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文 | 深響，作者 |李婷婷

越來(lái)越多的投資人正在把環(huán)境（Environmental）、社會(huì)（Social）和公司治理（Governance）作為對(duì)企業(yè)可持續(xù)發(fā)展性的衡量指標(biāo)，融入投資決策之中。在疫情與碳中和的大背景下，所謂ESG投資儼然已成為資本市場(chǎng)的關(guān)鍵詞。

各類(lèi)資管機(jī)構(gòu)發(fā)行的ESG產(chǎn)品在今年激增。Wind統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2020年全年僅發(fā)行了3只以ESG為名的公募基金，而今年上半年這一數(shù)目就增長(zhǎng)至八只；此外，根據(jù)證券日?qǐng)?bào)，今年以來(lái)境內(nèi)商業(yè)銀行發(fā)行的相關(guān)產(chǎn)品規(guī)模已近百億元。人才缺口的擴(kuò)大也側(cè)面印證了潮水的方向，上海證券報(bào)報(bào)道稱(chēng)，多家外資機(jī)構(gòu)正在大力招聘ESG投資方面的研究人才。

同時(shí)，企業(yè)家們?cè)絹?lái)越經(jīng)常地把ESG掛在嘴邊。六月萬(wàn)物新生（愛(ài)回收）在美上市，頂著的正是“中概股ESG第一股”的名頭。富士康科技集團(tuán)董事長(zhǎng)特助洪榮聰更是在采訪中直言：“ESG不是一道選擇題，而是必做題?！?/p>阿里巴巴2021財(cái)年年報(bào)中，“減碳”“鄉(xiāng)村振興”“促就業(yè)”成為關(guān)鍵詞，其提到截至2021年3月底，阿里云數(shù)據(jù)中心購(gòu)買(mǎi)超2.8億度可再生能源，減少碳排放30萬(wàn)噸。騰訊2020年業(yè)績(jī)報(bào)告中則寫(xiě)道：“可持續(xù)性對(duì)于本公司的戰(zhàn)略及運(yùn)營(yíng)發(fā)展至關(guān)重要，我們一直將社會(huì)責(zé)任融入公司的產(chǎn)品及服務(wù)中?！逼渲?，近期引發(fā)熱議的游戲防沉迷舉措，就是衡量騰訊ESG績(jī)效的重要維度。

但硬幣的另一面，是ESG基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的不足，以及對(duì)其“作秀”的質(zhì)疑。

就目前的市場(chǎng)表現(xiàn)來(lái)看，國(guó)內(nèi)公眾對(duì)ESG的認(rèn)知欠缺，導(dǎo)致ESG理財(cái)產(chǎn)品的銷(xiāo)量表現(xiàn)不佳，根據(jù)證券日?qǐng)?bào)的走訪調(diào)查，多家銀行的理財(cái)經(jīng)理都不建議客戶(hù)購(gòu)買(mǎi)ESG理財(cái)產(chǎn)品。

在ESG投資理念更成熟的歐美，爭(zhēng)議也從未停止。今年4月，Scientific Beta發(fā)布研究報(bào)告稱(chēng)，沒(méi)有確鑿的證據(jù)能說(shuō)明ESG投資策略能產(chǎn)生更好的收益，ESG投資策略也不能提供更明顯的風(fēng)險(xiǎn)保護(hù)。北歐研究院金融、技術(shù)和可持續(xù)發(fā)展董事總經(jīng)理Sony Kapoor直接將ESG投資稱(chēng)為一種詭計(jì)，“最大限度地提高費(fèi)用并減輕內(nèi)疚感”。

還有人提起十多年前的清潔技術(shù)能源投資泡沫，警醒市場(chǎng)理性審視今天的ESG投資熱潮：

ESG投資熱潮之下需要探討的問(wèn)題太多了——投資熱是否有足夠的邏輯支撐？

投ESG到底是在投什么？

資本向善、義利并舉，是虛幻的泡沫還是可以追求的目標(biāo)？

還有投資者們最關(guān)心的問(wèn)題，當(dāng)下真的是ESG投資的好時(shí)機(jī)嗎？

要責(zé)任，還是要利潤(rùn)？

對(duì)ESG投資的質(zhì)疑，大多來(lái)自這樣一個(gè)觀點(diǎn)：如果對(duì)環(huán)境、社會(huì)、公司治理的投入，是建立在對(duì)公司股東利益的傷害之上，那這樣的“社會(huì)責(zé)任投資”是不是另一種“不負(fù)責(zé)”。

本質(zhì)上這是一場(chǎng)關(guān)于到底什么是企業(yè)責(zé)任的辯論。傳統(tǒng)上強(qiáng)調(diào)企業(yè)是股東所有的，企業(yè)的目標(biāo)就是股東利益最大化；但在“利益相關(guān)者（stakeholder）”的理念里，企業(yè)應(yīng)該為受組織決策和行動(dòng)影響的任何相關(guān)者負(fù)責(zé)，包括企業(yè)股東、內(nèi)部員工、債權(quán)人、供應(yīng)商、零售商、消費(fèi)者或者競(jìng)爭(zhēng)者等。

這也正是ESG投資的核心理念，基于環(huán)境、社會(huì)和公司治理三項(xiàng)指標(biāo)，將商業(yè)原則與社會(huì)原則進(jìn)行融合，找到那些將公共利益、員工等企業(yè)利益相關(guān)方、股東利益放在同等重要位置的企業(yè)。

愿景當(dāng)然很美好，但要落實(shí)并不容易。或許有不少人都相信這只是在自欺欺人，貝萊德（BlackRock）前主管Tariq Fancy在《今日美國(guó)》中對(duì)此表達(dá)了擔(dān)憂，他擔(dān)心投資組合經(jīng)理利用ESG投資中的“E”，聲稱(chēng)對(duì)環(huán)境負(fù)責(zé)是有利可圖的，但推進(jìn)環(huán)境的真正變化根本不會(huì)產(chǎn)生相同的回報(bào)。

北京大學(xué)光華管理學(xué)院院長(zhǎng)、經(jīng)濟(jì)學(xué)教授張維迎在2010年寫(xiě)《市場(chǎng)的邏輯》時(shí)，正趕上上一波清潔能源投資熱潮，其在里面的諸多論述放在今天依然適用：“很多人在談?wù)撈髽I(yè)社會(huì)責(zé)任的時(shí)候，說(shuō)教和煽情的成分很多，理性分析很少，這會(huì)產(chǎn)生一些誤導(dǎo)。這種誤導(dǎo)可能使我們的商業(yè)環(huán)境變得更糟，而不是更好?！?/p>企業(yè)的“社會(huì)責(zé)任”不被相信，本質(zhì)上是因?yàn)榇蠹夷J(rèn)，社會(huì)責(zé)任是與企業(yè)利益矛盾、與資本的逐利性相悖的。但是，在張維迎的論述中，在一個(gè)健全的市場(chǎng)制度下，企業(yè)追求利潤(rùn)和承擔(dān)社會(huì)責(zé)任之間，不僅不矛盾，而且是基本一致的。

他認(rèn)為，在一個(gè)接近完美的制度下，賺錢(qián)幾乎等同于為社會(huì)做貢獻(xiàn)，利潤(rùn)可以引導(dǎo)資源的有效分配。最簡(jiǎn)單的例子是，創(chuàng)造新能源就是靠利潤(rùn)機(jī)制——資源越稀缺，價(jià)格越高，企業(yè)就越得想辦法開(kāi)發(fā)代替能源。

從這一角度看，當(dāng)下新能源的投資風(fēng)口，就是利潤(rùn)與責(zé)任一致性的體現(xiàn)。

當(dāng)然，張維迎的所有分析都基于一個(gè)前提，也就是“健全的市場(chǎng)制度”。

他強(qiáng)調(diào)責(zé)任只能由可考核性保證，這也恰恰是當(dāng)下ESG投資最緊要的命題。

基礎(chǔ)設(shè)施尚待建設(shè)18世紀(jì)開(kāi)始，最初的宗教信仰者的倫理道德投資逐漸過(guò)渡到社會(huì)責(zé)任投資。

2004年，聯(lián)合國(guó)發(fā)布一份名為《Who Cares Wins》（《有心者勝》）的報(bào)告，首次提出了ESG的術(shù)語(yǔ)。2006年，聯(lián)合國(guó)責(zé)任投資原則組織發(fā)布責(zé)任投資原則（(Principles for Responsible Investment，PRI），推動(dòng)投資機(jī)構(gòu)將ESG指標(biāo)納入投資決策。

從責(zé)任投資的歷史沿革來(lái)看，ESG投資的進(jìn)步性正在于其將“責(zé)任”拆分成了E、S、G三個(gè)衡量維度?；谶@三個(gè)大方向，企業(yè)與投資者、分析機(jī)構(gòu)有條件建立起統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)，以可量化的指標(biāo)來(lái)為企業(yè)的“責(zé)任”評(píng)分。

具體到國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，ESG起步晚但發(fā)展迅速，且監(jiān)管態(tài)度明確，陸續(xù)出臺(tái)了多項(xiàng)政策以推動(dòng)企業(yè)披露ESG相關(guān)信息。根據(jù)《2020中國(guó)ESG發(fā)展白皮書(shū)》，全球已有3451家機(jī)構(gòu)加入PRI，國(guó)內(nèi)簽約機(jī)構(gòu)51家，簽約總數(shù)比2019年底增加約50%。

但是，國(guó)內(nèi)ESG投資的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)仍有許多尚待完善之處。

一方面，自愿披露ESG信息的公司尚屬少數(shù)。今年7月，中國(guó)普惠金融研究院發(fā)布了《社會(huì)責(zé)任投資的實(shí)踐與前景——從邊緣到主流》的報(bào)告，《報(bào)告》發(fā)現(xiàn)當(dāng)前中國(guó)A股上市公司的企業(yè)社會(huì)責(zé)任報(bào)告披露情況仍顯不足，2020年占比不到25%。

更重要的是，國(guó)內(nèi)ESG披露和評(píng)分標(biāo)準(zhǔn)參差不齊，制約了投資機(jī)構(gòu)跟蹤、對(duì)比企業(yè)發(fā)展情況。

《2020中國(guó)ESG發(fā)展白皮書(shū)》中，公眾環(huán)境研究中心撰文分析了國(guó)內(nèi)企業(yè)ESG披露質(zhì)量，其提到，MSCI、晨星等海外機(jī)構(gòu)在底層數(shù)據(jù)選擇上重點(diǎn)參考了第三方機(jī)構(gòu)發(fā)布的數(shù)據(jù)，而國(guó)內(nèi)大部分ESG數(shù)據(jù)來(lái)源是企業(yè)年報(bào)、半年報(bào)告或可持續(xù)發(fā)展報(bào)告，ESG信息披露以定性描述為主，輔以定量數(shù)據(jù)的展示，因此存在非機(jī)構(gòu)化的特征。

根據(jù)上文提到的《報(bào)告》，近十年來(lái)，我國(guó)發(fā)布社會(huì)責(zé)任報(bào)告的上市公司數(shù)量翻倍，但經(jīng)第三方機(jī)構(gòu)審驗(yàn)的社會(huì)責(zé)任報(bào)告數(shù)量并未相應(yīng)增長(zhǎng)。企業(yè)ESG信息披露的質(zhì)量仍有極大的可提升空間。

以ESG投資的寵兒寧德時(shí)代為例，其信息披露在國(guó)內(nèi)已經(jīng)相對(duì)成熟，但在其《2020年企業(yè)社會(huì)責(zé)任報(bào)告》對(duì)利益相關(guān)方的責(zé)任板塊，也依然可見(jiàn)“鼓勵(lì)員工進(jìn)行學(xué)歷提升”、“普及垃圾分類(lèi)知識(shí)”等定性描述。

寧德時(shí)代《2020年企業(yè)社會(huì)責(zé)任報(bào)告》

總的來(lái)看，隨著ESG投資逐漸升溫，市場(chǎng)對(duì)ESG的認(rèn)知加深，企業(yè)對(duì)ESG信息披露的意識(shí)也有了增強(qiáng)，但衡量標(biāo)準(zhǔn)的不統(tǒng)一、量化指標(biāo)的不足、動(dòng)態(tài)數(shù)據(jù)的不足還是為ESG投資埋下了一些陷阱。

這都是構(gòu)建ESG投資基礎(chǔ)設(shè)施的關(guān)鍵所在。正如中國(guó)金融學(xué)會(huì)會(huì)長(zhǎng)周小川在一個(gè)論壇上指出，“國(guó)際ESG評(píng)級(jí)已經(jīng)開(kāi)展40多年，數(shù)據(jù)問(wèn)題是責(zé)任投資的根源問(wèn)題”。

時(shí)機(jī)到了嗎？

時(shí)機(jī)似乎已經(jīng)到了，疫情讓國(guó)內(nèi)市場(chǎng)對(duì)ESG的關(guān)注度有了明顯提升，“碳中和”更是讓ESG投資走向爆發(fā)點(diǎn)。

明顯的表現(xiàn)是，市場(chǎng)上ESG相關(guān)的資管產(chǎn)品越來(lái)越多，且不再局限于“廣義ESG”概念，而是在名稱(chēng)中明確帶有“ESG”字樣。根據(jù)《報(bào)告》數(shù)據(jù)，2019年、2020年以及2021年截至5月初，分別有18、50、21只名稱(chēng)中帶有“ESG”的產(chǎn)品成功發(fā)行。89只產(chǎn)品中，69只為銀行理財(cái)產(chǎn)品（其中9只為私募產(chǎn)品），11只為公募基金，其余9只產(chǎn)品分別來(lái)自證券公司、私募基金、基金專(zhuān)戶(hù)和保險(xiǎn)資管。

無(wú)論是VC/PE，還是二級(jí)市場(chǎng)，對(duì)ESG都已經(jīng)有了一定程度的認(rèn)知。麥星投資高級(jí)合伙人鄔煒曾舉過(guò)這樣一個(gè)例子：“幾年前系統(tǒng)性的有一波電子煙的機(jī)會(huì)，對(duì)我們來(lái)說(shuō)這個(gè)行業(yè)的需求增長(zhǎng)和趨勢(shì)都是很清晰的，但是基于我們對(duì)ESG的要求，最終還是沒(méi)有繼續(xù)跟進(jìn)?！?/p>此外，令人心動(dòng)之處還在于，直接從二級(jí)市場(chǎng)數(shù)據(jù)來(lái)看，ESG產(chǎn)品的收益似乎更高于市場(chǎng)平均。

平安數(shù)字經(jīng)濟(jì)研究中心的報(bào)告顯示，2020年以來(lái)，純ESG基金年化收益率達(dá)47.07%，環(huán)境主題70.02%，公司治理主題47.91%，泛ESG概念56.4%，各主題ESG基金均取得了超越股票型基金市場(chǎng)平均水平42.22%的年化收益。

表面看起來(lái)確實(shí)紅火，但其實(shí)還有許多值得仔細(xì)推敲之處。

縱觀目前的ESG主題基金，大部分關(guān)注的其實(shí)都是“E”，而對(duì)“E”的投資又基本都流向了新能源。以年內(nèi)業(yè)績(jī)位居同主題榜首的創(chuàng)金合信氣候變化股票A為例，其持倉(cāng)前五分別為杉杉股份、寧德時(shí)代、華友鈷業(yè)、容百科技、諾德股份——全是動(dòng)力電池產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)。

創(chuàng)金合信氣候變化股票A持倉(cāng)

當(dāng)然，ESG投資對(duì)新能源的偏愛(ài)， 部分是因?yàn)榄h(huán)境方面的數(shù)據(jù)，相比社會(huì)、治理更容易度量。但基于這一點(diǎn)來(lái)看ESG主題基金所表現(xiàn)出的高收益，就摻雜著名人效應(yīng)、風(fēng)口效應(yīng)、大盤(pán)行情等更多復(fù)雜的因素，這也就是為何有批評(píng)者認(rèn)為，ESG基金的高收益可能跟ESG投資理念并沒(méi)那么大的關(guān)系，也不一定有著可持續(xù)性。

光大證券的研報(bào)也提到了這一點(diǎn)，其認(rèn)為2019年以來(lái)國(guó)內(nèi)泛ESG指數(shù)及基金產(chǎn)品明顯擴(kuò)容，主要受益于新能源、光伏、低碳相關(guān)主題型基金的發(fā)行熱度，真正將ESG投資理念運(yùn)用到選公司層面的產(chǎn)品相對(duì)較少。

此外，ESG概念的普及在國(guó)內(nèi)還具有局限性，業(yè)內(nèi)人聲鼎沸，但大眾對(duì)ESG缺乏認(rèn)知。在散戶(hù)化特征明顯的A股，個(gè)人投資者對(duì)ESG認(rèn)知的不足將制約ESG投資的發(fā)展。

ESG投資環(huán)境的成熟還有待時(shí)日，但潮水的方向是明確的。

碳中和的大背景下，國(guó)內(nèi)監(jiān)管機(jī)構(gòu)給予了ESG投資充分的支持，ESG投資有利可圖，就能進(jìn)一步倒閉基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)。尤其是在教育、文娛、消費(fèi)行業(yè)都動(dòng)蕩不安人心惶惶的當(dāng)下，ESG投資至少是一個(gè)相對(duì)安全的選擇。

更高屋建瓴一點(diǎn)來(lái)看，市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展至今，不斷發(fā)生著碰撞、反思、修正，最核心的規(guī)則正是追求環(huán)境、社會(huì)、經(jīng)濟(jì)的一致性。資本向善、義利并舉，這些詞匯也并不空泛，無(wú)論是為了在不確定中明哲保身、還是為了在風(fēng)口下追求利潤(rùn)，至少我們能看到愿意扛起“責(zé)任”的企業(yè)家與投資者更多了。