今年“碳達峰”“碳中和”等熱詞頻頻見諸于各大媒體。優(yōu)化產業(yè)結構、能源結構、環(huán)?？萍家约皣H氣候等相關議題也令ESG概念（環(huán)境Environment、社會Social和治理Governance）再次引發(fā)各方關注。ESG涵蓋了企業(yè)促進可持續(xù)發(fā)展的三大價值支柱：即環(huán)境責任、社會責任以及公司治理責任。ESG理念發(fā)端于上個世紀60-70年代國際社會興起的環(huán)境保護和綠色消費等倡議。2006年成立的聯合國責任投資原則組織（UN-PRI）首次提出了ESG理念和評價體系。近年來，國內各級監(jiān)管機構支持、政府政策引導、資本市場推動、金融機構、學術及專業(yè)機構等第三方機構的著力研究，都極大地促進了ESG在國內的發(fā)展。

目前，隨著ESG理念被更大程度地普及和認可，其越發(fā)成為投資者和企業(yè)在資本配置、戰(zhàn)略規(guī)劃以及投資決策時關注的重點。ESG框架涵蓋了諸多影響企業(yè)長期財務表現和可持續(xù)發(fā)展的因素，因此企業(yè)的ESG特征將會在更長時間跨度上體現出其未來能創(chuàng)造的長期價值。

在對企業(yè)估值的過程中，如何將ESG相關的因素納入考量，量化ESG因素帶來的相關影響，是每個企業(yè)管理層、市場參與者以及評估師遇到的新挑戰(zhàn)，也是評估行業(yè)保持相關性和可持續(xù)發(fā)展的重要方面。通過本文，我們將結合國際評估準則理事會（IVSC）最新發(fā)布的ESG與估值的前瞻性文章[1]，以常用的兩個估值方法——收益法和市場法為例，簡述如何在估值分析中考慮ESG影響因素。

收益法

收益法通過預測企業(yè)、業(yè)務或資產在未來年限內產生的現金流量，再將其折現為現值，將所有現金流量的現值進行加總，從而得到該企業(yè)、業(yè)務或資產的價值。

將ESG影響因素納入收益法估值的考量框架中，對企業(yè)管理層以及評估師都提出了新的挑戰(zhàn)。根據MSCI的一份研究報告表明，企業(yè)ESG特征與公司的業(yè)績和估值之間存在正相關性[2]。該研究報告通過大量統(tǒng)計數據，分析了企業(yè)的ESG特征通過下列途徑，對公司的業(yè)績和估值產生影響：

MSCI的研究要素與收益法中的主要考慮因素基本一致。

企業(yè)管理層作為財務預測的主要準備者，需要清晰識別主要ESG因素對被估值企業(yè)的影響，將其合理量化并反映在財務預測中。ESG覆蓋范圍寬泛，內容涉及環(huán)境、社會以及公司治理等多級維度，在對財務預測的準備和分析中，管理層以及評估師需重點關注對企業(yè)價值驅動因素有重大影響的ESG假設。由于各個企業(yè)面對的行業(yè)、區(qū)域、監(jiān)管以及法規(guī)等因素各具特點，對其有重大影響的ESG假設也各不相同。評估行業(yè)已經開始著手實踐研究，期望建立更清晰并系統(tǒng)化地將ESG因素納入估值考量的最佳實踐。

除了前述提到的將ESG因素的影響體現在財務預測中，管理層和投資者也常采用在折現率中考慮ESG風險溢價（ESG風險較高的情況下）的方式反映ESG相關的因素。需要特別關注的是，將ESG因素納入估值考量時，應避免重復考慮ESG風險。例如，通常在折現率計算時所考慮的小規(guī)模風險溢價，在一定程度可能已經隱含了部分ESG因素，需要避免重復考慮。

在結合ESG因素運用收益法時還應關注長期增長率的假設。ESG概念的引入進一步差異化了不同ESG特性企業(yè)的長期增長率。ESG的表現一定程度上決定了企業(yè)長期可持續(xù)發(fā)展的能力及潛力，因此ESG表現的優(yōu)劣需要體現在不同長期增長率水平中，ESG表現較差的企業(yè)甚至應考慮長期衰減率。在當前低利率的市場環(huán)境下，長期增長率的假設將成為收益法估值分析中一個極為敏感的假設參數。

市場法

市場法通常是指通過收集市場上與被估值對象類似資產的交易價格信息及財務指標，得到相關的價值乘數，并計算企業(yè)的市場價值。

在結合ESG因素運用市場法時，評估師需要在開展估值分析時加入ESG維度，包括：在選擇可比公司及其行業(yè)時，識別并選擇適合的ESG標準。不同行業(yè)的公司需根據具體情況進行調整分析，而非采用“一刀切”方式。根據選擇的ESG標準，我們對被估值企業(yè)和所選用可比公司的表現進行比較分析，并結合雙方在ESG標準上的相對表現，對采用的市場價值乘數進行調整。

上述市場法中對ESG維度的分析是在已有的對增長能力、盈利能力、規(guī)模因素、競爭優(yōu)勢等分析維度的重要補充。

如何結合ESG影響因素進行估值分析仍是一個行業(yè)前沿的討論課題。結合ESG因素的標準化、系統(tǒng)化的估值框架研究目前仍處于發(fā)展初期。上述討論的在實務中常常可能涉及到復雜估值考量因素，以及對各假設參數的專業(yè)判斷，需要專業(yè)評估人員與市場參與者、利益相關方深入討論分析。

注:

[1]. Perspectives Paper: ESG and Business Valuation

[2]. Foundations of ESG Investing: How ESG Affects Equity Valuation, Risk, and Performance

本文是為提供一般信息的用途所撰寫，并非旨在成為可依賴的會計、稅務、法律或其他專業(yè)意見。請向您的顧問獲取具體意見。