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海外代表性ESG基金2016年以來，海外ESG投資發(fā)展迅速。據(jù)GSIA統(tǒng)計(jì)，2020年底歐洲+美國+加拿大+日本+大洋洲的ESG資產(chǎn)管理規(guī)模達(dá)到了35.3萬億美元，占以上地區(qū)總資產(chǎn)管理規(guī)模的35.9%，過去四年復(fù)合增速11.5%，也明顯高于總規(guī)模增速的4.7%。（注：歐洲地區(qū)ESG資產(chǎn)管理規(guī)?；芈涞脑蚴?020年歐盟出臺了《歐盟可持續(xù)金融分類法》，對綠色經(jīng)濟(jì)活動做出了更嚴(yán)格的定義，壓縮了金融“漂綠”空間。）
2020年底，規(guī)模排名全球前20大的海外ESG基金中，主動型基金有11只，規(guī)模合計(jì)964.3億美元，管理機(jī)構(gòu)包括Parnassus、Stewart Investors、Vontobel（馮托貝爾資產(chǎn)管理）、Pictet（百達(dá)集團(tuán)）等；指數(shù)型基金有9只，規(guī)模合計(jì)720.9億美元，管理機(jī)構(gòu)包括BlackRock（貝萊德）、Vanguard（先鋒）、TIAA-CREF（美國教師退休基金會）、Northern Trust（北方信托）等。從持倉特征來看，前20大海外ESG基金對信息科技的偏好較高，持倉比例中位數(shù)27.3%；對能源的偏好較低，持倉比例中位數(shù)0.2%。基金重倉股的MSCI評級多數(shù)在BBB以上，對蘋果和微軟的平均持倉比例最高，分別為5.6%和5%。（具體信息見附錄一）海外ESG基金主流投資策略海外通用的ESG投資策略分為三類：第一是篩選類，即基于ESG價(jià)值觀或國際規(guī)范最低標(biāo)準(zhǔn)，對投資標(biāo)的進(jìn)行排除和選擇，主要包括負(fù)面篩選、正面篩選、國際慣例篩選、可持續(xù)主題投資；第二是整合類，即將ESG理念融入傳統(tǒng)投資框架，實(shí)現(xiàn)更好的風(fēng)險(xiǎn)收益平衡；第三是參與類，即通過投資發(fā)揮主觀能動性、推動公司行為、實(shí)現(xiàn)積極的社會和環(huán)境影響，主要包括參與公司治理、影響力和社區(qū)投資。其中最主流的ESG投資策略是整合策略和負(fù)面篩選策略，前者在美國市場較為通用（占ESG投資規(guī)模的64%），后者多用于歐洲市場（占比61%）。
美國ESG主動投資基金代表：PCEFParnassus Core Equity Fund（PCEF）成立于1992年，規(guī)模293.6億美元，是海外規(guī)模最大的ESG基金，主要投資于具有長期競爭優(yōu)勢、管理團(tuán)隊(duì)優(yōu)秀、ESG表現(xiàn)良好的美國大盤股。其管理公司Parnassus Investment旗下共有5只ESG基金，其中四只為股票型基金，一只為債券型基金。PCEF基金主要采用的ESG投資策略是負(fù)面篩選。首先，基金篩選出ESG表現(xiàn)較差的公司建立限制名單，禁投兩類公司：一是10%及以上收入來自酒精、化石燃料、賭博、核能、煙草或武器的公司；二是經(jīng)公司研究團(tuán)隊(duì)和ESG團(tuán)隊(duì)合作判定ESG風(fēng)險(xiǎn)管理不善的公司。對于不同的行業(yè)，基金評判和關(guān)注的重點(diǎn)有所差異，例如對通訊服務(wù)公司重點(diǎn)關(guān)注內(nèi)容管理和數(shù)據(jù)安全，對可選消費(fèi)公司重點(diǎn)評判商業(yè)道德和供應(yīng)鏈管控。其次，基金會對不在限制名單上的擬投股票進(jìn)行進(jìn)一步的ESG分析，對公司業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和輿情風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行評判。研究員將參考公開資料、賣方報(bào)告和外部機(jī)構(gòu)ESG評級出具一頁紙的ESG風(fēng)險(xiǎn)評分和變動趨勢報(bào)告，交由CIO決定是否將股票納入投資組合。最后，基金會定期更新投資股票的ESG審查報(bào)告，決定是否將股票移出投資組合。賣出時(shí)點(diǎn)具體取決于投資收益、市場狀況和稅收影響，但不會晚于決定的6個(gè)月。除負(fù)面篩選之外，基金還采用了參與公司治理和社區(qū)投資的ESG策略。一方面，基金的ESG團(tuán)隊(duì)積極督促所投公司加強(qiáng)ESG行動、完善風(fēng)險(xiǎn)管理、妥善處理爭議事件。另一方面，基金可以將資產(chǎn)的2%向社區(qū)發(fā)展金融機(jī)構(gòu)（CDFIs）和類似組織提供融資，以幫助弱勢群體改善經(jīng)濟(jì)條件。分行業(yè)來看，基金持股主要分布在信息科技、通訊服務(wù)、醫(yī)療保健、金融和工業(yè)，權(quán)重合計(jì)占比76.3%；未持有能源和公用事業(yè)類股票。截至2022年2月末，基金共持有41只股票，前十大重倉股為微軟（7%）、谷歌（6.4%）、費(fèi)哲金融服務(wù)（4.2%）、芝商所（4.1%）、萬事達(dá)卡（3.9%）、迪爾公司（3.7%）、貝迪醫(yī)療（3.7%）、丹納赫（3.6%）、標(biāo)普全球（3.3%）、嘉信理財(cái)（3%），合計(jì)占比基金凈值的42.9%。
新興市場ESG主動投資基金代表：VF-SEMLVontobel Fund - mtx Sustainable Emerging Markets Leaders（VF-SEML）成立于2011年，規(guī)模95.8億美元，是海外規(guī)模較大的ESG主動基金?；鹬饕顿Y于新興市場，中國大陸和中國臺灣權(quán)重合計(jì)達(dá)到60%以上。VF-SEML基金主要采用負(fù)面篩選和ESG整合策略。首先，基金排除了三類公司，一是武器、煙草、棕櫚油相關(guān)業(yè)務(wù)的公司；二是來源于核能、煤炭煤電、油沙、軍用合同、成人娛樂、煙草零售等領(lǐng)域的收入超過閾值的公司；三是違反主要國際規(guī)范的公司。然后，基金在備選股票中選出ROIC位于前25%的股票，并依據(jù)行業(yè)地位、估值和ESG指標(biāo)再次進(jìn)行篩選。最后，基金篩選出在ROIC、行業(yè)地位和ESG方面均高于平均水平、增長高于平均水平、估值低于平均水平的標(biāo)的。ESG評價(jià)方面，基金搭建了可持續(xù)發(fā)展框架，對25個(gè)指標(biāo)進(jìn)行了嚴(yán)格評估。這些指標(biāo)包括：（1）環(huán)境類的環(huán)保承諾強(qiáng)度、目標(biāo)、管理體系、KPI、環(huán)境產(chǎn)品管理、對國際及行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)的遵守情況；（2）社會類的人力資本管理、健康與安全、數(shù)據(jù)安全與隱私、供應(yīng)鏈管理、人權(quán)、合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)管理、商業(yè)道德、產(chǎn)品和服務(wù)是否具有積極社會影響；（3）公司治理類的董事會獨(dú)立性和多樣性、所有權(quán)結(jié)構(gòu)、小股東權(quán)力、高管薪酬、審計(jì)監(jiān)督等。基金對不同行業(yè)設(shè)置了不同的指標(biāo)權(quán)重，規(guī)定公司必須達(dá)到35%以上的及格分?jǐn)?shù)才能進(jìn)入投資備選池。此外，基金還設(shè)置了一票否決的“F-Score”，即當(dāng)公司在任一指標(biāo)上存在重大風(fēng)險(xiǎn)或重大爭議時(shí)（分?jǐn)?shù)為F），直接淘汰。基金ESG評價(jià)年度更新，數(shù)據(jù)來源主要是Sustainalytics、MSCI、商道融綠、ISS、彭博和Reprisk等ESG評級機(jī)構(gòu)，以及賣方的ESG研究成果。據(jù)基金官網(wǎng)披露，通過加入ESG評價(jià)，基金將至少20%的潛在投資標(biāo)的被排除在投資組合外。截至2022年2月底，基金共持有46只股票，前十大重倉股為臺積電（6.9%）、騰訊控股（5.3%）、聯(lián)發(fā)科（4.2%）、曼迪利銀行（印尼，3.8%）、阿里巴巴（3.6%）、伊利股份（3.6%）、印孚瑟斯技術(shù)（印度，3.3%）、HDFC銀行（印度，3.2%）、中海油（2.7%）、郵儲銀行（2.7%），權(quán)重合計(jì)占比39.3%。分行業(yè)來看，基金持股主要分布在信息科技和金融，權(quán)重合計(jì)接近50%；工業(yè)和地產(chǎn)權(quán)重偏低，分別為2.6%和4.9%；醫(yī)療保健和公用事業(yè)權(quán)重為0。
ESG指數(shù)基金代表：iShares ESG ETF系列iShares ESG Aware MSCI USA ETF成立于2016年，2022年3月末規(guī)模達(dá)到248.8億美元，是海外規(guī)模最大的ESG指數(shù)基金。其管理公司BlackRock（貝萊德）的iShares ESG ETF系列基金可以大致分為三類：（1）篩選類，即不投資武器、煙草、油砂、動力煤等特定業(yè)務(wù)領(lǐng)域的公司；（2）主題類，即專注于投資ESG主題賽道，如清潔能源、低碳、聯(lián)合國可持續(xù)發(fā)展目標(biāo)、《巴黎協(xié)定》目標(biāo)；（3）廣泛類，即更多投資于MSCI ESG得分較高的股票，較少投資于ESG得分較低的股票，該類別又可以分為意識（aware）、進(jìn)步（advanced）、領(lǐng)軍（leader）和ESG+等四個(gè)小系列。海外ESG投資策略比較海外ESG基金整體表現(xiàn)出了較好的收益特征。據(jù)晨星《SustainableFunds U.S. Landscape Report》，2021年美國ESG基金表現(xiàn)基本持平于市場，有54%的基金取得了高于市場中位數(shù)的收益，主要原因是ESG基金對去年表現(xiàn)強(qiáng)勁的能源股配置較少；3年維度和5年維度上美國ESG基金表現(xiàn)優(yōu)于市場平均，有74%的基金收益高于平均水平，說明ESG在長期能夠發(fā)揮更大價(jià)值。
整合策略和篩選策略作為ESG兩大主流策略，各有優(yōu)劣。ESG整合策略的優(yōu)點(diǎn)是將ESG作為新的思考維度納入了投研體系中，使ESG成為了價(jià)值、質(zhì)量、動量、低波動率、規(guī)模等經(jīng)典因子的有益補(bǔ)充。但問題是ESG整合策略需要參考公司的ESG評分，而ESG評分標(biāo)準(zhǔn)往往具有較強(qiáng)的主觀性和差異性。如果不能建立恰當(dāng)?shù)腅SG評價(jià)體系，就難以充分發(fā)揮ESG整合策略的正面作用。ESG負(fù)面篩選策略的優(yōu)點(diǎn)是市場對排除標(biāo)準(zhǔn)的認(rèn)定較為統(tǒng)一，操作較為簡單，組合風(fēng)險(xiǎn)較為穩(wěn)定。但問題是策略縮小了股票投資池的范圍。ESG負(fù)面篩選策略往往會回避煙草、酒精、煤炭、石油等“罪惡股”，但這些板塊反而可能由于部分資金的繞道表現(xiàn)出低估值、高分紅的特征。一個(gè)典型的例子是能源板塊，由于不符合ESG評價(jià)標(biāo)準(zhǔn)，金融機(jī)構(gòu)對傳統(tǒng)能源企業(yè)的投資下降，傳統(tǒng)能源公司長期投資不足，而能源供求失衡導(dǎo)致的價(jià)格飆升推動了能源股的強(qiáng)勁表現(xiàn)。這兩種策略之外，ESG正面篩選策略和ESG主題投資也存在一些問題。前者可能會產(chǎn)生較為集中的風(fēng)險(xiǎn)敞口。根據(jù)Alessandrini和Jondeau（2019）的研究，歐洲公司、信息技術(shù)公司和大市值公司往往具有更高的ESG評分，采用正面篩選策略的全球資產(chǎn)配置組合可能會超配這些板塊，帶來區(qū)域、行業(yè)、風(fēng)格的被動集中。后者往往會投資于清潔能源、低碳技術(shù)、綠色建筑等主題賽道，但如果機(jī)構(gòu)持倉的行業(yè)集中度過高，可能受到行業(yè)增速下滑、行業(yè)估值較高、資金抱團(tuán)瓦解等潛在不利因素干擾，投資績效或具有較大波動性。對中國ESG發(fā)展的啟示海外的ESG實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)對中國ESG發(fā)展有兩點(diǎn)啟示。第一是需要建立合適的ESG評價(jià)標(biāo)準(zhǔn)，增強(qiáng)中國在全球ESG評價(jià)體系中的話語權(quán)。當(dāng)前國際通用的評級結(jié)果在A股市場并未帶來超額收益（詳見《現(xiàn)行ESG評價(jià)在中國有效嗎？》），海外和本土評級機(jī)構(gòu)給出的結(jié)果也具有較大差異（詳見《A股ESG評價(jià)體系的比較、現(xiàn)狀與問題》），說明海外ESG評價(jià)體系并不完全適用于A股市場。應(yīng)當(dāng)重視適合中國國情的ESG評價(jià)標(biāo)準(zhǔn)的建立，這樣一方面有助于挖掘有持續(xù)性的優(yōu)質(zhì)公司、有助于增進(jìn)投資組合價(jià)值，另一方面有助于吸引外資長期流入，避免海外不恰當(dāng)ESG評價(jià)引發(fā)資金流出和股價(jià)波動。第二是需要因時(shí)制宜，選擇合適的ESG投資策略。中國目前的ESG產(chǎn)品多為泛主題類產(chǎn)品，采用的策略多是可持續(xù)主題投資（詳見《中國ESG市場的發(fā)展現(xiàn)狀和策略特征》）。在ESG價(jià)值觀并未被廣泛接受的當(dāng)下，對于大部分尚未建立起合適ESG評價(jià)體系的投資機(jī)構(gòu)而言，可持續(xù)主題投資和負(fù)面篩選操作更為簡單，更適合A股投資生態(tài)，但應(yīng)當(dāng)注意持倉是否過度集中、排除標(biāo)準(zhǔn)是否合理等相關(guān)問題。
（宋雪濤為天風(fēng)證券宏觀團(tuán)隊(duì)負(fù)責(zé)人）
2020年底，規(guī)模排名全球前20大的海外ESG基金中，主動型基金有11只，規(guī)模合計(jì)964.3億美元，管理機(jī)構(gòu)包括Parnassus、Stewart Investors、Vontobel（馮托貝爾資產(chǎn)管理）、Pictet（百達(dá)集團(tuán)）等；指數(shù)型基金有9只，規(guī)模合計(jì)720.9億美元，管理機(jī)構(gòu)包括BlackRock（貝萊德）、Vanguard（先鋒）、TIAA-CREF（美國教師退休基金會）、Northern Trust（北方信托）等。從持倉特征來看，前20大海外ESG基金對信息科技的偏好較高，持倉比例中位數(shù)27.3%；對能源的偏好較低，持倉比例中位數(shù)0.2%。基金重倉股的MSCI評級多數(shù)在BBB以上，對蘋果和微軟的平均持倉比例最高，分別為5.6%和5%。（具體信息見附錄一）海外ESG基金主流投資策略海外通用的ESG投資策略分為三類：第一是篩選類，即基于ESG價(jià)值觀或國際規(guī)范最低標(biāo)準(zhǔn)，對投資標(biāo)的進(jìn)行排除和選擇，主要包括負(fù)面篩選、正面篩選、國際慣例篩選、可持續(xù)主題投資；第二是整合類，即將ESG理念融入傳統(tǒng)投資框架，實(shí)現(xiàn)更好的風(fēng)險(xiǎn)收益平衡；第三是參與類，即通過投資發(fā)揮主觀能動性、推動公司行為、實(shí)現(xiàn)積極的社會和環(huán)境影響，主要包括參與公司治理、影響力和社區(qū)投資。其中最主流的ESG投資策略是整合策略和負(fù)面篩選策略，前者在美國市場較為通用（占ESG投資規(guī)模的64%），后者多用于歐洲市場（占比61%）。美國ESG主動投資基金代表：PCEFParnassus Core Equity Fund（PCEF）成立于1992年，規(guī)模293.6億美元，是海外規(guī)模最大的ESG基金，主要投資于具有長期競爭優(yōu)勢、管理團(tuán)隊(duì)優(yōu)秀、ESG表現(xiàn)良好的美國大盤股。其管理公司Parnassus Investment旗下共有5只ESG基金，其中四只為股票型基金，一只為債券型基金。PCEF基金主要采用的ESG投資策略是負(fù)面篩選。首先，基金篩選出ESG表現(xiàn)較差的公司建立限制名單，禁投兩類公司：一是10%及以上收入來自酒精、化石燃料、賭博、核能、煙草或武器的公司；二是經(jīng)公司研究團(tuán)隊(duì)和ESG團(tuán)隊(duì)合作判定ESG風(fēng)險(xiǎn)管理不善的公司。對于不同的行業(yè)，基金評判和關(guān)注的重點(diǎn)有所差異，例如對通訊服務(wù)公司重點(diǎn)關(guān)注內(nèi)容管理和數(shù)據(jù)安全，對可選消費(fèi)公司重點(diǎn)評判商業(yè)道德和供應(yīng)鏈管控。其次，基金會對不在限制名單上的擬投股票進(jìn)行進(jìn)一步的ESG分析，對公司業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和輿情風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行評判。研究員將參考公開資料、賣方報(bào)告和外部機(jī)構(gòu)ESG評級出具一頁紙的ESG風(fēng)險(xiǎn)評分和變動趨勢報(bào)告，交由CIO決定是否將股票納入投資組合。最后，基金會定期更新投資股票的ESG審查報(bào)告，決定是否將股票移出投資組合。賣出時(shí)點(diǎn)具體取決于投資收益、市場狀況和稅收影響，但不會晚于決定的6個(gè)月。除負(fù)面篩選之外，基金還采用了參與公司治理和社區(qū)投資的ESG策略。一方面，基金的ESG團(tuán)隊(duì)積極督促所投公司加強(qiáng)ESG行動、完善風(fēng)險(xiǎn)管理、妥善處理爭議事件。另一方面，基金可以將資產(chǎn)的2%向社區(qū)發(fā)展金融機(jī)構(gòu)（CDFIs）和類似組織提供融資，以幫助弱勢群體改善經(jīng)濟(jì)條件。分行業(yè)來看，基金持股主要分布在信息科技、通訊服務(wù)、醫(yī)療保健、金融和工業(yè)，權(quán)重合計(jì)占比76.3%；未持有能源和公用事業(yè)類股票。截至2022年2月末，基金共持有41只股票，前十大重倉股為微軟（7%）、谷歌（6.4%）、費(fèi)哲金融服務(wù)（4.2%）、芝商所（4.1%）、萬事達(dá)卡（3.9%）、迪爾公司（3.7%）、貝迪醫(yī)療（3.7%）、丹納赫（3.6%）、標(biāo)普全球（3.3%）、嘉信理財(cái)（3%），合計(jì)占比基金凈值的42.9%。新興市場ESG主動投資基金代表：VF-SEMLVontobel Fund - mtx Sustainable Emerging Markets Leaders（VF-SEML）成立于2011年，規(guī)模95.8億美元，是海外規(guī)模較大的ESG主動基金?；鹬饕顿Y于新興市場，中國大陸和中國臺灣權(quán)重合計(jì)達(dá)到60%以上。VF-SEML基金主要采用負(fù)面篩選和ESG整合策略。首先，基金排除了三類公司，一是武器、煙草、棕櫚油相關(guān)業(yè)務(wù)的公司；二是來源于核能、煤炭煤電、油沙、軍用合同、成人娛樂、煙草零售等領(lǐng)域的收入超過閾值的公司；三是違反主要國際規(guī)范的公司。然后，基金在備選股票中選出ROIC位于前25%的股票，并依據(jù)行業(yè)地位、估值和ESG指標(biāo)再次進(jìn)行篩選。最后，基金篩選出在ROIC、行業(yè)地位和ESG方面均高于平均水平、增長高于平均水平、估值低于平均水平的標(biāo)的。ESG評價(jià)方面，基金搭建了可持續(xù)發(fā)展框架，對25個(gè)指標(biāo)進(jìn)行了嚴(yán)格評估。這些指標(biāo)包括：（1）環(huán)境類的環(huán)保承諾強(qiáng)度、目標(biāo)、管理體系、KPI、環(huán)境產(chǎn)品管理、對國際及行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)的遵守情況；（2）社會類的人力資本管理、健康與安全、數(shù)據(jù)安全與隱私、供應(yīng)鏈管理、人權(quán)、合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)管理、商業(yè)道德、產(chǎn)品和服務(wù)是否具有積極社會影響；（3）公司治理類的董事會獨(dú)立性和多樣性、所有權(quán)結(jié)構(gòu)、小股東權(quán)力、高管薪酬、審計(jì)監(jiān)督等。基金對不同行業(yè)設(shè)置了不同的指標(biāo)權(quán)重，規(guī)定公司必須達(dá)到35%以上的及格分?jǐn)?shù)才能進(jìn)入投資備選池。此外，基金還設(shè)置了一票否決的“F-Score”，即當(dāng)公司在任一指標(biāo)上存在重大風(fēng)險(xiǎn)或重大爭議時(shí)（分?jǐn)?shù)為F），直接淘汰。基金ESG評價(jià)年度更新，數(shù)據(jù)來源主要是Sustainalytics、MSCI、商道融綠、ISS、彭博和Reprisk等ESG評級機(jī)構(gòu)，以及賣方的ESG研究成果。據(jù)基金官網(wǎng)披露，通過加入ESG評價(jià)，基金將至少20%的潛在投資標(biāo)的被排除在投資組合外。截至2022年2月底，基金共持有46只股票，前十大重倉股為臺積電（6.9%）、騰訊控股（5.3%）、聯(lián)發(fā)科（4.2%）、曼迪利銀行（印尼，3.8%）、阿里巴巴（3.6%）、伊利股份（3.6%）、印孚瑟斯技術(shù)（印度，3.3%）、HDFC銀行（印度，3.2%）、中海油（2.7%）、郵儲銀行（2.7%），權(quán)重合計(jì)占比39.3%。分行業(yè)來看，基金持股主要分布在信息科技和金融，權(quán)重合計(jì)接近50%；工業(yè)和地產(chǎn)權(quán)重偏低，分別為2.6%和4.9%；醫(yī)療保健和公用事業(yè)權(quán)重為0。ESG指數(shù)基金代表：iShares ESG ETF系列iShares ESG Aware MSCI USA ETF成立于2016年，2022年3月末規(guī)模達(dá)到248.8億美元，是海外規(guī)模最大的ESG指數(shù)基金。其管理公司BlackRock（貝萊德）的iShares ESG ETF系列基金可以大致分為三類：（1）篩選類，即不投資武器、煙草、油砂、動力煤等特定業(yè)務(wù)領(lǐng)域的公司；（2）主題類，即專注于投資ESG主題賽道，如清潔能源、低碳、聯(lián)合國可持續(xù)發(fā)展目標(biāo)、《巴黎協(xié)定》目標(biāo)；（3）廣泛類，即更多投資于MSCI ESG得分較高的股票，較少投資于ESG得分較低的股票，該類別又可以分為意識（aware）、進(jìn)步（advanced）、領(lǐng)軍（leader）和ESG+等四個(gè)小系列。海外ESG投資策略比較海外ESG基金整體表現(xiàn)出了較好的收益特征。據(jù)晨星《SustainableFunds U.S. Landscape Report》，2021年美國ESG基金表現(xiàn)基本持平于市場，有54%的基金取得了高于市場中位數(shù)的收益，主要原因是ESG基金對去年表現(xiàn)強(qiáng)勁的能源股配置較少；3年維度和5年維度上美國ESG基金表現(xiàn)優(yōu)于市場平均，有74%的基金收益高于平均水平，說明ESG在長期能夠發(fā)揮更大價(jià)值。整合策略和篩選策略作為ESG兩大主流策略，各有優(yōu)劣。ESG整合策略的優(yōu)點(diǎn)是將ESG作為新的思考維度納入了投研體系中，使ESG成為了價(jià)值、質(zhì)量、動量、低波動率、規(guī)模等經(jīng)典因子的有益補(bǔ)充。但問題是ESG整合策略需要參考公司的ESG評分，而ESG評分標(biāo)準(zhǔn)往往具有較強(qiáng)的主觀性和差異性。如果不能建立恰當(dāng)?shù)腅SG評價(jià)體系，就難以充分發(fā)揮ESG整合策略的正面作用。ESG負(fù)面篩選策略的優(yōu)點(diǎn)是市場對排除標(biāo)準(zhǔn)的認(rèn)定較為統(tǒng)一，操作較為簡單，組合風(fēng)險(xiǎn)較為穩(wěn)定。但問題是策略縮小了股票投資池的范圍。ESG負(fù)面篩選策略往往會回避煙草、酒精、煤炭、石油等“罪惡股”，但這些板塊反而可能由于部分資金的繞道表現(xiàn)出低估值、高分紅的特征。一個(gè)典型的例子是能源板塊，由于不符合ESG評價(jià)標(biāo)準(zhǔn)，金融機(jī)構(gòu)對傳統(tǒng)能源企業(yè)的投資下降，傳統(tǒng)能源公司長期投資不足，而能源供求失衡導(dǎo)致的價(jià)格飆升推動了能源股的強(qiáng)勁表現(xiàn)。這兩種策略之外，ESG正面篩選策略和ESG主題投資也存在一些問題。前者可能會產(chǎn)生較為集中的風(fēng)險(xiǎn)敞口。根據(jù)Alessandrini和Jondeau（2019）的研究，歐洲公司、信息技術(shù)公司和大市值公司往往具有更高的ESG評分，采用正面篩選策略的全球資產(chǎn)配置組合可能會超配這些板塊，帶來區(qū)域、行業(yè)、風(fēng)格的被動集中。后者往往會投資于清潔能源、低碳技術(shù)、綠色建筑等主題賽道，但如果機(jī)構(gòu)持倉的行業(yè)集中度過高，可能受到行業(yè)增速下滑、行業(yè)估值較高、資金抱團(tuán)瓦解等潛在不利因素干擾，投資績效或具有較大波動性。對中國ESG發(fā)展的啟示海外的ESG實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)對中國ESG發(fā)展有兩點(diǎn)啟示。第一是需要建立合適的ESG評價(jià)標(biāo)準(zhǔn)，增強(qiáng)中國在全球ESG評價(jià)體系中的話語權(quán)。當(dāng)前國際通用的評級結(jié)果在A股市場并未帶來超額收益（詳見《現(xiàn)行ESG評價(jià)在中國有效嗎？》），海外和本土評級機(jī)構(gòu)給出的結(jié)果也具有較大差異（詳見《A股ESG評價(jià)體系的比較、現(xiàn)狀與問題》），說明海外ESG評價(jià)體系并不完全適用于A股市場。應(yīng)當(dāng)重視適合中國國情的ESG評價(jià)標(biāo)準(zhǔn)的建立，這樣一方面有助于挖掘有持續(xù)性的優(yōu)質(zhì)公司、有助于增進(jìn)投資組合價(jià)值，另一方面有助于吸引外資長期流入，避免海外不恰當(dāng)ESG評價(jià)引發(fā)資金流出和股價(jià)波動。第二是需要因時(shí)制宜，選擇合適的ESG投資策略。中國目前的ESG產(chǎn)品多為泛主題類產(chǎn)品，采用的策略多是可持續(xù)主題投資（詳見《中國ESG市場的發(fā)展現(xiàn)狀和策略特征》）。在ESG價(jià)值觀并未被廣泛接受的當(dāng)下，對于大部分尚未建立起合適ESG評價(jià)體系的投資機(jī)構(gòu)而言，可持續(xù)主題投資和負(fù)面篩選操作更為簡單，更適合A股投資生態(tài)，但應(yīng)當(dāng)注意持倉是否過度集中、排除標(biāo)準(zhǔn)是否合理等相關(guān)問題。（宋雪濤為天風(fēng)證券宏觀團(tuán)隊(duì)負(fù)責(zé)人）
