28501/11
ESG（環(huán)境、社會、治理）投資漸成主流，然而學界、業(yè)界似乎并沒有說透ESG投資的本質。除了投資回報數據外，投資人很難拿出真正的“影響力績效”數據，更不乏機構或企業(yè)可能僅是賣弄ESG的理念，即用ESG三個字來裝點門面（ESG washing）。傳統(tǒng)投資理論講究的是回報和風險這兩個維度，那么什么是ESG投資？這種投資的意義何在？存在什么挑戰(zhàn)？在日前舉行的“新發(fā)展 可持續(xù)——2021中國社會責任投資高峰論壇IFCII”期間，上海交通大學上海高級金融學院（SAIF）邱慈觀教授以“ESG投資：三維投資的特質與挑戰(zhàn)”為題發(fā)表了演講。
ESG投資是三維投資需要明確的一點是，ESG投資是三維投資。傳統(tǒng)兩維空間下的投資講究的是風險與回報，而ESG投資則引入了第三維——ESG影響力（ESG impact）。她表示：“最近兩年，ESG責任投資開始在國內盛行，好像它是一種前沿的投資方式。但事實上，它在歐美已發(fā)展快半世紀了，但被引入國內的確才幾年。ESG責任投資有七種投資策略，包括剔除法、依合約篩選法、同類最佳法、可持續(xù)主題法、積極股東法、ESG融入法，以及影響力投資?；鸾浝碓?971年第一次使用剔除法，基金是Pax World Fund，至今仍然存在；基金經理在1999年第一次使用同類最佳法，基金是道瓊斯可持續(xù)發(fā)展指數。影響力投資是七種策略中最晚崛起的，名詞在2007年出現?！?/p>
事實上，回顧歷史，投資理論也經歷了步進化。1950年MPT (現代投組理論)開啟了投資理論先河。MPT理論有兩個基本假設——第一個假設是完全理性的（full rationality），即我們做投資決策時絕不會有羊群效應，也不會有認知偏頗；第二個假設是我們的投資是在兩度空間下維持的，即風險和回報的空間。發(fā)展現代投資組合的大師全部都獲得了諾貝爾經濟學獎，包括威廉·夏普、馬科維茨、尤金·法瑪等。“但金融學家逐漸發(fā)現，人不是完全理性的，即理性受限 （bounded rationality），因此我們必須要把上述假設做一些調整，于是就發(fā)展行為金融學。”邱慈觀表示，逐漸地金融學家就發(fā)現，投資者不再僅在意風險和回報，非常多的投資人，特別是機構投資人，希望透過資金去驅動社會進步，他們非常在意自己的資金是不是能夠創(chuàng)造ESG影響力。也正是在這個情況下，我們逐漸從1970年代開始發(fā)展出ESG投資，它是一個三度空間下的投資（第一、第二個維度是回報和風險，第三維度則是ESG影響力）。
邱慈觀認為，ESG投資目前仍存在三大挑戰(zhàn)。首先，ESG投資是一種有高度理念門檻的投資，歐美的ESG投資也不一定適合中國。另外，ESG投資有高度的知識背景門檻，三維的投資非常需要開發(fā)、了解投資人的偏好。其次，實證研究表明，ESG投資是沒有超額回報（alpha）的，如果ESG沒有超額回報存在，為什么投資人要去做ESG投資？投資動機在哪里？邱慈觀認為，我們需要繼續(xù)發(fā)掘投資人的非財務動機，并要討論財務回報與投資人追求的ESG影響力之間的關系?！拔覀兊膶嵶C研究發(fā)現，二者是互抵關系，因而我們希望能夠把投資人在ESG這種三維投資下的行為發(fā)展成一個全面的理論。”第三個挑戰(zhàn)在于，要做ESG投資就一定要有數據，但她也提及，數據來源是巨大的挑戰(zhàn)。“為此，人類從1983年開始建了第一個ESG評級數據庫，至今已經快奮斗了近40年。解決方案基本有兩種，比較傳統(tǒng)的方法就是通過ESG評級的方式來取得數據，全球第一間ESG評級公司在英國倫敦成立，但陸續(xù)到今天，ESG評級已發(fā)展了40年，ESG評級仍無法解決數據最根源的問題，最根源的問題與我們如何看企業(yè)在社會中的扮演的角色有關?！彼Q另一種方法則是，我們不能再用傳統(tǒng)的“股東資本主義”的立場來看企業(yè)創(chuàng)造的價值，即不能僅通過觀察財務報表，否則永遠無法取得真正想要的數據，所以邱慈觀認為我們要再向前邁進，跳脫出ESG評級，關注“影響力加權財務報表”的研究。ESG影響力數據的獲取存挑戰(zhàn)事實上，真正關鍵的數據是ESG影響力數據（ESG impact data）。企業(yè)在運營過程中，從生產投入到產出再到產品創(chuàng)造的結果以及產生的影響力，這是一個非常長的因果鏈。傳統(tǒng)的財務報表只顯示因果鏈的前端，例如它只給投資人看到特斯拉制造了多少輛電動車，而沒有展示因果鏈的后端。所以邱慈觀表示，我們要通過新的方法把該因果鏈再建立起來，但對于因果鏈的討論仍面臨諸多困難。首先，挑戰(zhàn)在于，如何去識別因果關系，這需要證據，而證據的嚴謹性如何也有待考量，因而挑戰(zhàn)巨大。其次，困難更在于對ESG影響力的度量上。具體而言，ESG評級涉及到多個維度，但不同維度的度量單位都不同，這也導致這些單位很難加總——比如特斯拉生產的電動車是以臺或輛來度量，特斯拉給男女員工的工資是否公平則是用男女員工的工資比例來衡量，特斯拉工廠內產生的事故則是用事件件數來衡量。“如何能夠讓度量衡單位統(tǒng)一，最理想的形式就是讓它們變成我們非常熟悉的度量單位，即貨幣度量單位，這樣我們才能最終把它們跟傳統(tǒng)的財務報表結合，通過傳統(tǒng)財務報表的修正方式，即影響力加權的財務報表，把兩種信息（財務信息以及非財務信息）合二為一，讓我們用更全面的視角來看企業(yè)帶給我們社會的價值?！鼻翊扔^稱，最重要的不但是要共同努力推動ESG投資，而且要確保我們做的ESG投資真的有第三個維度，以及這第三個維度的真實性。邱慈觀也提及，近年來也出現了幾大積極趨勢。首先，如今投資者ESG品味的開發(fā)在不斷進步。此外，IFRSF（國際財務報告準則基金會）成立ISSB, 推動ESG報告標準統(tǒng)一化，這是更好的ESG數據的起點。同時，有主管機關針對ESG金融商品提出了披露要求，即要披露這類金融商品的第三個維度，而且要提供具體的數據?！叭绻皇菢税褡约旱慕鹑谏唐肥荅SG投資，但沒有數據支撐，那么我覺得這只是ESG washing，即用ESG三個字來裝點門面。”她稱。
ESG投資是三維投資需要明確的一點是，ESG投資是三維投資。傳統(tǒng)兩維空間下的投資講究的是風險與回報，而ESG投資則引入了第三維——ESG影響力（ESG impact）。她表示：“最近兩年，ESG責任投資開始在國內盛行，好像它是一種前沿的投資方式。但事實上，它在歐美已發(fā)展快半世紀了，但被引入國內的確才幾年。ESG責任投資有七種投資策略，包括剔除法、依合約篩選法、同類最佳法、可持續(xù)主題法、積極股東法、ESG融入法，以及影響力投資?；鸾浝碓?971年第一次使用剔除法，基金是Pax World Fund，至今仍然存在；基金經理在1999年第一次使用同類最佳法，基金是道瓊斯可持續(xù)發(fā)展指數。影響力投資是七種策略中最晚崛起的，名詞在2007年出現?！?/p>事實上，回顧歷史，投資理論也經歷了步進化。1950年MPT (現代投組理論)開啟了投資理論先河。MPT理論有兩個基本假設——第一個假設是完全理性的（full rationality），即我們做投資決策時絕不會有羊群效應，也不會有認知偏頗；第二個假設是我們的投資是在兩度空間下維持的，即風險和回報的空間。發(fā)展現代投資組合的大師全部都獲得了諾貝爾經濟學獎，包括威廉·夏普、馬科維茨、尤金·法瑪等。“但金融學家逐漸發(fā)現，人不是完全理性的，即理性受限 （bounded rationality），因此我們必須要把上述假設做一些調整，于是就發(fā)展行為金融學。”邱慈觀表示，逐漸地金融學家就發(fā)現，投資者不再僅在意風險和回報，非常多的投資人，特別是機構投資人，希望透過資金去驅動社會進步，他們非常在意自己的資金是不是能夠創(chuàng)造ESG影響力。也正是在這個情況下，我們逐漸從1970年代開始發(fā)展出ESG投資，它是一個三度空間下的投資（第一、第二個維度是回報和風險，第三維度則是ESG影響力）。邱慈觀認為，ESG投資目前仍存在三大挑戰(zhàn)。首先，ESG投資是一種有高度理念門檻的投資，歐美的ESG投資也不一定適合中國。另外，ESG投資有高度的知識背景門檻，三維的投資非常需要開發(fā)、了解投資人的偏好。其次，實證研究表明，ESG投資是沒有超額回報（alpha）的，如果ESG沒有超額回報存在，為什么投資人要去做ESG投資？投資動機在哪里？邱慈觀認為，我們需要繼續(xù)發(fā)掘投資人的非財務動機，并要討論財務回報與投資人追求的ESG影響力之間的關系?！拔覀兊膶嵶C研究發(fā)現，二者是互抵關系，因而我們希望能夠把投資人在ESG這種三維投資下的行為發(fā)展成一個全面的理論。”第三個挑戰(zhàn)在于，要做ESG投資就一定要有數據，但她也提及，數據來源是巨大的挑戰(zhàn)。“為此，人類從1983年開始建了第一個ESG評級數據庫，至今已經快奮斗了近40年。解決方案基本有兩種，比較傳統(tǒng)的方法就是通過ESG評級的方式來取得數據，全球第一間ESG評級公司在英國倫敦成立，但陸續(xù)到今天，ESG評級已發(fā)展了40年，ESG評級仍無法解決數據最根源的問題，最根源的問題與我們如何看企業(yè)在社會中的扮演的角色有關?！彼Q另一種方法則是，我們不能再用傳統(tǒng)的“股東資本主義”的立場來看企業(yè)創(chuàng)造的價值，即不能僅通過觀察財務報表，否則永遠無法取得真正想要的數據，所以邱慈觀認為我們要再向前邁進，跳脫出ESG評級，關注“影響力加權財務報表”的研究。ESG影響力數據的獲取存挑戰(zhàn)事實上，真正關鍵的數據是ESG影響力數據（ESG impact data）。企業(yè)在運營過程中，從生產投入到產出再到產品創(chuàng)造的結果以及產生的影響力，這是一個非常長的因果鏈。傳統(tǒng)的財務報表只顯示因果鏈的前端，例如它只給投資人看到特斯拉制造了多少輛電動車，而沒有展示因果鏈的后端。所以邱慈觀表示，我們要通過新的方法把該因果鏈再建立起來，但對于因果鏈的討論仍面臨諸多困難。首先，挑戰(zhàn)在于，如何去識別因果關系，這需要證據，而證據的嚴謹性如何也有待考量，因而挑戰(zhàn)巨大。其次，困難更在于對ESG影響力的度量上。具體而言，ESG評級涉及到多個維度，但不同維度的度量單位都不同，這也導致這些單位很難加總——比如特斯拉生產的電動車是以臺或輛來度量，特斯拉給男女員工的工資是否公平則是用男女員工的工資比例來衡量，特斯拉工廠內產生的事故則是用事件件數來衡量。“如何能夠讓度量衡單位統(tǒng)一，最理想的形式就是讓它們變成我們非常熟悉的度量單位，即貨幣度量單位，這樣我們才能最終把它們跟傳統(tǒng)的財務報表結合，通過傳統(tǒng)財務報表的修正方式，即影響力加權的財務報表，把兩種信息（財務信息以及非財務信息）合二為一，讓我們用更全面的視角來看企業(yè)帶給我們社會的價值?！鼻翊扔^稱，最重要的不但是要共同努力推動ESG投資，而且要確保我們做的ESG投資真的有第三個維度，以及這第三個維度的真實性。邱慈觀也提及，近年來也出現了幾大積極趨勢。首先，如今投資者ESG品味的開發(fā)在不斷進步。此外，IFRSF（國際財務報告準則基金會）成立ISSB, 推動ESG報告標準統(tǒng)一化，這是更好的ESG數據的起點。同時，有主管機關針對ESG金融商品提出了披露要求，即要披露這類金融商品的第三個維度，而且要提供具體的數據?！叭绻皇菢税褡约旱慕鹑谏唐肥荅SG投資，但沒有數據支撐，那么我覺得這只是ESG washing，即用ESG三個字來裝點門面。”她稱。
