本文作者：中國社會企業(yè)與影響力投資論壇/中國影響力投資網(wǎng)絡(luò)副總裁林奕谷

美國證券交易委員會（SEC）近期發(fā)布的新規(guī)提案可以給中國投資人提供不錯的解題參考。

SEC于今年五月發(fā)布的一份關(guān)于ESG信息披露要求的文件中，根據(jù)E（環(huán)境）、S（社會）、G（公司治理）因素在投資策略中的重要性程度，將ESG基金分成了三類：ESG整合型基金（ESG Integration Funds）和ESG聚焦型基金（ESG-Focused Funds），以及第二種類型的子類別ESG影響力基金（ESG Impact Funds）。

這一分類的出臺是包括美國在內(nèi)的國際主要市場的監(jiān)管部門針對著ESG投資領(lǐng)域愈演愈烈的“漂綠行為”的政策措施之一：通過明確基金分類以及相應(yīng)的披露要求，遏制目前市場上以“綠色”或ESG命名的基金或其他金融產(chǎn)品“名不副實”的現(xiàn)象蔓延。

同樣在五月，SEC對紐約梅隆銀行就其投資部門涉及在管理的基金中,誤導(dǎo)性描述其ESG投資理念的行為處以罰款150萬美元，并隨后對高盛旗下ESG基金可能存在的相關(guān)不合規(guī)行為展開調(diào)查。

全球ESG市場規(guī)模近年來經(jīng)歷爆發(fā)性增長。彭博資訊預(yù)計全球ESG總資產(chǎn)今年將突破41萬億美金，并在2025年達到50萬億美金，占全球總在管資產(chǎn)的三分之一。近年來在中國，政策推動和市場需求等因素也促使ESG投資同樣從主流投資市場的邊緣地帶一躍成為獲得越來越多主流機構(gòu)投資人實踐的投資策略。

已進入中國市場多年的聯(lián)合國負責任投資原則倡議（UNPRI）在今年六月宣布，其內(nèi)地簽署方達到100家，而其中近一半機構(gòu)是在過去一年中簽署該倡議，包括泰康集團、IDG資本等知名機構(gòu)投資人。

然而目前國內(nèi)市場暫無標準化的ESG分類及相關(guān)信息披露準則，且國內(nèi)政策監(jiān)管目前還處于“鼓勵披露”而非“不規(guī)范披露就懲罰”的階段，市場對于ESG投資的認知還處于“混沌時代”，不同群體對于ESG的認知還存在極大差異。

對于所有想要有效防控政策風險，并抓住ESG投資市場機遇的各類投資機構(gòu)來說，基于對ESG市場需求現(xiàn)狀的清晰認知，參考目前國際市場的權(quán)威基金分類和披露要求以規(guī)范自身ESG投資實踐，是至關(guān)重要的第一步。

讓投資組合脫碳VS讓地球脫碳

如何區(qū)別SEC提出的這三類ESG基金？從最初級的ESG整合型基金到最高階的ESG影響力基金，ESG相關(guān)因素在投資策略中的重要程度逐級遞增：整合型ESG基金只是將ESG信息和宏觀經(jīng)濟趨勢或公司市盈率等因素一樣納入投資決策參考因素，而非決定性因素。ESG聚焦型基金則在其投資標的篩選和與被投企業(yè)的互動中，將供應(yīng)鏈管理、董事會多樣性和用工包容性等一個或多個ESG因素置于重要位置，并根據(jù)這些因素對應(yīng)的指標來篩選和管理被投企業(yè)；而ESG影響力基金則更進一步，它將創(chuàng)造某一個具體的社會或環(huán)境影響力作為投資目標，通過投資清潔能源、有機農(nóng)業(yè)或兒童教育等強社會或環(huán)境效益屬性的項目，讓社會更美好，地球更宜居。

SEC這一分類方式是基于已被市場廣泛接受的各類ESG投資策略，包括負面篩選、ESG整合策略、股東參與法、主題投資、影響力投資等。其中負面篩選法指依據(jù)倫理價值觀、國際規(guī)范等篩選標準而選出的“不投”類黑名單，比如不投煙草、軍火和酒企，或在員工權(quán)益、環(huán)保等方面表現(xiàn)較差的企業(yè)。ESG整合法是指把ESG要素納入投資全流程中；股東參與法是指通過與公司高層互動或行使股東投票權(quán)等方式，帶動企業(yè)提升ESG表現(xiàn)。而影響力投資則是一種主動追求積極的且可以衡量的社會和環(huán)境價值的投資行為，其財務(wù)回報水平既包含高于市場水平也包含為追求更大的社會和環(huán)境效益而妥協(xié)的較低財務(wù)收益。

以綠色低碳主題為例理解三類基金的區(qū)別：ESG整合型基金在建立和調(diào)整投資組合過程中，會將企業(yè)可能受到和碳排放相關(guān)的政策和市場風險納入考慮因素。ESG聚焦型基金則通過把低碳排放作為篩選投資標的的重要考慮因素、敦促被投企業(yè)高層提升碳管理能力或從已投的高碳排放的資產(chǎn)中撤資（divest）等方式，使得自己的投資組合實現(xiàn)整體脫碳或低碳。而ESG影響力基金則是主動投資清潔能源、節(jié)能環(huán)保技術(shù)或提供綠色服務(wù)的企業(yè)，讓地球脫碳。

由內(nèi)向外 VS 由外向內(nèi)

ESG投資的產(chǎn)生和注重社會價值的倫理投資、社會責任投資有著深厚的歷史淵源。而隨著ESG投資市場的快速發(fā)展，不同投資群體對于ESG存在不一樣的認知和需求。理解這一底層差異能幫助投資機構(gòu)對自身的ESG投資實踐進行專業(yè)化分類。

在疫情常態(tài)化和全球氣候問題加劇的時代背景下，關(guān)注ESG因素的投資展現(xiàn)了其在非常時期體現(xiàn)的抗波動性。越來越多主流投資機構(gòu)將ESG作為一套非常好的風險管理工具：社會、環(huán)境和公司治理等非財務(wù)視角能夠彌補傳統(tǒng)財務(wù)報表中無法體現(xiàn)的信息，進而幫助機構(gòu)更全面地管控風險。也就是說，這些投資人眼中的ESG投資是管理自然環(huán)境和社會問題對于自身的財務(wù)效益的影響，可以稱為“由外向內(nèi)”看的視角。

目前已被國際資本市場廣泛認可的SASB、TCFD等ESG信息披露框架均強調(diào)非財務(wù)因素具有的這一對于財務(wù)方面“實質(zhì)性”（materiality）的影響。而MSCI和晨星Sustainalytics等部分國際權(quán)威評級機構(gòu)的ESG評價標準也是建立在判斷被評機構(gòu)是否識別并有效管理其在ESG緯度的財務(wù)風險之上。這些機構(gòu)的研究和產(chǎn)品對引導(dǎo)資本市場對ESG投資的認知從一種公益慈善行為轉(zhuǎn)變?yōu)橹匾耐顿Y策略起到了巨大作用。

也是基于這一“由外向內(nèi)”看的視角，通過生產(chǎn)清潔能源汽車在“E”的部分對地球環(huán)境有重要貢獻的特斯拉并沒有得到評級機構(gòu)的青睞，而是因為其在勞工關(guān)系、產(chǎn)品安全等“S”和“G”方面均有不當處理，使公司暴露于一定的財務(wù)風險中，而輸?shù)袅恕坝赏庀騼?nèi)”視角的評級考試。

另一方面，ESG投資的“原著民”，即那些關(guān)注環(huán)境和社會可持續(xù)發(fā)展的投資人，則更關(guān)心企業(yè)經(jīng)營對于自然環(huán)境和社會的影響，即“由內(nèi)向外”的視角。在獲得理想的財務(wù)回報的同時，他們同樣或更關(guān)注自己的資金是否真正幫助解決各類棘手的社會和環(huán)境問題。

然而目前絕大部分的ESG基金可能就要讓這類投資人失望了。根據(jù)標普全球6月發(fā)布的調(diào)查，總市值超過3500億美金的300多個用“綠色”命名或宣稱采用綠色投資策略的權(quán)益類基金和ETF基金中，只有約12%的基金的投資真正有助于實現(xiàn)巴黎協(xié)定中關(guān)于控制全球氣溫升溫在2攝氏度以下的目標，其中那些在宣傳和銷售材料中用“零碳”等字樣吸引關(guān)注氣候變化問題的投資人的氣候主題基金中，這個比例竟也不到10%。

歐盟市場監(jiān)管部門和以GRI為代表的非財務(wù)信息披露標準制定機構(gòu)均積極提倡和推動投資機構(gòu)和企業(yè)兼顧這兩種方向的視角，關(guān)注“雙重實質(zhì)性”（dual materiality），以遏制漂綠，并激勵那些真正為應(yīng)對氣候變化做出貢獻的商業(yè)和資本。

歐洲證券與市場監(jiān)管局（ESMA）7月通過一封公開信表示，大部分金融產(chǎn)品的“漂綠”行為源自其混淆“由內(nèi)而外”和“由外而內(nèi)”的視角，因此歐盟等國際主要市場的監(jiān)管部門正在制定的相關(guān)新規(guī)中，將要求機構(gòu)信息披露體現(xiàn)“雙重實質(zhì)性”。

中國ESG投資人如何解題

在了解目前市場對于ESG投資的認知現(xiàn)狀、政策趨勢和可參考的基金分類后，國內(nèi)投資機構(gòu)可以從思考以下兩個緯度著手完善自身ESG實踐：

規(guī)范信息披露和管理機構(gòu)需要盡早根據(jù)自身的投資需求來明確基金定位和對應(yīng)的ESG投資的策略，并就ESG相關(guān)信息在基金募集說明書等材料中進行規(guī)范的披露。

SEC對于三類基金的信息披露要求也逐級遞增：ESG整合式基金僅需通過幾句話簡單介紹ESG元素如何被納入其投資決策流程；ESG聚焦型基金則被要求通過填寫結(jié)構(gòu)化表格和披露相關(guān)數(shù)據(jù)和篩選標準，詳細描述如何通過負面清單、股東參與等策略實踐其ESG投資目標，其中把“E”作為重要考慮因素的基金還需要披露和投資組合相關(guān)的溫室氣體排放情況。

ESG影響力基金則需額外披露其采用的影響力衡量指標、如何衡量達到預(yù)設(shè)的影響力目標的進展以及該基金預(yù)期實現(xiàn)的影響力與財務(wù)收益的關(guān)系，即前文提到的，想要實現(xiàn)預(yù)期的影響力目標，是否需要犧牲一定的財務(wù)收益。

針對目前國內(nèi)企業(yè)ESG信息披露的相對滯后的問題，投資人可以積極發(fā)揮資本的引領(lǐng)作用，敦促被投企業(yè)盡早開始參考TCFD、SASB和GRI等國際權(quán)威披露體系，結(jié)合自身需求，進行實質(zhì)性信息的評估、管理和披露。

從風險控制到價值創(chuàng)造目前不少金融機構(gòu)和企業(yè)對于ESG的理解局限在風險控制和“由外向內(nèi)”的單一視角。“由內(nèi)向外”的視角并不是要增加企業(yè)成本，而是賦予金融機構(gòu)和企業(yè)前瞻性視角，投資長期價值創(chuàng)造：減少今天自身產(chǎn)生的環(huán)境污染等“負外部性”，是為了控制明天的政策和市場風險，最大化長期競爭優(yōu)勢。

國內(nèi)外政策趨勢和市場需求都在引導(dǎo)投資人從市場機遇和價值創(chuàng)造的層面應(yīng)對ESG挑戰(zhàn)，創(chuàng)造更多社會價值。從政策方向看，人民銀行等國家部門近年已陸續(xù)推出各類具有中國特色的碳減排支持工具和定向性貨幣政策工具。

人行行長易綱近期公開表示，在已經(jīng)釋放的超千億元資金的基礎(chǔ)上，未來人行將釋放更多的資金促進綠色項目和ESG投資的發(fā)展。從市場需求看，德意志銀行8月剛發(fā)布的報告預(yù)計，未來30年中國綠色轉(zhuǎn)型投融資需求將有望突破100萬億。

參考國際市場的發(fā)展路徑，隨著國內(nèi)ESG市場的成熟和政策的細化，國內(nèi)投資機構(gòu)將從目前力爭“讓投資組合脫碳”進化到著手讓“讓地球脫碳”的階段，會有越來越多機構(gòu)通過實踐ESG影響力投資積極助力低碳轉(zhuǎn)型和社會發(fā)展。

但在這一過程中，需要盡可能設(shè)置基于科學(xué)證據(jù)的、可衡量的評價指標，并通過數(shù)據(jù)技術(shù)等手段，實現(xiàn)基于“雙重實質(zhì)性”的有效管理，以期在戰(zhàn)勝市場的同時，真正實現(xiàn)綠色繁榮的目標。

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