（報告出品方/作者：德邦證券，吳開達(dá)、于那）

1.ESG投資理念的源起與發(fā)展

1.1. ESG 及相關(guān)投資概念的發(fā)展

ESG 概念包含環(huán)境、社會責(zé)任、企業(yè)管理三個維度。ESG 概念首次在 2004 年 的 聯(lián) 合 國 全 球 契 約 計 劃 中 被 明 確 提 出 ， ESG 標(biāo) 準(zhǔn) 針 對 企 業(yè) 的 環(huán) 境 （Environmental）、社會責(zé)任（Social Responsibility）、企業(yè)治理（Corporate Governance）三方面表現(xiàn)進(jìn)行評價。不同于傳統(tǒng)的財務(wù)、業(yè)務(wù)績效評價，ESG 評 級關(guān)注點在于企業(yè)的環(huán)境、社會、治理績效，對企業(yè)在促進(jìn)經(jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展、履行 社會責(zé)任等方面所做出的貢獻(xiàn)進(jìn)行評估。受企業(yè)所在的各行業(yè)性質(zhì)、地域差異影 響，企業(yè)面臨的 ESG 問題各有不同。

歷經(jīng)漫長演變，現(xiàn)代 ESG 投資理念在全球的影響力逐步提升：

1) 自 16 世紀(jì)起，出現(xiàn)由價值觀驅(qū)動的倫理投資形式，以排除與個人、團(tuán)體 價值觀不一致的公司或行業(yè)為主要投資形式，如和平女神世界基金（Pax World Fund）反對核武器制造和軍隊的投資。

2) 至 20 世紀(jì) 60 年代，逐漸演變成為以結(jié)合社會責(zé)任、倫理、環(huán)境行為等 價值觀導(dǎo)向的投資策略，形成以價值驅(qū)動的早期社會責(zé)任投資。

3) 至 20 世紀(jì) 90 年代，進(jìn)入了結(jié)合價值驅(qū)動、風(fēng)險和收益為導(dǎo)向的現(xiàn)代社 會責(zé)任投資階段，1987 年聯(lián)合國明確了“可持續(xù)發(fā)展”定義，社會責(zé)任 投資以追求投資收益為目的，將環(huán)境、社會、公司治理納入決策過程，采 用負(fù)向篩查、可持續(xù)性發(fā)展主題、積極股東主義等投資策略。

4) 21 世紀(jì)進(jìn)入 ESG 投資階段，ESG 投資概念形成，公司治理被納入評判 標(biāo)準(zhǔn)。

2004 年，聯(lián)合國環(huán)境規(guī)劃署整合了市場上的常見議題，提出了 ESG 原則。

2006 年，由前聯(lián)合國秘書長安南發(fā)起成立了“聯(lián)合國責(zé)任投資原則 （UN-PRI）”，提出 ESG 評價體系，幫助投資者理解環(huán)境、社會責(zé)任 和公司治理對投資價值的影響，推動投資機構(gòu)在決策中納入 ESG 原 則，推動ESG投資理念在全球快速發(fā)展，并在全球范圍內(nèi)踐行至今。 2019 年，全球已有超過 2300 家投資機構(gòu)簽注了 UN-PRI 合作伙伴 關(guān)系，總資產(chǎn)規(guī)模近 80 萬億美元，參與者包括全球知名金融投資機 構(gòu)如貝萊德、英仕曼、歐洲安聯(lián)保險公司等等。

伴隨 ESG 理念的影響力持續(xù)擴大，越來越多的機構(gòu)在投資體系中加入 ESG 因素，各國的監(jiān)管機構(gòu)及證券交易所也陸續(xù)制定相關(guān)政策，加強上市公司的 ESG 信息披露管理。同時，ESG 的評估標(biāo)準(zhǔn)和框架也在日趨完善，較為流行的評級有 MSCI、Thomson Reuters 等。

區(qū)分與 ESG 相關(guān)的投資理念：可持續(xù)投資、社會責(zé)任投資、影響力投資、綠 色金融。除 ESG 外，市場中可持續(xù)投資、社會責(zé)任投資、影響力投資、綠色金融 等相關(guān)概念種類繁多，理念之間界定存在一定模糊。從前述的歷史發(fā)展進(jìn)程來看， ESG 投資由社會責(zé)任投資發(fā)展而來，指在投資決策中除財務(wù)評價外，進(jìn)一步考慮 社會、環(huán)境、治理等指標(biāo)的評價作為投資依據(jù)的投資行為。

“影響力投資”于 2007 年在由洛克菲勒基金會召集的會議上被正式提出，旨 在產(chǎn)生積極、可衡量的社會與環(huán)境影響并帶來財務(wù)回報的投資，核心區(qū)別在于積 極創(chuàng)造投資的附加值，強調(diào)“主觀意圖”和“影響衡量”，以主動解決社會及環(huán)境 問題及投資標(biāo)的產(chǎn)生的社會環(huán)境影響作為價值衡量，主要投資領(lǐng)域包括能源、農(nóng) 業(yè)、醫(yī)療等。

“可持續(xù)發(fā)展”于 1987 年由聯(lián)合國正式提出，指既能滿足現(xiàn)今的需求，又不 損害子孫后代需求的發(fā)展模式，提出 17 項發(fā)展目標(biāo)，并進(jìn)一步在金融實踐中發(fā)展 出“可持續(xù)投資”概念。可持續(xù)投資的狹義理解即為采取 ESG 策略的投資，廣義 概念則包含所有的對社會及環(huán)境產(chǎn)生正面影響的投資行為，包含 ESG、社會責(zé)任、 影響力投資等概念。

此外，“綠色金融”不同于前述概念，指代構(gòu)建綠色發(fā)展服務(wù)的金融體系，最 早發(fā)源于 20 世紀(jì) 70 年代，2016 年在杭州領(lǐng)導(dǎo)人峰會上“綠色金融”概念被寫入 成果文件，我國作為綠色金融概念的積極力量，構(gòu)建了豐富的綠色金融產(chǎn)品體系， 包括綠色債券、綠色基金、綠色信貸、碳金融等，我國的綠色金融投資體系對投資 標(biāo)的提出綠色要求。

1.2. ESG 投資體系日趨完善

伴隨 ESG 投資理念影響力提升，相關(guān)的投資體系也日趨完善。ESG 投資的 主要參與者包含推進(jìn)投資理念的國際組織如 UN-PRI 等、踐行 ESG 投資理念的金 融投資機構(gòu)、遵循 ESG 原則開展業(yè)務(wù)的企業(yè)（投資標(biāo)的）、承載 ESG 投資策略的 產(chǎn)品、規(guī)范 ESG 發(fā)展制度及制定監(jiān)管政策的監(jiān)管機構(gòu)及參與評級和研究的第三方 機構(gòu)等。

1.3. ESG 整合策略漸成主流，負(fù)面剔除行業(yè)集中在武器、煤炭、煙草

ESG 整合策略發(fā)展勢頭迅猛，全球各地 ESG 策略發(fā)展各有不同。據(jù) GSIA （全球可持續(xù)投資聯(lián)盟），目前全球范圍內(nèi)主流的 ESG 投資策略可分為：負(fù)面剔 除、正面篩選、原則篩選、ESG 整合、主題投資、影響力投資、股東行為七類。 其中，ESG 整合已超越負(fù)面剔除，成為發(fā)展最快和最受歡迎的 ESG 投資策略， 2020 年規(guī)模達(dá)到 25.2 萬億美元，2012-2020 累計增長 308%，負(fù)面剔除和股東 行為投資策略緊隨其后，規(guī)模分別為 15.0 和 10.5 萬億美元，累計增長分別為 82% 和 124%（注：單一產(chǎn)品可采用多 ESG 投資策略）。從區(qū)域分布來看，2018 年 82% 的 ESG 整合策略產(chǎn)品集中在美國和歐洲地區(qū)，此外，美國市場的主題投資、影響 力投資、正面篩選、負(fù)面剔除等產(chǎn)品均較為集中，歐洲主要產(chǎn)品包括原則篩選、股 東行為、負(fù)面剔除，日本、加拿大、大洋洲的 ESG 投資仍在發(fā)展初期，提升空間 巨大。

ESG 整合策略最受投資者青睞，武器、煤炭等行業(yè)最為背離 ESG 投資理 念。據(jù)摩根大通的投資者調(diào)查，2021 年 84%的被調(diào)查投資者在投資決策中考慮 了 ESG 因子，但其中僅一半的投資者建立了系統(tǒng)性的投資框架，另一半將 ESG投資因子納入考慮的投資者仍在尋求更加綜合和系統(tǒng)的投資方法。在 ESG 投資 策略中，90%以上的投資者偏好 ESG 整合策略，其次為股東行為和負(fù)面剔除。 在剔除策略下，武器、煤炭、煙草等行業(yè)被 50%以上的投資者排除。（報告來源：未來智庫）

1.4. 全球 ESG 投資規(guī)模持續(xù)快速增長，美國 ESG 投資發(fā)展全球領(lǐng)先

全球 ESG 投資規(guī)模持續(xù)快速增長，2012-2020 年 CAGR 達(dá) 13%。據(jù) GSIA， 至 2021 年 6 月 30 日全球五大市場（美國、歐洲、加拿大、大洋洲和日本）的 ESG 基金規(guī)模達(dá) 2.6 萬億美元，2020 年合計可持續(xù)投資（廣義 ESG 投資）的規(guī) 模已達(dá) 35 萬億美元，可持續(xù)投資規(guī)模約占總在管資產(chǎn)(98.4 萬億美元)的 36%， ESG 投資占總資管規(guī)模的比例由 2012 年的 21%持續(xù)穩(wěn)步提升。2012-2020 年， 五大市場的總資產(chǎn)管理規(guī)模 CAGR 為 6.01%，可持續(xù)投資管理規(guī)模 CAGR 達(dá) 13.02%，增速顯著高于整體資管規(guī)模。

分地區(qū)來看，美國已超過歐洲，成為全球五大市場中 ESG 投資規(guī)模最大的地 區(qū)。2020 年，美國合計 ESG 投資規(guī)模達(dá) 17.1 萬億美元，2016-2020 年 CAGR 達(dá) 18.29%，規(guī)模占比高達(dá) 48%。歐洲的 ESG 投資規(guī)模增速回落，2020 年為 12.0 萬億美元，2016-2020 年 CAGR 為-0.05%，2020 年在五大市場規(guī)模占比為 34%。 此外，日本的 ESG 投資呈現(xiàn)較快增長，2016-2020 年規(guī)模 CAGR 達(dá) 57%，2020 年日本市場的投資規(guī)模達(dá)到 2.9 萬億美元，占五大市場 ESG 投資規(guī)模的 8%。

ESG 的投資以機構(gòu)主導(dǎo)，產(chǎn)品配置主要為股票和債券。ESG 產(chǎn)品的持有人 主要為機構(gòu)投資者，但隨著 ESG 理念的持續(xù)深入，2020 年個人投資者的占比較 2012 年有所提升。ESG 產(chǎn)品的資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)仍以股票和債權(quán)為主，資產(chǎn)配置的多樣性有所提升。

聯(lián)合國 PRI 簽署機構(gòu)管理規(guī)模逾 121 萬億美元，我國已有 138 家企業(yè)加入 PRI。截至 2021 年 10 月 17 日，PRI 的簽署數(shù)量已達(dá) 4417 家，其中資產(chǎn)管理者 3283 家（占比 74%），資產(chǎn)所有者 655 家（15%），服務(wù)提供商 478 家（占比 11%）。 PRI 簽署機構(gòu)的總管理規(guī)模已超過 121 萬億美元。我國加入 PRI 的機構(gòu)數(shù)量也在 穩(wěn)步增長，目前中國大陸和香港分別有 68、70 家企業(yè)加入了聯(lián)合國 PRI。

2.國際主流ESG評級體系：結(jié)構(gòu)完整覆蓋廣泛

國際市場目前已有較為完善和認(rèn)可度較高的 ESG 評級體系，對 ESG 評價體 系的投資應(yīng)用也較為成熟，對我國的評級體系發(fā)展以及上市公司 ESG 實踐具有 一定的參考意義。目前在國際上較為成熟和有影響力的 ESG 評價體系主要包括 MSCI、Thomson Reuters、FTSE Russell、道瓊斯、CDP 等。主流評價體系均從 環(huán)境、社會、治理三個維度進(jìn)行評價，在二級指標(biāo)上較為通用，三級指標(biāo)的制定更 具特色，各體系之間存在較大差異。各評級機構(gòu)結(jié)合自身評級體系的基本框架， 對 ESG 披露機制進(jìn)行細(xì)節(jié)設(shè)計等，最終形成各有特色的 ESG 評價。國際 ESG 評級 機構(gòu)的樣本覆蓋數(shù)量均多達(dá)數(shù)千家企業(yè)，在大數(shù)據(jù)支持下，主流機構(gòu)的評級結(jié)果 具有較高認(rèn)可度。

3.2060碳中和背景下，我國ESG投資價值有望快速提升

3.1. 我國 ESG 監(jiān)管政策發(fā)展歷程

我國的 ESG 監(jiān)管政策相對歐美起步較晚，但整體監(jiān)管環(huán)境在不斷建設(shè)提升， 逐步規(guī)范和細(xì)化企業(yè)強制披露信息內(nèi)容、提升 ESG 信批質(zhì)量。2006-2008 年，深 交所、上交所先后發(fā)布《上市公司責(zé)任指引》和《上市公司環(huán)境信息披露指引》， 明確要求上市公司應(yīng)當(dāng)對國家和社會的全面發(fā)展、自然資源、環(huán)境等承擔(dān)必要責(zé) 任，開啟國內(nèi)對 ESG 投資的監(jiān)管規(guī)范序幕。2012 年，在國資委要求下，所有央 企均需按要求發(fā)布企業(yè)社會責(zé)任報告。2012 年 8 月，香港證交所首次發(fā)布了《環(huán) 境、社會及管治報告指引》，允許上市公司自愿披露 ESG 信息。2018 年，內(nèi)地市 場基于《關(guān)于構(gòu)建綠色金融體系的指導(dǎo)意見》的不遵守則解釋原則，將環(huán)境披露 要求延伸到所有上市公司。2020 年，國務(wù)院印發(fā)《關(guān)于構(gòu)建現(xiàn)代環(huán)境治理體系的 指導(dǎo)意見》，明確建立完善上市公司和發(fā)債企業(yè)的強制環(huán)境治理信息披露制度。 2021 年 5 月，證監(jiān)會發(fā)布上市公司披露規(guī)則草案添加了關(guān)于環(huán)境和社會責(zé)任的新 章節(jié)，進(jìn)一步規(guī)范上市公司 ESG 信息披露。

我國上市公司 ESG 信批報告數(shù)量及質(zhì)量持續(xù)提升，2020 年已有 27%上市公 司披露相關(guān)報告。在政策和監(jiān)管的持續(xù)推進(jìn)下，我國上市公司的 ESG 信批報告數(shù) 量和質(zhì)量不斷提升，截至 2020 年 6 月 15 日，上市公司披露 ESG 報告總數(shù)量已 達(dá) 1021 份，滬深 300 上市公司 259 家披露 ESG 報告，滬深 300 披露比例高達(dá) 86%，頭部上市公司 ESG 披露意識較強。從滬深 300 成分股看上市公司的各項 指標(biāo)披露率，其中公司治理項目的披露率最高，其次為環(huán)境指標(biāo)，綜合來看披露 率進(jìn)一步提升，且定性指標(biāo)的披露情況好于定量指標(biāo)。

在 2060 碳中和背景下，我國的 ESG 監(jiān)管正處于持續(xù)加強階段，將逐步接軌 國際 ESG 監(jiān)管規(guī)范。2020 年 3 月，國務(wù)院辦公廳印發(fā)了《關(guān)于構(gòu)建現(xiàn)代環(huán)境治 理體系的指導(dǎo)意見》，提出了建立上市公司和發(fā)債企業(yè)強制性環(huán)境治理信息披露制 度；2020 年 5 月，中國人民銀行聯(lián)合發(fā)改委、證監(jiān)會等部門發(fā)布《關(guān)于印發(fā)〈綠 色債券支持項目目錄（2020 年版）〉的通知（征求意見稿）》，統(tǒng)一中國綠色債券 標(biāo)準(zhǔn)、同時刪除了化石能源相關(guān)項目，進(jìn)一步與國際相關(guān)標(biāo)準(zhǔn)接軌；2020 年 3 月 起生效的新《證券法》，新增了信息披露和投資者保護(hù)專章，為上市公司在 ESG 信披的重大性判斷提供法律依據(jù)；港交所于 2020 年 7 月之后開始實施的《ESG 報告指引》加入了強制披露規(guī)定，提升了所有社會關(guān)鍵績效指標(biāo)的披露責(zé)任為“不遵守就解釋”，并修訂了環(huán)境和社會關(guān)鍵績效指標(biāo)等，將上市公司的 ESG 管理納 入公司治理過程中，提升港交所上市公司的 ESG 信批水平接軌國際。

2021 年有望發(fā)布對上市公司的強制性環(huán)境信息披露要求規(guī)定。2020 年，我 國提出了 2060 年力爭碳中和發(fā)展目標(biāo)，在這一背景下，大力發(fā)展 ESG、協(xié)調(diào)企 業(yè)發(fā)展與環(huán)境保護(hù)勢在必行。預(yù)計 2021 年強制環(huán)境信息披露要求有望覆蓋到全 部上市公司。據(jù) 2019 年 11 月證監(jiān)會對《關(guān)于加強兩地資本市場合作，共同支持 綠色金融發(fā)展的建議》的答復(fù)內(nèi)容，目前證監(jiān)會的 ESG 信息披露具體規(guī)則已在研 究制定中，將逐步統(tǒng)一“A+H”上市公司的信批標(biāo)準(zhǔn)，接軌香港及海外市場。

3.2. 近年我國 ESG 基金規(guī)模高速增長，ESG 投資理念日漸加深

2018 年至今我國 ESG 基金管理規(guī)模高速增長，21Q2 規(guī)模近 200 億美金。 據(jù) Bloomberg，截至 2021 年 6 月 30 日，我國 ESG 基金（“ESG 基金”包括 ESG、社會責(zé)任及環(huán)境友好基金）在管資產(chǎn)規(guī)模已達(dá) 199 億美元，較 2020 年同 期的管理規(guī)模提升近一倍，我國 ESG 投資自 2018 年起實現(xiàn)高速增長，2018-2020 年 CAGR 達(dá) 100%。其中，主動型基金占比超過八成，為國內(nèi)主流的 ESG 投資 方式。據(jù)中國證券投資基金業(yè)協(xié)會，對國內(nèi)資管企業(yè)調(diào)查顯示，僅 6.1%的管理者 對 ESG 毫無認(rèn)知，但對 ESG 因素有所認(rèn)知的管理者中，制定政策并將 ESG 納 入投資決策體系、或制定了 ESG 投資策略的管理者占比僅為 6.1%，更多管理者 意識到 ESG 的重要性但仍未完全將其納入投資流程。伴隨 ESG 投資在我國金融 市場關(guān)注度日益增強，未來 ESG 對投資決策的影響將逐步提升。（報告來源：未來智庫）

3.3. 我國 ESG 投資發(fā)展趨勢展望

碳中和戰(zhàn)略有望推動電力、電網(wǎng)、氫能源等 ESG 主題投資方向。在 2060 年 碳中和目標(biāo)下，我國未來的能源結(jié)構(gòu)將發(fā)生重大變化，據(jù)清華大學(xué)研究，2060 年 我國的能源總消耗量結(jié)構(gòu)中，對煤炭的依賴程度將由 2019 年的 58%下降至 2%， 可再生能源占比預(yù)計將達(dá)到約 80%，風(fēng)電與光電的占比將提升至 60%。碳中和發(fā) 展戰(zhàn)略有望推動我國 ESG 投資的電力、電網(wǎng)改造、氫能源等主題投資方向發(fā)展。 預(yù)計至 2025 年，我國風(fēng)電、光伏裝機有望達(dá)到約 1000GW，較目前約 500GW 裝 機量增長 2 倍，至 2060 年，我國光伏發(fā)電裝機容量將增至 13-15 倍、風(fēng)電裝機 量有望增長約 5-7 倍。

其次為電網(wǎng)的升級改造投資主題，覆蓋調(diào)度系統(tǒng)、變電站 等，預(yù)計我國電網(wǎng)配電數(shù)字化投資規(guī)模將在 5 年內(nèi)實現(xiàn)翻倍，配電網(wǎng)絡(luò)占智能電 網(wǎng)投資比例將穩(wěn)步增長。此外，氫能可廣泛應(yīng)用于化工、煉鋼、公共交通等，我國 的氫能源年需求量有望持續(xù)增長，據(jù)中國氫能聯(lián)盟，2035 年我國氫能生態(tài)系統(tǒng)潛 在市場規(guī)?？蛇_(dá) 5 萬億元，約為 2019 年 3000 億元左右市場規(guī)模的 17 倍，2019- 2035 年 CAGR 高達(dá) 19%，潛在市場空間廣闊。其中，以綠氫占比最高，目前綠 氫生產(chǎn)成本約為 35 元/千克，預(yù)計至 2030 年綠氫成本將下降 40%左右至約 20 元 /千克。

伴隨我國 ESG 評價工具進(jìn)一步完善、上市公司信批水平提升，預(yù)計 ESG 投 資標(biāo)準(zhǔn)化程度將持續(xù)提升。參考?xì)W美等主流國際 ESG 投資市場的發(fā)展路徑，ESG 投資理念的深入、評定標(biāo)準(zhǔn)的完善及 ESG 披露數(shù)據(jù)質(zhì)量的提升有望催化 ESG 指 數(shù)產(chǎn)品的發(fā)展。從國際經(jīng)驗來看，海外主流指數(shù)供應(yīng)商 MSCI、FTSE Russell、 DJSI、CDP、Morningstar 等均構(gòu)建了自身 ESG 評級框架體系，為市場提供 ESG 參照標(biāo)準(zhǔn)及 ESG 投資標(biāo)的，ESG 指數(shù)產(chǎn)品成為推動全球 ESG 投資發(fā)展的重要力 量。目前我國的 ESG 投資理念仍較為寬泛，市場缺乏認(rèn)可度較高的統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)，伴 隨國內(nèi) ESG 評級熱度提升，機構(gòu)陸續(xù)研發(fā)推出國內(nèi)市場的 ESG 評級體系，中證 指數(shù)于 2020 年發(fā)布了適用于國內(nèi)市場的 ESG 評價體系，有助于市場進(jìn)一步認(rèn)知 企業(yè)的 ESG 表現(xiàn)與企業(yè)業(yè)績、投資者回報之間的關(guān)系，評估 ESG 投資價值。國 內(nèi)評級體系的完善和統(tǒng)一有望推動國內(nèi) ESG 投資的標(biāo)準(zhǔn)化發(fā)展，被動投資規(guī)模有 望提升。

養(yǎng)老金等長線資金加入，有望推動國內(nèi) ESG 投資規(guī)模擴容。借鑒國際 ESG 投資發(fā)展經(jīng)驗，養(yǎng)老金因具有期限長、收益穩(wěn)健、降低長期風(fēng)險等需求特點，與 ESG 投資理念契合，成為推動 ESG 投資發(fā)展的重要驅(qū)動力之一。2017 年全球最 大的養(yǎng)老基金，日本政府養(yǎng)老投資基金（GPIF）將 ESG 作為其三大投資策略之 一，配置 MSCI ESG 領(lǐng)先、女權(quán)等 ESG 指數(shù)規(guī)模超 89 億美元，2019 年 GPIF 披露 ESG 投資規(guī)模已經(jīng)達(dá)到 290 億美元，資產(chǎn)占比超 10%。在我國 ESG 標(biāo)準(zhǔn)逐 漸完善、監(jiān)管加強的趨勢下，標(biāo)準(zhǔn)化 ESG 投資的發(fā)展將吸引更多養(yǎng)老金等長線資 金入市，推動我國 ESG 投資規(guī)模進(jìn)一步擴容。

（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關(guān)信息，請參閱報告原文。）

精選報告來源：【未來智庫】「鏈接」。