在清華大學(xué)五道口金融學(xué)院獲得金融碩士學(xué)位的鄔博華，2012年加入長江證券，從事新能源和電力設(shè)備行業(yè)研究，兩年后即被評為新財富最佳分析師，2016年開始保持六連冠，在競爭激烈的電新行業(yè)實(shí)屬不易。

從業(yè)十年間，電新行業(yè)從冷門走向大火，鄔博華的心態(tài)卻沒有變化。在他看來，處于一個火爆且快速變化的行業(yè)，分析師面臨更大的考驗(yàn)，如果不能保持從容的心態(tài)和自己的研究節(jié)奏，很容易焦慮。這一環(huán)境下，沉下心來把公司、行業(yè)研究做精做細(xì)做深，更為難得與必要。

來源：新財富（ID：newfortune）

作者：何倬

原標(biāo)題：《長江證券鄔博華：六連冠背后，把冷板凳坐熱，把快行業(yè)做精》

2012年，鄔博華入行時，A股新能源和電力設(shè)備行業(yè)的個股數(shù)量不過119只，總市值剛過5000億元。2022年，這一行業(yè)的個股則達(dá)到303只，總市值達(dá)到60000億元以上，10年市值增長超過10倍。

從業(yè)10年，鄔博華見證了新能源與電力設(shè)備從一個體量不大的冷門行業(yè)變得非常熱門，行業(yè)的容量和中國企業(yè)在全球的地位與日俱增，賣方研究的工作強(qiáng)度與競爭烈度也隨之提升。自2016年起，鄔博華保持新財富最佳分析師新能源和電力設(shè)備行業(yè)六連冠的好成績，其見證了怎樣波瀾壯闊的行業(yè)發(fā)展進(jìn)程，在研究上又有哪些獨(dú)到心得？

01

入行：“行動派”的兩次轉(zhuǎn)折

2003年，鄔博華考入清華大學(xué)，就讀于熱能工程系。同時，他還選修了經(jīng)濟(jì)、金融方面的課程。學(xué)習(xí)中，他發(fā)現(xiàn)，自己對金融比工科更感興趣。作為“行動派”的他于是決定，跨專業(yè)報考金融專業(yè)的研究生。

2007年，他如愿升讀中國人民銀行研究生部，也就是現(xiàn)在的清華大學(xué)五道口金融學(xué)院，主修金融專業(yè)。

碩士學(xué)習(xí)期間，鄔博華在金融機(jī)構(gòu)、政府投資機(jī)構(gòu)、企業(yè)都實(shí)習(xí)過，從而對各類機(jī)構(gòu)有了充分了解。2010年畢業(yè)后，他進(jìn)入通聯(lián)支付網(wǎng)絡(luò)服務(wù)有限公司，擔(dān)任董事長秘書。這家位于上海的第三方支付公司，由鄔博華的一位學(xué)長創(chuàng)立。

2011年5月，鄔博華加入國泰君安證券下屬的上海航運(yùn)產(chǎn)業(yè)基金管理有限公司，從事航運(yùn)方向的研究，從而對一級市場的工作有了切身體會。

要在一級市場快速做出成績，要么有豐富的人脈、資金等資源，要么對項(xiàng)目、企業(yè)、行業(yè)有豐富的判斷經(jīng)驗(yàn)和能力，剛?cè)肼殘龅男氯撕茈y達(dá)到這一標(biāo)準(zhǔn)。而初創(chuàng)基金一般更需要早出成績，也沒有形成比較成熟的人才培養(yǎng)體系，對于職場起步階段的新人，學(xué)習(xí)積累效果并不明顯。他感到，這份工作并不適合自己。

2012年3月，鄔博華選擇加盟長江證券研究所，開啟賣方研究生涯。在這里，他一路成長，如今已出任研究所副總經(jīng)理、電力設(shè)備新能源行業(yè)首席分析師。

在他看來，賣方研究非常市場化，勤奮、努力就能獲得相應(yīng)回報，成果也能及時收到市場反饋，自己比較喜歡這樣的工作內(nèi)容和狀態(tài)。雖然自己工作一兩年之后才轉(zhuǎn)向賣方研究，但可以通過加倍努力彌補(bǔ)回來。

02

高強(qiáng)度連軸轉(zhuǎn)工作，十年見證行業(yè)大火

加入長江證券后，鄔博華一直從事新能源與電力設(shè)備行業(yè)研究。

當(dāng)時，長江證券研究所只有汽車、煤炭、電力設(shè)備及新能源研究團(tuán)隊(duì)還有空缺。鄔博華考慮到自己本科學(xué)習(xí)能源與動力工程專業(yè)，畢業(yè)論文研究的是風(fēng)電，便選擇了電新團(tuán)隊(duì)，從行業(yè)研究助理做起。他表示，新能源本身是比較新的東西，自己對新的東西也比較感興趣。

不過，2012年的電力設(shè)備及新能源行業(yè)，遠(yuǎn)沒有如今的火爆，個股數(shù)量不過119只，總市值剛過5000億元，股價更在低谷。

“十一五”期間（2006至2010年），快速增長的電網(wǎng)投資，成就了電力設(shè)備行業(yè)的黃金時代，這一板塊上市公司的營業(yè)總收入增長565%，股價上漲277%。有鑒于此，市場普遍預(yù)期，電網(wǎng)投資未來幾年再難有如此高速增長。

加之日本福島核事故引發(fā)國內(nèi)核電項(xiàng)目暫停審批、光伏行業(yè)經(jīng)歷寒冬，電新板塊2011年開始進(jìn)入調(diào)整期，當(dāng)年股價下跌41%，在各行業(yè)中跌幅第一。

幸運(yùn)的是，鄔博華入行一年后，市場就出現(xiàn)轉(zhuǎn)機(jī)。

2013年，中國電力體制改革節(jié)奏開始加快，買電、賣電兩頭市場放開，開始引入社會資本。2014年11月19日，國務(wù)院辦公廳發(fā)布《能源發(fā)展戰(zhàn)略行動計(jì)劃（2014-2020年）》，提出著力優(yōu)化能源結(jié)構(gòu)，堅(jiān)持發(fā)展非化石能源與化石能源高效清潔利用并舉，大幅增加風(fēng)電、太陽能、地?zé)崮艿瓤稍偕茉春秃穗娤M(fèi)比重。

加之2015年A股出現(xiàn)大牛行情，2013至2015年，電新板塊年度漲幅分別達(dá)到35%、48%、85%，表現(xiàn)不俗（圖1）。但這一板塊還未大火，2012至2015年，個股僅增加9只，其營業(yè)總收入增長42%。

圖1：2011至2015年電力設(shè)備及新能源板塊年度漲跌幅

數(shù)據(jù)來源：Wind，新財富整理

在此行業(yè)上升期間，鄔博華心態(tài)卻一如剛?cè)胄袝r一般從容，專注于建立自己的研究體系。

從業(yè)之初，鄔博華遇到兩個“新人專屬”的根本問題：怎樣做好賣方研究工作？怎么做好新能源研究？

他總結(jié)的解決方案是，向四類群體學(xué)習(xí)。首先，長江證券研究團(tuán)隊(duì)比較年輕化，但也有不少資深研究員，團(tuán)隊(duì)氛圍也非常好，與他們交流，對新員工的成長非常有益。第二，學(xué)習(xí)模仿優(yōu)秀的分析師怎么寫報告、怎么調(diào)研。第三，向優(yōu)秀的買方投研人士學(xué)習(xí)，與他們多交流觀點(diǎn)，共享研究成果。第四，與上市公司和行業(yè)專家交流，積累對行業(yè)的認(rèn)識，建立自己的研究框架。寫報告、搭模型、建數(shù)據(jù)庫等基礎(chǔ)工作，則可以利用長江證券優(yōu)秀模板和案例做引導(dǎo)。

有了方法論，剩下的就是投入時間了。剛?cè)胄心菐啄?，鄔博華所有的精力都放在工作上，基本一天24小時都泡在研究所，寫報告、打電話、調(diào)研，睡在公司是常事，有時候?qū)憟蟾娴皆缟?、7點(diǎn)，走回家洗個澡，又回來開晨會，累了就趴一會。就這么連軸轉(zhuǎn)，工作強(qiáng)度相當(dāng)之大。

忙碌中，時間過得很快，不知不覺來到2019年。這一年，鄔博華明顯感受到了行業(yè)受到更多的關(guān)注，尤其是新能源，逐步成為主流賽道。

2019至2020年，電新板塊個股數(shù)量增加了99只，營業(yè)總收入由7423億元增加至15147億元，總市值更由10573億元增長至45890億元，遠(yuǎn)超業(yè)績增幅，顯示市場對這一板塊之看好（圖2）。與之對應(yīng)，機(jī)構(gòu)也加大對該板塊的布局，持股數(shù)量增長49%。

圖2：電力設(shè)備及新能源板塊市值、營業(yè)收入、個股數(shù)量變化

數(shù)據(jù)來源：Wind，新財富（單位：億元，個）

順應(yīng)行業(yè)發(fā)展趨勢，新財富最佳分析師評選于2008年將電力設(shè)備行業(yè)，調(diào)整為電力設(shè)備與新能源行業(yè)，2019年調(diào)整為新能源與電力設(shè)備行業(yè)。中信證券亦在這一年對行業(yè)分類標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行了修訂，比較顯著的變化是增設(shè)了新能源動力系統(tǒng)二級行業(yè)，并下分為鋰電池、燃料電池、車用電機(jī)電控、電池綜合服務(wù)子行業(yè)。從一系列改變可以看出，電新行業(yè)的屬性和側(cè)重點(diǎn)發(fā)生了變化。

在此背景下，鄔博華的工作內(nèi)容和強(qiáng)度也進(jìn)一步增加，他的團(tuán)隊(duì)人數(shù)即使從最初的3人增到8人，又加到現(xiàn)在的11人，工作仍是十分飽滿，甚至有應(yīng)接不暇、永無止境的感覺。

團(tuán)隊(duì)的小伙伴各有分工，從研究報告的撰寫、課題的準(zhǔn)備、模型的制作，到數(shù)據(jù)的跟蹤、客戶的交流路演。現(xiàn)在，鄔博華80%左右的時間花在行業(yè)研究上，剩余時間會用于團(tuán)隊(duì)管理和大制造、大金融組的管理。此外，由于疫情原因，客戶直播、宣傳的工作明顯增加。

經(jīng)歷了行業(yè)從冷到熱的變遷，有小伙伴問他，這個行業(yè)現(xiàn)在變得這么熱門，心態(tài)會不會發(fā)生變化，工作起來是不是特別開心？

鄔博華則認(rèn)為，這個變化給分析師提出了更大的考驗(yàn)。隨著行業(yè)變得非常熱門，客戶的需求會更多，工作壓力更大，競爭也更加激烈。同時，電新行業(yè)變化較快，分析師也需要及時跟上國內(nèi)外技術(shù)的新方向、市場的新變化，這也意味著更高的要求。分析師如果不能保持從容的心態(tài)和自己的研究節(jié)奏，很容易焦慮。

雖然，他也懷念剛?cè)胄械臅r候，行業(yè)雖然低迷，但可以花費(fèi)很多時間搭數(shù)據(jù)、模型，去研究一個小問題，得到一兩個人的認(rèn)可也會很高興。但在他看來，如今的快節(jié)奏下，能沉下心來把公司、行業(yè)研究做精做細(xì)做深，更為難得與必要。

03

兩年即上榜，保持六連冠

在這10年間，鄔博華也收獲了鮮花和掌聲。

2012年入行的鄔博華，2014年第一次帶隊(duì)參評新財富最佳分析師，便獲得電力設(shè)備與新能源行業(yè)第二名。

他對這一次獲獎的情景還記憶猶新。獲獎名單從第五名開始宣讀，由于期望值不高，當(dāng)發(fā)現(xiàn)第五名、第四名都不是自己的時候，鄔博華以為自己這次只是入圍而不是獲獎了。當(dāng)?shù)谌€不是他時，他感覺希望完全落空了。結(jié)果，第二名的名字卻是他，出乎意料的鄔博華十分激動。

2015年，股市大盤暴漲暴跌，電新行業(yè)由于正在經(jīng)歷能源革命，電改、能源互聯(lián)網(wǎng)、充電樁、電池等熱門題材受到資金追捧，然而，鄔博華的名次卻退后到第三名。

他事后反思，自己的研究還是偏重自上而下地選行業(yè)、選標(biāo)的，建立長期的跟蹤體系，緊跟基本面等客觀指標(biāo)，注重公司的核心競爭力和護(hù)城河。而2015年轉(zhuǎn)型、跨界的公司特別多，涌現(xiàn)出很多新業(yè)態(tài)，其短期難以證偽，長期的潛力也存在不確定性，但市場愿意給其溢價，自己則不擅長這樣的風(fēng)格。

2016年，新能源汽車騙補(bǔ)調(diào)查拉開序幕，加之2015年銷量基數(shù)較高，新能源汽車產(chǎn)銷量增速下滑，導(dǎo)致電新板塊由2015年的上漲94%轉(zhuǎn)為下跌。行業(yè)由喧囂回歸基本面。

在這樣的轉(zhuǎn)變中，鄔博華再進(jìn)一步，首次獲得了第一名。他坦言：“拿到第一名非常開心，我們的風(fēng)格一直比較穩(wěn)定，市場的認(rèn)可度也是長期沉淀的，獲獎是團(tuán)隊(duì)研究從量變逐步積累，到顯現(xiàn)成效的結(jié)果。”

由此開始，鄔博華連續(xù)六年獲得新財富新能源和電力設(shè)備行業(yè)第一名。但他卻說：“從結(jié)果來看，我們似乎都能保持比較好的名次，但這個行業(yè)競爭一直比較激烈，每次結(jié)果出來之前，心里都不是特別有底?！?/p>

因?yàn)槊恳荒暝u選都要從零開始，鄔博華表示，自己的心態(tài)和工作方式?jīng)]有太大的改變。名次提高，代表客戶的認(rèn)可提高，同時，大家的關(guān)注、期望、要求會更高，壓力也會更大。特別是行業(yè)波動比較大，或出現(xiàn)大的機(jī)會時，市場希望聽到自己的聲音。這也讓自己的研究和判斷、與客戶的交流會更加嚴(yán)謹(jǐn)。

當(dāng)被問到如何在競爭激烈的電新行業(yè)保持領(lǐng)先地位時，鄔博華強(qiáng)調(diào)團(tuán)隊(duì)的重要性。

長江證券研究所以自主培養(yǎng)研究員為主，致力于打造優(yōu)秀的研究團(tuán)隊(duì)，而不是推崇個人明星分析師。

想要成為長江證券研究員，需要從實(shí)習(xí)開始，完成考核，才能留用。實(shí)習(xí)生階段，長江證券就會有專人管理，定期組織各種培訓(xùn)，內(nèi)容包括工作技巧、研究方法。同時，每個實(shí)習(xí)生都會落地到一個研究小組，小組的老師也會對其進(jìn)行一對一的指導(dǎo)。

實(shí)習(xí)生每3個月都會面臨一次硬性考核，形式是寫一篇公司或行業(yè)的深度報告，并進(jìn)行答辯，接受評分。評分的標(biāo)準(zhǔn)分成四個維度：內(nèi)容、邏輯、表達(dá)、應(yīng)對。

內(nèi)容指報告寫得好不好，數(shù)據(jù)是否詳實(shí)，整體是否完整，格式是否正確。邏輯指論據(jù)、論證、結(jié)論能否說服大家。如果這兩塊做得好，說明做研究是合格的。表達(dá)則考察能否簡單明了說明研究成果，以評價其能否較好完成路演。考評人也會提出質(zhì)疑，甚至未知的問題，以考察應(yīng)變能力。最后則會看，其與長江證券的研究風(fēng)格、文化是否吻合。

考核分?jǐn)?shù)排名中，前20%是優(yōu)秀，前80%是合格，后20%是不合格。經(jīng)常名列前茅的實(shí)習(xí)生，會獲得優(yōu)先留用的機(jī)會。不及格的實(shí)習(xí)生，公司會征詢其帶教老師的評價。連續(xù)2次答辯成績都不合格，會在溝通原因之后有所淘汰。

在鄔博華看來，這種自主培養(yǎng)的研究員更像一張白紙，雖然缺少產(chǎn)業(yè)經(jīng)歷、社會資源，但勤奮耐心、有責(zé)任感，能踏踏實(shí)實(shí)、勤勤懇懇做研究，從行業(yè)的每個信息、每條公告、每個數(shù)據(jù)做起，形成對行業(yè)系統(tǒng)、完整的理解?！斑@也是長江證券研究給市場的印象：研究扎實(shí)、靠譜，服務(wù)注重與客戶的誠懇交流?？蛻艉芮宄軓拈L江證券獲得什么，一想到這方面的問題就會找你?！?/p>

由于長江證券的分析師們都是從實(shí)習(xí)生一起成長起來，大家的感情、合作的默契、團(tuán)結(jié)度都非常高。這也可以抵御單個分析師離開的風(fēng)險?！拔覀儚膩聿粫X得新財富獎項(xiàng)是某一個人的功勞和榮譽(yù)，而是團(tuán)隊(duì)的成績?！?/p>

04

電新行業(yè)細(xì)分領(lǐng)域，研究方法各有不同

經(jīng)歷行業(yè)波瀾壯闊的成長和市場的考驗(yàn)，鄔博華早已形成自己的研究框架。

長江證券將電新行業(yè)的研究分為三個板塊：一是以電動車中游產(chǎn)業(yè)為主的板塊，包括電池、電機(jī)、電控，而上游的有色金屬等資源品由金屬組負(fù)責(zé)，下游的新能源車由汽車組負(fù)責(zé)；二是風(fēng)電、光伏、儲能板塊，以光伏為主；三是電力設(shè)備與工業(yè)控制板塊。

鄔博華表示，電新板塊覆蓋的都是和電相關(guān)的領(lǐng)域，比如，電的發(fā)、輸、配、售、用、儲六個環(huán)節(jié)；電動車則屬于用電環(huán)節(jié)；電池既是儲電的產(chǎn)品，也是用電的產(chǎn)品；風(fēng)電、光伏屬于發(fā)電端；電力設(shè)備與工業(yè)控制屬于電力的輸、配、售、用環(huán)節(jié)。

但是，具體到各個環(huán)節(jié)，研究框架又有所不同。電動車制造環(huán)節(jié)，制造業(yè)的周期理論、供需理論、微笑曲線等普遍規(guī)律都可以適用。電動車中游的電池制造環(huán)節(jié)，偏制造品，也具備一定的消費(fèi)屬性，可以采用相關(guān)的框架。

此外，以光伏為代表的新能源發(fā)電環(huán)節(jié)，研究相對復(fù)雜，其既要看需求，也要看供給，兩者同等重要，供需決定價格水平。因此，需要先搭建一個完整的供需框架，此后，再研究供給的結(jié)構(gòu)、技術(shù)的演變。由于行業(yè)格局比較清楚，這一領(lǐng)域的研究重在實(shí)時跟蹤供需變化。

電力設(shè)備與工業(yè)控制環(huán)節(jié)則相對傳統(tǒng)，中國電力設(shè)備的投資由國家電網(wǎng)、南方電網(wǎng)等國企主導(dǎo)，這是一個投資驅(qū)動的行業(yè)，受政策影響比較大。投資數(shù)額一旦提高，行業(yè)景氣度就更好。

這三大板塊中，屬于新能源汽車領(lǐng)域的電動車近年極為火爆，這一產(chǎn)業(yè)鏈上，誕生了寧德時代、比亞迪等牛股。

鄔博華表示，電動車是2015年才開始大力發(fā)展的行業(yè)，近年來，這一行業(yè)發(fā)生了兩大變化，其研究框架也隨之轉(zhuǎn)變，目前，以需求研究為主，再看供給、價格、盈利因素。

其一大變化，是由政策驅(qū)動轉(zhuǎn)向市場驅(qū)動。2009至2013年，是新能源汽車的推廣期，政府為扶持行業(yè)發(fā)展，投資了巨額補(bǔ)貼，市場的需求由政策引導(dǎo)。這個階段，更注重政策的研究。

經(jīng)過2014至2018年政府以補(bǔ)貼性政策鼓勵車企入局，新能源車陣營逐步擴(kuò)容，并向C端滲透，市場化格局初具雛形。2019年，政府補(bǔ)貼進(jìn)入退坡期，加之造車新勢力涌入，新能源車市場由政策驅(qū)動轉(zhuǎn)為市場、技術(shù)驅(qū)動，消費(fèi)者真正的需求決定市場和車企的景氣度。此時，投資的邏輯轉(zhuǎn)向需求研究，哪款車型更符合消費(fèi)者需求，性價比更高、續(xù)航里程更長、安全性更好，則更受歡迎，車企業(yè)績更好。

另一變化，是從中國單點(diǎn)驅(qū)動，到中歐共同驅(qū)動，到現(xiàn)在的中美歐共同驅(qū)動。2015至2019年，全球新能源汽車的生產(chǎn)和銷售以中國為重要構(gòu)成。從2020年開始，歐洲也加入這一陣營，當(dāng)?shù)厥袌鲩_始爆發(fā)式增長。近年，美國亦加入這一大潮。因此，分析師也會關(guān)注歐美產(chǎn)業(yè)鏈及市場，探索當(dāng)?shù)厥袌龃筚u會對整個行業(yè)有什么積極的帶動。

展望未來，新能源和電力設(shè)備行業(yè)的征途可謂星辰大海。鄔博華表示，從光伏、風(fēng)電、電動車的全球需求看，僅2023年，新能源行業(yè)的增速至少在30%以上。身處這個生命力越來越強(qiáng)、增速越來越快的行業(yè)，鄔博華感嘆：“我們既要有長期的信仰，也要有短期和中期因時而變的能力和敏銳度，才能分享新能源領(lǐng)域的增長紅利?！?/p>

對話鄔博華：2025年新能源市場空間有望翻倍

01

“光伏+風(fēng)電”和“新能源車”的市場空間都將超過萬億

新財富：2021年，新能源行業(yè)大爆發(fā)，光伏、風(fēng)電的發(fā)電量占比已經(jīng)接近10%，新能源汽車的滲透率已經(jīng)超過10%。近幾年新能源車的較快增長讓不少投資人擔(dān)心，其增速是否會邊際放緩。結(jié)合2022年市場表現(xiàn)，您認(rèn)為新能源行業(yè)格局是否會發(fā)生一些細(xì)微的變化？

鄔博華：我認(rèn)為新能源行業(yè)真正進(jìn)入快速發(fā)展階段了。不光是中國，在全球也是這樣的趨勢：風(fēng)電、光伏發(fā)電占比快速提升，裝機(jī)量也快速增長。這代表新能源作為一種未來發(fā)電的非常重要的組成部分，為全球主流國家和區(qū)域接受。同時，這也展現(xiàn)了新能源的生命力，我相信它的整體增速還會越來越快。

此外，中國對新能源車的扶持已經(jīng)有四五年了，2021年中國新能源車剛邁過10%的滲透率。未來，我們將100%滲透率作為理想目標(biāo)，還有比較大的上升空間，我相信增長節(jié)奏會比過去幾年更快。

我覺得格局沒有發(fā)生變化。從數(shù)字上來說，受基數(shù)效應(yīng)的影響，一個行業(yè)不可能一直維持翻倍的增速。不過，新能源車滲透率剛過10%，還沒到談?wù)撛鏊俜啪彽臅r候，仍然有一個加速的階段。加速主要體現(xiàn)在絕對量的增加上，每一年絕對量的增加規(guī)模還是非常大的，增速會基于每年基數(shù)的不同而不一樣。

其實(shí)，我認(rèn)為，新能源車增速的變化是影響這個行業(yè)中長期邏輯以及股價的重要因素，但并不是最重要的因素。對于這個行業(yè)來講，我們看到了它未來的增長空間，但過程中的節(jié)奏很難判斷。但其魅力也更多地體現(xiàn)在它的節(jié)奏會超過大家預(yù)測。

新財富：按照國家規(guī)劃，到2025年，非化石能源占能源消費(fèi)的比重會達(dá)到20%左右，按照這個數(shù)據(jù)來測算，您覺得新能源市場空間有多大？

鄔博華：2022年，全球光伏裝機(jī)總量大概是250GW，有接近萬億的市場空間。加上風(fēng)電，新能源市場空間超過萬億。到2025年，我們預(yù)期市場空間會在現(xiàn)有的基礎(chǔ)之上翻倍。對于電動車而言，我們預(yù)期2022年全球產(chǎn)銷量是900-1000萬輛，保守估計(jì)，到2025年可以翻倍。

02

如何判斷新能源板塊估值風(fēng)險

新財富：落腳到現(xiàn)在，大家通常都知道新能源的未來前景很好，在這個一致預(yù)期下，新能源在2021年迎來大漲，經(jīng)過2022年初以來的調(diào)整及之后的反彈，如何看待這個板塊的估值水平？出現(xiàn)哪些信號，意味著這個行業(yè)在資本市場上的風(fēng)險相對會更大一點(diǎn)？

鄔博華：2021年的新能源板塊表現(xiàn)還是星辰大海的氛圍，而2022年1至4月，股市波動較大，新能源板塊也經(jīng)歷了比較大的調(diào)整。我個人認(rèn)為，這次調(diào)整有一些短期因素的作用，例如疫情、俄烏沖突等，這些短期因素是無法預(yù)料的。但是，新能源行業(yè)的中長期發(fā)展趨勢并沒有發(fā)生變化。我們也看到了，隨著戰(zhàn)爭形勢的明朗化以及疫情的控制，6月份以來，新能源板塊從底部反彈，整體表現(xiàn)非常好，但這是短期因素好轉(zhuǎn)的反映。

再說估值，行業(yè)增速以及增速的確定性是影響行業(yè)估值的關(guān)鍵因素。如果一個行業(yè)能維持每年30%的復(fù)合增速，30倍估值甚至更高是合理的。如果行業(yè)增速下降，或者一些因素使得增長的確定性沒那么高了，對估值的影響就會比較大。

展望2023年，從光伏、風(fēng)電、電動車的全球需求來看，新能源行業(yè)增速至少在30%以上，未來，新能源板塊估值還有一定的提升和修復(fù)的空間。

03

“缺芯少鋰”如何影響新能源板塊投資

新財富：全球新能源行業(yè)現(xiàn)在仍面臨著“缺芯少鋰”之痛，這對供應(yīng)鏈造成了比較大的影響，對相關(guān)板塊的投資有哪些影響？

鄔博華：“缺芯少鋰”是一個很現(xiàn)實(shí)的情況，也反過來說明，這個行業(yè)需求的爆發(fā)力的確非常強(qiáng)，供應(yīng)鏈的一些瓶頸限制了需求的釋放。其實(shí)，我覺得，這是行業(yè)趨勢形成過程中會遇到的一個不可避免的問題，很多行業(yè)都會這樣。

對于電動車缺芯問題，我們在想各種辦法去解決，比如說促進(jìn)芯片的國產(chǎn)化等替代方案。同時，我覺得芯片行業(yè)的一些企業(yè)也會騰挪更多的產(chǎn)能來保證新能源汽車的發(fā)展，這也是一種解決的方式。

對鋰來講，這是一個資源品。資源品的補(bǔ)充和開發(fā)，的確需要比較長的周期，也存在比較多的不確定性。

從供需對比來看，這個因素一般會直接體現(xiàn)在對產(chǎn)量的約束，以及對價格的傳導(dǎo)上。我覺得產(chǎn)業(yè)鏈都會有一個自身的平衡機(jī)制，比如價格過高時，一定會有一個平衡機(jī)制讓它回歸到合理的水平，當(dāng)產(chǎn)量放不出來時，也會有一些補(bǔ)償?shù)臋C(jī)制來促進(jìn)產(chǎn)能提升。

從目前來看，缺、少并不重要，我們看到各個產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)都在努力保證供應(yīng)、滿足需求，最終達(dá)到理想目標(biāo)。我認(rèn)為，只要這個節(jié)奏和趨勢還在正常進(jìn)行，就不會影響整個產(chǎn)業(yè)，股價自然會結(jié)合供應(yīng)的瓶頸和環(huán)節(jié)去匹配。

新財富：有一些缺芯現(xiàn)象緣于疫情或者其他原因?qū)е鹿?yīng)鏈?zhǔn)茏?，一旦全球疫情受控，芯片的供?yīng)是不是會恢復(fù)正常？

鄔博華：我覺得供需關(guān)系的判斷是非常難的。芯片的一些供給在海外，疫情的確影響了芯片產(chǎn)能的有效釋放。疫情、需求爆發(fā)、戰(zhàn)爭因素等都會疊加在一起，影響這個行業(yè)的供需景氣。如果疫情緩解了，一定會讓一些因素變好，從而帶來供給增加。

但是，當(dāng)你的滲透率還比較低時，潛在的可開發(fā)需求非常多，某一個環(huán)節(jié)的充足釋放，或者瓶頸的反轉(zhuǎn)，對需求量的促進(jìn)非常有用。

新財富：2023年鋰的產(chǎn)能會不會有新增釋放，鋰的供給會不會達(dá)到一個相對平衡的狀態(tài)？

鄔博華：鋰作為一個資源品，礦山的開發(fā)和正常有效產(chǎn)能的釋放需要很長的時間周期，同時，過程中的不確定性還是比較高的。所以，我個人認(rèn)為，鋰的供給相對還是比較緊張的。

還有一個因素，量和價是聯(lián)系在一起的，假如鋰增多，供大于求，價格一定會有比較大的下降。這種情況下，風(fēng)電、光伏、電動車成本會下降，使得新能源的需求會增加，又會進(jìn)一步刺激鋰的需求，這是一個互相影響、互相反饋的過程。

量放得特別多時，價格下降，那么，一定會把需求再刺激出來，需求的刺激又對價格下降形成一定的托底，對供給的消化提供一個很強(qiáng)的支撐。所以，在滲透率比較低的階段，這種相輔相成、互相支撐的效果會更加明顯。

04

新能源行業(yè)該如何投資？上中游格局較確定，下游變化較大

新財富：2021年初，很多新能源車企的交付量下滑，但是，龍頭比亞迪的交付量反而逆勢上漲。新能源行業(yè)上中下游的格局是否開始走向確定？

鄔博華：新能源行業(yè)的魅力就在于“新”?！靶隆币馕吨袠I(yè)的變化是層出不窮的。所以，我們不能100%確定這個行業(yè)是怎么樣的，只能做大概率的判斷。不過，經(jīng)過這兩三年比較“高光”的發(fā)展，行業(yè)的格局的確相對比較確定。

新能源汽車上中下游產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)潜容^長的。上游的資源可以根據(jù)礦產(chǎn)的稟賦、投產(chǎn)的規(guī)劃、經(jīng)營情況等判斷投資價值，我認(rèn)為上游可見度相對高一些，但也經(jīng)常會偏離預(yù)期。以電池為代表的中游制造環(huán)節(jié)，經(jīng)過這幾年的發(fā)展，只要不出現(xiàn)技術(shù)的突變，格局的清晰度還是比較高的。

新能源車下游的格局變化相對較大。下游的車企是最接近消費(fèi)者的，消費(fèi)者的需求是多種多樣的，車企需要把握每個階段消費(fèi)者的特點(diǎn)，推出符合消費(fèi)者需求的產(chǎn)品。

以比亞迪為代表的公司，的確具有很強(qiáng)的電動車制造優(yōu)勢，有全領(lǐng)域布局基礎(chǔ)，在車型的開發(fā)上也是步步搶先。但是我也相信，未來的車企還會有新進(jìn)入者，目前一些車企的先發(fā)優(yōu)勢是存在的，但也會發(fā)生變化。以智能手機(jī)為例，從傳統(tǒng)手機(jī)到智能手機(jī)，參與方發(fā)生了很大的變化。比如，之前有諾基亞、摩托羅拉，后面有蘋果、三星，又有了華為、OPPO、vivo。消費(fèi)者在變，需求也在變。

我們看到，新能源車參與方有傳統(tǒng)的車企、新興的造車勢力，還有一些互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)、金融科技企業(yè)。未來，新參與者還會比較多，同時，我覺得競爭點(diǎn)會不太一樣，既有電動化的空間，也有智能化、自動化的空間，后者空間會更大。

新財富：對普通投資者來說，該如何把握新能源的投資機(jī)會？

鄔博華：首先，對新能源行業(yè)的投資要有堅(jiān)定的信念，波動中長期堅(jiān)守。我也經(jīng)歷過新能源這10年的起起落落，但是從2020年開始，這個行業(yè)的長期目標(biāo)確定之后，邏輯就更加清晰了，大家的信念也更加堅(jiān)定。在這種情況下，我覺得未來的路會越來越好。

第二，相信專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者的力量。專業(yè)投資人的確會發(fā)揮非常重要的作用，他們會有實(shí)時的跟蹤、深入的研究，來辨別行業(yè)的短、中期變化，投資的產(chǎn)出效率會更高。

新財富：新能源是個很大的產(chǎn)業(yè)鏈，目前來看，哪些細(xì)分領(lǐng)域比較有投資價值？

鄔博華：我覺得新能源投資應(yīng)緊扣量價齊升和成長性兩大指標(biāo)。

第一，任何環(huán)節(jié)，如果具備量價齊升的特點(diǎn)，其投資機(jī)會一定會很好。我們可以見到，供小于求，需求非常好，那么，價格就會一直攀升。對應(yīng)到企業(yè)經(jīng)營層面，它的單價、銷量都會有比較好的表現(xiàn)。這一般出現(xiàn)在緊缺環(huán)節(jié)，比如說，電動車上游的資源品是相對比較緊缺的，再比如，光伏上游的多晶硅也非常緊缺。我覺得，對緊缺環(huán)節(jié)的投資是一個比較好的選擇。

第二，行業(yè)成長性比較確定。這樣的標(biāo)的跟隨行業(yè)成長，同時還能獲取超額收益，這就是選各個環(huán)節(jié)的龍頭公司。值得注意的是，要關(guān)注這個環(huán)節(jié)的格局是否比較確定。比如電動車?yán)锏碾姵?，光伏風(fēng)電的一些組件，還包括風(fēng)電里面的一些零部件，其實(shí)都有自己比較好的邏輯。

從整個投資上講，第一是量價提升，第二是格局確定，然后有超越行業(yè)平均增速的阿爾法，這兩個標(biāo)準(zhǔn)對于大家選擇比較好的環(huán)節(jié)或者比較好的公司有一定的幫助。當(dāng)然，這都是動態(tài)變化的，每個階段會不太一樣。

05

光伏和風(fēng)電：投資漸入佳境

新財富：剛才您提到了多晶硅，2022年下半年，硅料產(chǎn)能釋放，成本有所下降，從而利好中下游，如何看待這一領(lǐng)域的量價變化邏輯？

鄔博華：因?yàn)槎嗑Ч韫枇线@兩年一直處于很緊缺的狀態(tài)，隨著量的釋放和價格的降低，整個中下游會有比較大的利好。如果多晶硅的價格和量都有非常好的釋放的話，我覺得對需求的支撐度會很高，那么，需求也有可能會超出大家的預(yù)期，這反過來又會支撐多晶硅的價格維持在相對不錯的水平，這是一個相輔相成的過程。光伏行業(yè)的各環(huán)節(jié)都會受益于行業(yè)的貝塔收益，只是說細(xì)分邏輯可能會有所不同。

新財富：風(fēng)電的表現(xiàn)也很強(qiáng)勢，陸上風(fēng)電和海上風(fēng)電，從投資的角度看有差別嗎？

鄔博華：我對風(fēng)電板塊相對樂觀。不過我看風(fēng)電板塊時，通常將兩者放在一起。因?yàn)閮烧吆芏喹h(huán)節(jié)是相通的，例如塔筒、葉片、主機(jī)電纜主軸，只是說一個安裝在海上，一個在陸地。

對風(fēng)電行業(yè)，我覺得經(jīng)歷過2021年的陸上退補(bǔ)和2022年的海風(fēng)退補(bǔ)之后，這兩年行業(yè)的需求的確有一些波動，補(bǔ)貼退坡之后都會有影響。從目前的先行指標(biāo)來看，因?yàn)轱L(fēng)電成本降低比較快，其需求還是非常好的。從2022年下半年開始，到2023年，風(fēng)電行業(yè)的需求都會進(jìn)入一個穩(wěn)步發(fā)展的通道。

新財富：光伏和風(fēng)電的發(fā)展離不開儲能，現(xiàn)在儲能行業(yè)是否接近量價齊升，又或者是具備阿爾法的階段？

鄔博華：我認(rèn)為儲能的行業(yè)空間值得期待。中國光伏、風(fēng)電剛剛走過了平價上網(wǎng)的拐點(diǎn)，意味著企業(yè)不需要國家的補(bǔ)貼，就可以純市場化地發(fā)展。如果加上儲能，又提高了風(fēng)電、光伏的成本。未來，隨著光伏、風(fēng)電成本的下降，可以將一部分的成本空間讓給儲能。

在此背景下，我認(rèn)為儲能行業(yè)也是分產(chǎn)業(yè)階段的。剛開始，我們可以把一些高價的量、必須的量做出來，這個增速已經(jīng)很不錯了。后面，等待新能源的成本降低到一定程度，儲能的空間就會得到一個爆發(fā)。

新財富：理想中的新能源技術(shù)是什么樣子？從當(dāng)下直觀的感受看，充電樁的配套也不是那么充足，電動車的故障率比較高，續(xù)航也還是一個問題。

鄔博華：理想的新能源，到底是一個什么樣的理想？產(chǎn)業(yè)自然的發(fā)展規(guī)律和發(fā)展趨勢是不能阻擋的，就跟我們10年前也很難想象，現(xiàn)在對手機(jī)的依賴和使用會達(dá)到這樣一個狀態(tài)。

從行業(yè)滲透率來看，我覺得風(fēng)電、光伏這種具有經(jīng)濟(jì)性的可再生能源，疊加儲能，未來對整個能源的貢獻(xiàn)會越來越重要，但我不能確定一定是100%的完全替代。

對于其他的標(biāo)準(zhǔn)，例如充電時間、速度、續(xù)航里程，我覺得都是可以動態(tài)地去解決，至少目前沒有看到這些問題對行業(yè)的發(fā)展起到大的制約。

我們也看到電池、光伏技術(shù)在不斷進(jìn)步，風(fēng)電成本也在不斷地降低，我覺得理想的狀態(tài)一定是在這個過程里不斷地被重新認(rèn)識，然后最終達(dá)到一個規(guī)模的量或滲透率，那就是我們比較理想的狀態(tài)。至于以一種什么樣的方式實(shí)現(xiàn)，或者通過什么技術(shù)實(shí)現(xiàn)，我覺得現(xiàn)在還沒有明朗。但按照這個路徑走，它一定會越來越明朗的。