本文作者：中國(guó)社會(huì)企業(yè)與影響力投資論壇/中國(guó)影響力投資網(wǎng)絡(luò)副總裁林奕谷

美國(guó)證券交易委員會(huì)（SEC）近期發(fā)布的新規(guī)提案可以給中國(guó)投資人提供不錯(cuò)的解題參考。

SEC于今年五月發(fā)布的一份關(guān)于ESG信息披露要求的文件中，根據(jù)E（環(huán)境）、S（社會(huì)）、G（公司治理）因素在投資策略中的重要性程度，將ESG基金分成了三類：ESG整合型基金（ESG Integration Funds）和ESG聚焦型基金（ESG-Focused Funds），以及第二種類型的子類別ESG影響力基金（ESG Impact Funds）。

這一分類的出臺(tái)是包括美國(guó)在內(nèi)的國(guó)際主要市場(chǎng)的監(jiān)管部門針對(duì)著ESG投資領(lǐng)域愈演愈烈的“漂綠行為”的政策措施之一：通過明確基金分類以及相應(yīng)的披露要求，遏制目前市場(chǎng)上以“綠色”或ESG命名的基金或其他金融產(chǎn)品“名不副實(shí)”的現(xiàn)象蔓延。

同樣在五月，SEC對(duì)紐約梅隆銀行就其投資部門涉及在管理的基金中,誤導(dǎo)性描述其ESG投資理念的行為處以罰款150萬美元，并隨后對(duì)高盛旗下ESG基金可能存在的相關(guān)不合規(guī)行為展開調(diào)查。

全球ESG市場(chǎng)規(guī)模近年來經(jīng)歷爆發(fā)性增長(zhǎng)。彭博資訊預(yù)計(jì)全球ESG總資產(chǎn)今年將突破41萬億美金，并在2025年達(dá)到50萬億美金，占全球總在管資產(chǎn)的三分之一。近年來在中國(guó)，政策推動(dòng)和市場(chǎng)需求等因素也促使ESG投資同樣從主流投資市場(chǎng)的邊緣地帶一躍成為獲得越來越多主流機(jī)構(gòu)投資人實(shí)踐的投資策略。

已進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)多年的聯(lián)合國(guó)負(fù)責(zé)任投資原則倡議（UNPRI）在今年六月宣布，其內(nèi)地簽署方達(dá)到100家，而其中近一半機(jī)構(gòu)是在過去一年中簽署該倡議，包括泰康集團(tuán)、IDG資本等知名機(jī)構(gòu)投資人。

然而目前國(guó)內(nèi)市場(chǎng)暫無標(biāo)準(zhǔn)化的ESG分類及相關(guān)信息披露準(zhǔn)則，且國(guó)內(nèi)政策監(jiān)管目前還處于“鼓勵(lì)披露”而非“不規(guī)范披露就懲罰”的階段，市場(chǎng)對(duì)于ESG投資的認(rèn)知還處于“混沌時(shí)代”，不同群體對(duì)于ESG的認(rèn)知還存在極大差異。

對(duì)于所有想要有效防控政策風(fēng)險(xiǎn)，并抓住ESG投資市場(chǎng)機(jī)遇的各類投資機(jī)構(gòu)來說，基于對(duì)ESG市場(chǎng)需求現(xiàn)狀的清晰認(rèn)知，參考目前國(guó)際市場(chǎng)的權(quán)威基金分類和披露要求以規(guī)范自身ESG投資實(shí)踐，是至關(guān)重要的第一步。

讓投資組合脫碳VS讓地球脫碳

如何區(qū)別SEC提出的這三類ESG基金？從最初級(jí)的ESG整合型基金到最高階的ESG影響力基金，ESG相關(guān)因素在投資策略中的重要程度逐級(jí)遞增：整合型ESG基金只是將ESG信息和宏觀經(jīng)濟(jì)趨勢(shì)或公司市盈率等因素一樣納入投資決策參考因素，而非決定性因素。ESG聚焦型基金則在其投資標(biāo)的篩選和與被投企業(yè)的互動(dòng)中，將供應(yīng)鏈管理、董事會(huì)多樣性和用工包容性等一個(gè)或多個(gè)ESG因素置于重要位置，并根據(jù)這些因素對(duì)應(yīng)的指標(biāo)來篩選和管理被投企業(yè)；而ESG影響力基金則更進(jìn)一步，它將創(chuàng)造某一個(gè)具體的社會(huì)或環(huán)境影響力作為投資目標(biāo)，通過投資清潔能源、有機(jī)農(nóng)業(yè)或兒童教育等強(qiáng)社會(huì)或環(huán)境效益屬性的項(xiàng)目，讓社會(huì)更美好，地球更宜居。

SEC這一分類方式是基于已被市場(chǎng)廣泛接受的各類ESG投資策略，包括負(fù)面篩選、ESG整合策略、股東參與法、主題投資、影響力投資等。其中負(fù)面篩選法指依據(jù)倫理價(jià)值觀、國(guó)際規(guī)范等篩選標(biāo)準(zhǔn)而選出的“不投”類黑名單，比如不投煙草、軍火和酒企，或在員工權(quán)益、環(huán)保等方面表現(xiàn)較差的企業(yè)。ESG整合法是指把ESG要素納入投資全流程中；股東參與法是指通過與公司高層互動(dòng)或行使股東投票權(quán)等方式，帶動(dòng)企業(yè)提升ESG表現(xiàn)。而影響力投資則是一種主動(dòng)追求積極的且可以衡量的社會(huì)和環(huán)境價(jià)值的投資行為，其財(cái)務(wù)回報(bào)水平既包含高于市場(chǎng)水平也包含為追求更大的社會(huì)和環(huán)境效益而妥協(xié)的較低財(cái)務(wù)收益。

以綠色低碳主題為例理解三類基金的區(qū)別：ESG整合型基金在建立和調(diào)整投資組合過程中，會(huì)將企業(yè)可能受到和碳排放相關(guān)的政策和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)納入考慮因素。ESG聚焦型基金則通過把低碳排放作為篩選投資標(biāo)的的重要考慮因素、敦促被投企業(yè)高層提升碳管理能力或從已投的高碳排放的資產(chǎn)中撤資（divest）等方式，使得自己的投資組合實(shí)現(xiàn)整體脫碳或低碳。而ESG影響力基金則是主動(dòng)投資清潔能源、節(jié)能環(huán)保技術(shù)或提供綠色服務(wù)的企業(yè)，讓地球脫碳。

由內(nèi)向外 VS 由外向內(nèi)

ESG投資的產(chǎn)生和注重社會(huì)價(jià)值的倫理投資、社會(huì)責(zé)任投資有著深厚的歷史淵源。而隨著ESG投資市場(chǎng)的快速發(fā)展，不同投資群體對(duì)于ESG存在不一樣的認(rèn)知和需求。理解這一底層差異能幫助投資機(jī)構(gòu)對(duì)自身的ESG投資實(shí)踐進(jìn)行專業(yè)化分類。

在疫情常態(tài)化和全球氣候問題加劇的時(shí)代背景下，關(guān)注ESG因素的投資展現(xiàn)了其在非常時(shí)期體現(xiàn)的抗波動(dòng)性。越來越多主流投資機(jī)構(gòu)將ESG作為一套非常好的風(fēng)險(xiǎn)管理工具：社會(huì)、環(huán)境和公司治理等非財(cái)務(wù)視角能夠彌補(bǔ)傳統(tǒng)財(cái)務(wù)報(bào)表中無法體現(xiàn)的信息，進(jìn)而幫助機(jī)構(gòu)更全面地管控風(fēng)險(xiǎn)。也就是說，這些投資人眼中的ESG投資是管理自然環(huán)境和社會(huì)問題對(duì)于自身的財(cái)務(wù)效益的影響，可以稱為“由外向內(nèi)”看的視角。

目前已被國(guó)際資本市場(chǎng)廣泛認(rèn)可的SASB、TCFD等ESG信息披露框架均強(qiáng)調(diào)非財(cái)務(wù)因素具有的這一對(duì)于財(cái)務(wù)方面“實(shí)質(zhì)性”（materiality）的影響。而MSCI和晨星Sustainalytics等部分國(guó)際權(quán)威評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的ESG評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)也是建立在判斷被評(píng)機(jī)構(gòu)是否識(shí)別并有效管理其在ESG緯度的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)之上。這些機(jī)構(gòu)的研究和產(chǎn)品對(duì)引導(dǎo)資本市場(chǎng)對(duì)ESG投資的認(rèn)知從一種公益慈善行為轉(zhuǎn)變?yōu)橹匾耐顿Y策略起到了巨大作用。

也是基于這一“由外向內(nèi)”看的視角，通過生產(chǎn)清潔能源汽車在“E”的部分對(duì)地球環(huán)境有重要貢獻(xiàn)的特斯拉并沒有得到評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的青睞，而是因?yàn)槠湓趧诠りP(guān)系、產(chǎn)品安全等“S”和“G”方面均有不當(dāng)處理，使公司暴露于一定的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)中，而輸?shù)袅恕坝赏庀騼?nèi)”視角的評(píng)級(jí)考試。

另一方面，ESG投資的“原著民”，即那些關(guān)注環(huán)境和社會(huì)可持續(xù)發(fā)展的投資人，則更關(guān)心企業(yè)經(jīng)營(yíng)對(duì)于自然環(huán)境和社會(huì)的影響，即“由內(nèi)向外”的視角。在獲得理想的財(cái)務(wù)回報(bào)的同時(shí)，他們同樣或更關(guān)注自己的資金是否真正幫助解決各類棘手的社會(huì)和環(huán)境問題。

然而目前絕大部分的ESG基金可能就要讓這類投資人失望了。根據(jù)標(biāo)普全球6月發(fā)布的調(diào)查，總市值超過3500億美金的300多個(gè)用“綠色”命名或宣稱采用綠色投資策略的權(quán)益類基金和ETF基金中，只有約12%的基金的投資真正有助于實(shí)現(xiàn)巴黎協(xié)定中關(guān)于控制全球氣溫升溫在2攝氏度以下的目標(biāo)，其中那些在宣傳和銷售材料中用“零碳”等字樣吸引關(guān)注氣候變化問題的投資人的氣候主題基金中，這個(gè)比例竟也不到10%。

歐盟市場(chǎng)監(jiān)管部門和以GRI為代表的非財(cái)務(wù)信息披露標(biāo)準(zhǔn)制定機(jī)構(gòu)均積極提倡和推動(dòng)投資機(jī)構(gòu)和企業(yè)兼顧這兩種方向的視角，關(guān)注“雙重實(shí)質(zhì)性”（dual materiality），以遏制漂綠，并激勵(lì)那些真正為應(yīng)對(duì)氣候變化做出貢獻(xiàn)的商業(yè)和資本。

歐洲證券與市場(chǎng)監(jiān)管局（ESMA）7月通過一封公開信表示，大部分金融產(chǎn)品的“漂綠”行為源自其混淆“由內(nèi)而外”和“由外而內(nèi)”的視角，因此歐盟等國(guó)際主要市場(chǎng)的監(jiān)管部門正在制定的相關(guān)新規(guī)中，將要求機(jī)構(gòu)信息披露體現(xiàn)“雙重實(shí)質(zhì)性”。

中國(guó)ESG投資人如何解題

在了解目前市場(chǎng)對(duì)于ESG投資的認(rèn)知現(xiàn)狀、政策趨勢(shì)和可參考的基金分類后，國(guó)內(nèi)投資機(jī)構(gòu)可以從思考以下兩個(gè)緯度著手完善自身ESG實(shí)踐：

規(guī)范信息披露和管理機(jī)構(gòu)需要盡早根據(jù)自身的投資需求來明確基金定位和對(duì)應(yīng)的ESG投資的策略，并就ESG相關(guān)信息在基金募集說明書等材料中進(jìn)行規(guī)范的披露。

SEC對(duì)于三類基金的信息披露要求也逐級(jí)遞增：ESG整合式基金僅需通過幾句話簡(jiǎn)單介紹ESG元素如何被納入其投資決策流程；ESG聚焦型基金則被要求通過填寫結(jié)構(gòu)化表格和披露相關(guān)數(shù)據(jù)和篩選標(biāo)準(zhǔn)，詳細(xì)描述如何通過負(fù)面清單、股東參與等策略實(shí)踐其ESG投資目標(biāo)，其中把“E”作為重要考慮因素的基金還需要披露和投資組合相關(guān)的溫室氣體排放情況。

ESG影響力基金則需額外披露其采用的影響力衡量指標(biāo)、如何衡量達(dá)到預(yù)設(shè)的影響力目標(biāo)的進(jìn)展以及該基金預(yù)期實(shí)現(xiàn)的影響力與財(cái)務(wù)收益的關(guān)系，即前文提到的，想要實(shí)現(xiàn)預(yù)期的影響力目標(biāo)，是否需要犧牲一定的財(cái)務(wù)收益。

針對(duì)目前國(guó)內(nèi)企業(yè)ESG信息披露的相對(duì)滯后的問題，投資人可以積極發(fā)揮資本的引領(lǐng)作用，敦促被投企業(yè)盡早開始參考TCFD、SASB和GRI等國(guó)際權(quán)威披露體系，結(jié)合自身需求，進(jìn)行實(shí)質(zhì)性信息的評(píng)估、管理和披露。

從風(fēng)險(xiǎn)控制到價(jià)值創(chuàng)造目前不少金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)對(duì)于ESG的理解局限在風(fēng)險(xiǎn)控制和“由外向內(nèi)”的單一視角。“由內(nèi)向外”的視角并不是要增加企業(yè)成本，而是賦予金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)前瞻性視角，投資長(zhǎng)期價(jià)值創(chuàng)造：減少今天自身產(chǎn)生的環(huán)境污染等“負(fù)外部性”，是為了控制明天的政策和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，最大化長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

國(guó)內(nèi)外政策趨勢(shì)和市場(chǎng)需求都在引導(dǎo)投資人從市場(chǎng)機(jī)遇和價(jià)值創(chuàng)造的層面應(yīng)對(duì)ESG挑戰(zhàn)，創(chuàng)造更多社會(huì)價(jià)值。從政策方向看，人民銀行等國(guó)家部門近年已陸續(xù)推出各類具有中國(guó)特色的碳減排支持工具和定向性貨幣政策工具。

人行行長(zhǎng)易綱近期公開表示，在已經(jīng)釋放的超千億元資金的基礎(chǔ)上，未來人行將釋放更多的資金促進(jìn)綠色項(xiàng)目和ESG投資的發(fā)展。從市場(chǎng)需求看，德意志銀行8月剛發(fā)布的報(bào)告預(yù)計(jì)，未來30年中國(guó)綠色轉(zhuǎn)型投融資需求將有望突破100萬億。

參考國(guó)際市場(chǎng)的發(fā)展路徑，隨著國(guó)內(nèi)ESG市場(chǎng)的成熟和政策的細(xì)化，國(guó)內(nèi)投資機(jī)構(gòu)將從目前力爭(zhēng)“讓投資組合脫碳”進(jìn)化到著手讓“讓地球脫碳”的階段，會(huì)有越來越多機(jī)構(gòu)通過實(shí)踐ESG影響力投資積極助力低碳轉(zhuǎn)型和社會(huì)發(fā)展。

但在這一過程中，需要盡可能設(shè)置基于科學(xué)證據(jù)的、可衡量的評(píng)價(jià)指標(biāo)，并通過數(shù)據(jù)技術(shù)等手段，實(shí)現(xiàn)基于“雙重實(shí)質(zhì)性”的有效管理，以期在戰(zhàn)勝市場(chǎng)的同時(shí)，真正實(shí)現(xiàn)綠色繁榮的目標(biāo)。

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