年增速轉(zhuǎn)負，隨著汽車智能化快速推進、高端制造信息化升級驅(qū)動汽車、 工業(yè)、醫(yī)療等行業(yè)強勁的市場需求，我們認為 2023 年下半年存儲板塊有望止跌反彈。

以史為鑒，當(dāng)存儲廠商紛紛下調(diào)資本開支時，股價基本已見底。存儲器是最小單元的陣列 式復(fù)制，產(chǎn)品功能單一，同質(zhì)化率高，是科技大宗品，產(chǎn)品價格容易受到經(jīng)濟和庫存周期 波動，因此美光周期性更強。由于強周期的屬性，美光的股價是半導(dǎo)體周期最前瞻與直觀 的指標(biāo)。從歷史規(guī)律里我們看到美光的股價總是領(lǐng)先基本面 2~4 個季度見底，每次在大廠 宣布資本開支削減之時，股價已基本企穩(wěn)。

美光 2023 財年整體資本開支年減 30%，設(shè)備資本開支年減 50%；南亞科宣布調(diào)降 2022 年 資本開支達 22.5%，2023 年設(shè)備資本開支比 2022 年減 20%；旺宏宣布調(diào)降 2022 年資本開 支達 24-29%；SK Hynix 宣布下調(diào) 2023 年資本開支接近 50%；華邦宣布調(diào)降 2023 年資本 開支達 15%；Kioxia 宣布下調(diào) 2023 年資本開支 46%。存儲價格跌幅逐漸收斂，下行通道漸近底部。根據(jù) TrendForce 的數(shù)據(jù)，DRAM 的現(xiàn)貨價和 合約價從 2021 年初開始下跌，本輪下跌周期已接近 2 年，價格上已調(diào)整到接近上輪周期 底部的位置。從近期的價格走勢來看，下跌速度已逐漸放緩，結(jié)合各大存儲廠商已紛紛削 減資本開支，我們認為存儲價格已接近下行周期底部。

（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關(guān)信息，請參閱報告原文。）

精選報告來源：【未來智庫】「鏈接」