隨著全球ESG生態(tài)系統(tǒng)不斷豐富、完善和聯(lián)接，從事ESG各類業(yè)務(wù)的機構(gòu)分工也愈益細化，專業(yè)性越來越強，各機構(gòu)之間的業(yè)務(wù)互相支持，形成了一個強大的正循環(huán)機制

文丨孫明春

編輯丨陸玲

自2004年聯(lián)合國全球契約組織（UN Global Compact）首次提出ESG的概念以來，ESG原則愈益受到各國政府和監(jiān)管部門的重視，ESG投資愈益得到資產(chǎn)管理機構(gòu)的青睞，ESG實踐愈益獲得企業(yè)家的認同，ESG理念也逐漸從歐美投資界的小眾圈子走向全球公眾的視野。從最初由聯(lián)合國及少數(shù)負有社會責(zé)任感的大型企業(yè)和金融機構(gòu)發(fā)起和推動，到今天全球上萬家企業(yè)與機構(gòu)參與、數(shù)千名金融從業(yè)者專職擔(dān)任ESG分析師、超過四分之一的基金把ESG表現(xiàn)作為投資決策的依據(jù)、超過30萬億美元的資金被投資于ESG相關(guān)的資產(chǎn)，ESG投資與實踐已成為大勢所趨。

在這一演化過程中，與ESG相關(guān)的監(jiān)管、實踐、信息披露、評級、認證、咨詢、投資、融資等活動相互支持、相互推動，逐步形成一個完整的生態(tài)系統(tǒng)。尤其是最近幾年，這一生態(tài)系統(tǒng)愈發(fā)豐富與完善，各類機構(gòu)分工更加細化，形成一個強大的正循環(huán)機制。我們認為，全球ESG生態(tài)系統(tǒng)已跨越其生存臨界點（critical mass），進入自我實現(xiàn)的加速擴張階段，其未來的發(fā)展空間巨大，勢不可擋。

ESG生態(tài)系統(tǒng)的演化

15年前，當(dāng)ESG及負責(zé)任投資（Responsible Investment）理念剛剛形成之時，其主要的推動者是聯(lián)合國及少數(shù)具有社會責(zé)任感的大型企業(yè)和金融機構(gòu)，最初活動鮮為人知，影響相當(dāng)有限。

2007年，聯(lián)合國下屬的政府間氣候變化專門委員會（The Intergovernmental Panel on Climate Change, IPCC）在其發(fā)表的一份報告中，用詳細的數(shù)據(jù)證明了氣候變暖與人類活動之間不可否認的關(guān)聯(lián)，引起了國際社會更廣泛群體對地球氣候變暖的關(guān)注。一些歐洲的機構(gòu)投資者（瑞典的養(yǎng)老金基金）開始思考如何利用其手中掌握的資金來影響企業(yè)的行為，為延緩氣候變暖、推動環(huán)境可持續(xù)發(fā)展尋找更好的解決方案。這些投資者通過本地銀行聯(lián)系到世界銀行，再聯(lián)系到專門研究氣候變化的智庫機構(gòu)，多方共同探討，最終在2009年催生了第一筆綠色債券（由世界銀行發(fā)行）。

受此影響和激勵，越來越多的歐美機構(gòu)投資者，尤其是諸如養(yǎng)老金基金、主權(quán)財富基金及家族辦公室等資產(chǎn)擁有者（Asset Owner）開始踐行負責(zé)任投資與影響力投資（Impact Investing），希望利用手中所掌握的資本來推動人類社會的可持續(xù)發(fā)展。它們在選擇外部基金經(jīng)理（Asset Manager）來管理其資本時，要求后者必須關(guān)注ESG要素、踐行負責(zé)任投資原則，例如不允許基金經(jīng)理投資高污染、高排放，或者使用童工、存在種族歧視或性別歧視的公司發(fā)行的股票或債券等。

起初，這些投資者純粹是出于社會責(zé)任感或出于對中長期的風(fēng)險防控而提出類似的約束條件，因此在踐行ESG投資時主動放棄了一些盈利較好、但不符合ESG理念的項目，犧牲了一部分回報。這樣的做法雖然高尚，但在高度商業(yè)化的當(dāng)今世界卻很難推廣和普及。之后，盡管越來越多的投資機構(gòu)、金融中介及企業(yè)開始涉足ESG投資和實踐，但毋庸諱言，其中相當(dāng)一部分只是選擇了與自己的商業(yè)目標(biāo)相吻合的措施（如節(jié)能增效、改善公司治理等），或是摘取“好摘的葡萄”（如減少資源浪費），或是滿足監(jiān)管部門的最低要求（如改善信息披露），甚至純粹是為了改善公關(guān)形象（如慈善捐款、社區(qū)活動等）。

然而，隨著有史以來首個具有普遍性和法律約束力的全球氣候變化協(xié)定《巴黎協(xié)定》于2015年12月在巴黎氣候大會（COP21）上通過，以及聯(lián)合國在同年推出了17項可持續(xù)發(fā)展目標(biāo)（Sustainable Development Goals, SDG），世界各國對綠色發(fā)展和可持續(xù)發(fā)展的重視達到了空前的水平。包括中國在內(nèi)的各國政府及監(jiān)管部門都在2015年前后出臺了進一步加強環(huán)保及促進可持續(xù)金融發(fā)展的規(guī)管措施，并開始使用稅收減免、貼息、認證補貼等正向激勵措施，鼓勵企業(yè)和金融機構(gòu)更積極地參與可持續(xù)金融與ESG實踐。在2016年夏天舉行的G20杭州峰會上，主辦國中國更是首次把綠色金融議題引入議程，形成了《G20綠色金融綜合報告》，推動全球經(jīng)濟向綠色低碳轉(zhuǎn)型。

圖/ESG投資的生態(tài)系統(tǒng)

政府規(guī)管（尤其是有關(guān)ESG實踐的強制性和半強制性措施）和正向激勵機制的增強，令更多的企業(yè)和金融機構(gòu)自愿或被迫采取措施，以改善自身的ESG實踐或投身于ESG投資。這些實踐和需求催生了一批專門致力于ESG研究、評級、認證、咨詢、信息披露、數(shù)據(jù)整合等服務(wù)的第三方服務(wù)機構(gòu)，形成了一個由政府機構(gòu)、市場平臺（如交易所）、資產(chǎn)委托機構(gòu)（如主權(quán)財富基金、退休基金、家族辦公室等）、資產(chǎn)受托機構(gòu)（如基金公司）、評級公司、認證機構(gòu)、信息收集與數(shù)據(jù)整合機構(gòu)、合規(guī)服務(wù)商、指數(shù)編制機構(gòu)、金融中介（如投資銀行、商業(yè)銀行）、上市公司與非上市企業(yè)組成的完整的生態(tài)系統(tǒng)（圖1）。在這一生態(tài)系統(tǒng)里，ESG基金、ESG ETF、綠色債券、社會責(zé)任債券、可持續(xù)發(fā)展債券、綠色信貸、綠色保險、碳金融、碳交易等各類ESG相關(guān)的金融產(chǎn)品應(yīng)運而生，給生態(tài)系統(tǒng)的各方參與者提供了豐富多樣、具備吸引力的投資機遇和商業(yè)機會。

隨著第三方研究和咨詢機構(gòu)的介入，對ESG投資的研究越來越細化和深入，對企業(yè)ESG實踐水準(zhǔn)的評級也越來越準(zhǔn)確。基于這些更為細化和準(zhǔn)確的評級，越來越多的實證研究表明，ESG評級較高的股票組合（基金或ETF）的投資回報在中長期的確可以跑贏大市！這意味著，ESG投資不再需要犧牲財務(wù)回報，而是可以魚與熊掌兼得。這些研究發(fā)現(xiàn)不但增強了資產(chǎn)委托者和受托者增配ESG資產(chǎn)、金融中介開發(fā)推廣ESG產(chǎn)品的愿望，也加強了企業(yè)改善ESG實踐的動力，因為ESG評級的改善不但有助于企業(yè)融資，而且會因投資者對其股票的青睞而提升其股價與估值水平。如此一來，一個正向激勵機制就在這個生態(tài)系統(tǒng)里形成，不斷推動ESG投資、咨詢與實踐活動循環(huán)往復(fù)，并自我增強。

從理論上講，如果一個企業(yè)在環(huán)境（E）、社會責(zé)任（S）、公司治理（G）等三個領(lǐng)域都表現(xiàn)良好的話，雖然其財務(wù)回報在短期內(nèi)可能因環(huán)保成本上升、員工福利提高或公司治理約束的增加而受到負面影響，但從中長期來看，其盈利能力卻有可能因潛伏的商業(yè)風(fēng)險、聲譽風(fēng)險、或監(jiān)管風(fēng)險的下降，員工工作積極性的提升，以及良好的公共形象和公共關(guān)系而明顯改善。

例如，一個提早治理污染、減少二氧化碳排放的企業(yè)，雖然在短期內(nèi)增加了環(huán)保成本，卻有可能因此躲過各種難以預(yù)測的環(huán)保事件或環(huán)境監(jiān)管部門的高額罰款，因此從中長期來看，其財務(wù)回報更穩(wěn)健、更安全。尤其是考慮到加強環(huán)保方面的規(guī)管是大勢所趨，那些今天沒有采取減排措施的企業(yè)雖然短期財務(wù)回報更高，但其早晚需要采取措施來應(yīng)對不斷提升的減排要求，這些財務(wù)成本不但將在未來的損益表里體現(xiàn)，而且有可能因行動不及時而遭遇始料未及的惡性事故，甚至企業(yè)有可能遭遇滅頂之災(zāi)。有遠見的投資者往往會提前考慮此類風(fēng)險因素，從而對此類股票敬而遠之。至于在社會責(zé)任尤其是在員工福利、人才培訓(xùn)、員工背景多元化（diversity）、企業(yè)文化，以及社區(qū)關(guān)系和公司治理方面表現(xiàn)良好的企業(yè)，其中長期的財務(wù)回報會更佳，這一點已有眾多的理論與實證研究證實，在此毋庸贅言。

在實踐中，ESG基金或ETF的業(yè)績表現(xiàn)優(yōu)于大市，一定程度上也可能源自一個自我實現(xiàn)（self-fulfilling）的過程。由于越來越多的投資機構(gòu)意識到ESG投資的必要性和投資回報的優(yōu)越性，越來越多的資金從ESG評級較低的資產(chǎn)（如股票）流向ESG評級較高的資產(chǎn)，這自然會形成一個價格上的差異，進一步增強ESG資產(chǎn)在投資回報上的優(yōu)越性，從而吸引更多的投資者加入到ESG投資中，如此循環(huán)往復(fù)，不斷自我加強，自我印證。

無論是改善ESG實踐令企業(yè)基本面更加穩(wěn)健而導(dǎo)致的股價上漲，還是投資者調(diào)整資產(chǎn)配置令更多資金流向ESG評級較好的股票所導(dǎo)致的股價上漲，都令ESG投資更具吸引力，促使更多的參與者進入這個生態(tài)系統(tǒng)。受投資者的影響，企業(yè)家也會更加主動或被動地改善其ESG實踐。假以時日，許多優(yōu)良的ESG實踐將不再是少數(shù)具有社會責(zé)任感的企業(yè)的高尚行為，而是所有企業(yè)的共識（norm）和慣常操作（common practice）?？梢韵胂螅瑢脮r整個社會的ESG實踐都會提升到一個新高度。在這種背景下，政府的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)也會相應(yīng)提高，令ESG的監(jiān)管、實踐、信息披露、監(jiān)督、咨詢、評級、投資等行為步入一個相互加強的良性循環(huán)中。

ESG生態(tài)系統(tǒng)的加速擴張

最近幾年的數(shù)據(jù)表明，全球ESG活動在不斷加速，這在很大程度上得益于ESG生態(tài)系統(tǒng)的不斷完善，尤其是各國政府及監(jiān)管部門的大力推動。隨著ESG原則得到更多機構(gòu)的認同，ESG投資受到更多投資者的青睞，各國政府和監(jiān)管部門也更加重視ESG實踐并認可其對可持續(xù)發(fā)展的深遠意義，有些甚至以推動ESG實踐為歷史契機，給本地經(jīng)濟培育新的增長引擎和國際競爭力。

圖/聯(lián)合國“負責(zé)任投資原則組織”的簽約機構(gòu)數(shù)量與資產(chǎn)管理規(guī)模

根據(jù)聯(lián)合國“負責(zé)任投資原則組織”（Principles for Responsible Investment, UN-PRI）的統(tǒng)計，自2006年成立以來，其簽約機構(gòu)數(shù)量已從最初的100家增加到2020年一季度末的3108家，這些機構(gòu)旗下所管理的資產(chǎn)規(guī)模（AUM）已超過103萬億美元（圖2）。值得關(guān)注的是，過去幾年，UN-PRI的簽約機構(gòu)數(shù)量及其AUM都在加速上漲。尤其是今年一季度，其簽約機構(gòu)比去年同期增加了666家，增幅達到28％；AUM增加了17萬億美元，增幅達20％。就ESG投資來看，根據(jù)全球可持續(xù)投資聯(lián)盟（GSIA）的數(shù)據(jù)，全球社會責(zé)任投資（SRI）的資產(chǎn)規(guī)模已從2011年末的13.6萬億美元上升到2017年底的30.7萬億美元（圖3），年均復(fù)合增長率達到15％。而全球綠色債券的發(fā)行規(guī)模更是指數(shù)型成長，年度發(fā)行額從2012年的26億美元增長到2019年的2589億美元（圖4），漲幅接近100倍，而2019年的發(fā)行額與2018年相比更是增長了51％。這些數(shù)據(jù)表明，ESG原則與理念愈益受到投資機構(gòu)的認同，從歐美投資界的小眾圈子逐步走向全球公眾的視野。

圖 / 全球“社會責(zé)任投資”（SRI）的資產(chǎn)規(guī)模

在中國，ESG投資理念近年也逐漸普及，甚至有人把2019年定義為中國的“ESG元年”。截至今年上半年，簽署UN-PRI的中國機構(gòu)達到49個；截至去年11月，中國已發(fā)行ESG相關(guān)基金95只，其中將上市公司本身的ESG表現(xiàn)納入投資決策的基金有21只，專注于綠色主題的基金有74只。

中國的綠色債券市場發(fā)展更為迅速。從2015年中國首次發(fā)行綠色債券， 到2019年中國貼標(biāo)綠色債券的發(fā)行總量位列全球第一（3862億元人民幣，比2018年增長了33％），中國綠色債券市場發(fā)展神速，這無疑得益于中國政府及監(jiān)管部門的積極支持和大力推動。同時，以商道融綠、社會價值投資聯(lián)盟等為代表的民間第三方咨詢與研究機構(gòu)，也為中國ESG生態(tài)系統(tǒng)的構(gòu)建與發(fā)展作出了重大貢獻。

圖/全球綠色債券年度發(fā)行規(guī)模

在香港，特區(qū)政府與本地機構(gòu)更是積極參與ESG生態(tài)系統(tǒng)的搭建，并試圖以此為契機，培育新的服務(wù)產(chǎn)業(yè)及其核心競爭力，鞏固和重塑香港的國際金融中心地位。早在2015年底，港交所就要求（但并非強制要求）上市公司發(fā)布年度《ESG報告》，而香港金融服務(wù)發(fā)展局（FSDC）則在2016年就發(fā)布了《發(fā)展香港成為區(qū)域綠色金融中心》的報告。2019年5月，香港特區(qū)政府首次發(fā)行了10億美元的5年期綠色債券，旨在為其他的潛在發(fā)行人提供基準(zhǔn)，推動香港建立綠色金融中心的地位。去年四季度，香港證監(jiān)會在其網(wǎng)站上建立了它認可的綠色基金或ESG基金的數(shù)據(jù)庫，方便投資者辨別并投資在港的綠色基金或ESG基金（截至2020年上半年，香港證監(jiān)會認證的ESG基金已達31個）。

今年以來，面臨新冠疫情沖擊、中美關(guān)系撲朔迷離及本地經(jīng)濟陷入嚴重衰退等多重挑戰(zhàn)，香港特區(qū)政府及相關(guān)機構(gòu)更是緊鑼密鼓，大力推動香港成為全球ESG投資樞紐。年初，特區(qū)政府在財政預(yù)算案里明確提出，未來五年將發(fā)行總值660億港元的綠色債券，以進一步促進香港綠色債券市場的發(fā)展；5月，香港品質(zhì)保證局宣布推出“綠色金融認證計劃-ESG基金”；6月18日，港交所宣布將成立亞洲首個可持續(xù)金融資訊平臺STAGE（可持續(xù)及綠色交易所），專門收集和發(fā)布有關(guān)可持續(xù)發(fā)展債券、綠色債券和社會責(zé)任債券及ESG相關(guān)金融產(chǎn)品的信息；6月30日，香港金融管理局（HKMA）發(fā)布了《綠色及可持續(xù)銀行業(yè)白皮書》；7月8日，香港金發(fā)局發(fā)布題為《推動香港成為亞洲的環(huán)球ESG投資樞紐》的咨詢報告；7月24日，港交所對來港上市的IPO項目也明確要求在招股時即披露公司在ESG方面的風(fēng)險。

這一系列的發(fā)展顯示，ESG理念不只受到全球投資者的青睞，也受到各國政府及監(jiān)管部門的高度重視。政府和監(jiān)管部門的積極介入加速了各國ESG生態(tài)系統(tǒng)的發(fā)展。隨著全球ESG生態(tài)系統(tǒng)不斷豐富、完善和聯(lián)接，從事ESG各類業(yè)務(wù)的機構(gòu)分工也愈益細化，專業(yè)性越來越強，各機構(gòu)之間的業(yè)務(wù)互相支持，形成了一個強大的正循環(huán)機制。我們判斷，全球ESG生態(tài)系統(tǒng)已跨越其生存臨界點（critical mass），進入了自我實現(xiàn)的加速擴張階段，其未來的發(fā)展空間巨大，勢不可擋。（作者為海通國際首席經(jīng)濟學(xué)家）