新華財(cái)經(jīng)北京12月9日電（李奇涵）2022年以來(lái)，美聯(lián)儲(chǔ)的鷹派傾向不斷動(dòng)搖著債市，美債一度錄得歷史上最差的年初開(kāi)局。今年3月份時(shí)，10年期美債收益率曾達(dá)到2.417%的高點(diǎn)，現(xiàn)在它已經(jīng)從逾4%的高位回落至3.4%左右。與年初開(kāi)市相比，這一關(guān)鍵收益率今年最高上漲了逾260個(gè)基點(diǎn)，是2007年以來(lái)的最高水平。

許多投資者預(yù)計(jì)，隨著消費(fèi)價(jià)格飆升推動(dòng)美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)入全面對(duì)抗通脹的模式，債券市場(chǎng)將出現(xiàn)更多動(dòng)蕩。高盛(Goldman Sachs)3月下旬時(shí)曾將其對(duì)10年期美債收益率的年終預(yù)期保守地從2.25%上調(diào)至2.7%，并預(yù)計(jì)美債收益率曲線將出現(xiàn)“溫和”倒掛，該行分析師表示，這種現(xiàn)象并不一定像過(guò)去那樣預(yù)示著經(jīng)濟(jì)衰退即將到來(lái)。而其他市場(chǎng)觀點(diǎn)則認(rèn)為，2年期和10年期美債收益率曲線倒掛預(yù)示著美國(guó)經(jīng)濟(jì)即將萎縮，目前該指標(biāo)已深深倒掛83個(gè)基點(diǎn)左右（美國(guó)財(cái)政部12月8日數(shù)據(jù)）。

動(dòng)蕩的一年與美聯(lián)儲(chǔ)升息

今年3月16日以來(lái)，美聯(lián)儲(chǔ)已將美國(guó)聯(lián)邦基金利從0.25%上調(diào)了375個(gè)基點(diǎn)，試圖降低數(shù)十年以來(lái)的最高通脹水平，而美債收益率也隨之大幅上升。10年期美債收益率從1月3日的1.63%一路走高，到9月27日一度觸及4.01%，達(dá)到2008年10月以來(lái)的最高水平；10月13日，投資者對(duì)超預(yù)期CPI數(shù)據(jù)的反應(yīng)是拋售債券，致美債收益率大幅上漲，10年期美債收益率短暫飆升至4.08%的高位，這是繼9月27日的第二次，再創(chuàng)2008年10月以來(lái)的紀(jì)錄；10月24日，10年期美債收益率最高觸及4.3%，創(chuàng)2007年以來(lái)的新高。11月7日以來(lái)，10年期美債收益率又開(kāi)始掉頭向下，截至12月7日，已經(jīng)下跌了80個(gè)基點(diǎn)至3.42%。

收益率曲線倒掛與經(jīng)濟(jì)衰退

擔(dān)心強(qiáng)硬貨幣政策可能拖累經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的投資者一直在關(guān)注美債收益率曲線的走勢(shì)，該曲線越來(lái)越多地顯示，一些較短期債券的收益率高于較長(zhǎng)期債券的收益率。2年期和10年期美債收益率曲線的倒掛令一些投資者感到恐慌，因?yàn)樵S多人認(rèn)為這是經(jīng)濟(jì)衰退的早期跡象。

今年以來(lái)，2年期美債和10年期美債收益率倒掛幅度屢創(chuàng)歷史新高。11月3日歐市交易時(shí)段，2年期美債曾出現(xiàn)一次原因不明的拋售，收益率在盤(pán)中一度飆升至5.134%，10年期美債收益率最高觸及4.159%，兩者之差100BPs，為1982年以來(lái)最高水平。

實(shí)際上，2年期美債和10年期美債收益率曲線在今年4月初就已經(jīng)出現(xiàn)過(guò)短暫倒掛（上圖），此后這一倒掛現(xiàn)象消退3個(gè)月，直至7月再次倒掛，不過(guò)這次似乎成為常態(tài)化了。與此同時(shí)，其他短債與長(zhǎng)債之間也出現(xiàn)了不同程度的倒掛（下圖）。

此外，投資者也一直在關(guān)注所謂的實(shí)際收益率，即債券的名義收益率減去通貨膨脹率。兩年多來(lái)，美國(guó)國(guó)債的負(fù)實(shí)際收益率增強(qiáng)了股票和其他相對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的吸引力，支撐標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)從2020年3月的低點(diǎn)上漲了一倍。

投資者拋售與債市動(dòng)蕩

10月初，美國(guó)國(guó)債規(guī)模有史以來(lái)首次突破31萬(wàn)億美元，而隨著商業(yè)銀行、養(yǎng)老基金和外國(guó)政府紛紛拋售美債，以及美聯(lián)儲(chǔ)加快出售資產(chǎn)負(fù)債表上美債的計(jì)劃，投資者撤離美國(guó)債券的步伐加快了。

隨著最大的買(mǎi)家退出市場(chǎng)，美國(guó)國(guó)債現(xiàn)在正在尋找另一個(gè)可靠的買(mǎi)家群體。摩根士丹利(Morgan Stanley)策略師馬休·霍恩巴赫(Matthew Hornbach)曾表示，毫無(wú)疑問(wèn)，這些美債最終會(huì)落入某個(gè)買(mǎi)家手中。他說(shuō)，更大的問(wèn)題是，邊際參與者如何給這些債券重新定價(jià)。

在困擾美國(guó)國(guó)債市場(chǎng)的諸多問(wèn)題中，缺少大型買(mǎi)家只是另一個(gè)令人擔(dān)憂的因素。該市場(chǎng)通常是全球最具深度和流動(dòng)性的固定收益市場(chǎng)，但實(shí)際上正面臨流動(dòng)性減少的問(wèn)題——許多交易員、學(xué)者和債券市場(chǎng)專(zhuān)家表示，這可能會(huì)引發(fā)一場(chǎng)危機(jī)。因?yàn)橛?guó)國(guó)債市場(chǎng)最近經(jīng)歷了瘋狂拋售，導(dǎo)致英國(guó)央行不得不出手干預(yù)，并引發(fā)了對(duì)危機(jī)蔓延至美國(guó)市場(chǎng)的擔(dān)憂。

“經(jīng)濟(jì)中各種各樣的參與者購(gòu)買(mǎi)美國(guó)國(guó)債。不管買(mǎi)家是商業(yè)銀行、資產(chǎn)管理公司還是美國(guó)家庭，政府發(fā)行的國(guó)債都會(huì)有人購(gòu)買(mǎi)?！被舳靼秃赵?0月的一份報(bào)告中寫(xiě)道。對(duì)廣大投資者來(lái)說(shuō)，更重要的問(wèn)題“不是誰(shuí)會(huì)購(gòu)買(mǎi)這些證券，而是以什么價(jià)格購(gòu)買(mǎi)”。

在2001年至2010年期間，日本、中國(guó)等國(guó)家和地區(qū)持有大量美債，現(xiàn)在也開(kāi)始逐步減持。美國(guó)財(cái)政部11月最新數(shù)據(jù)顯示，美債前兩大“債主”在9月均選擇拋售美債，其中，日本所持美債大幅縮減796億美元至11998億美元，連續(xù)第三個(gè)月減持；中國(guó)當(dāng)月所持美債規(guī)模減少382億美元，倉(cāng)位回落至9336億美元。

據(jù)紐約聯(lián)儲(chǔ)8月份的一篇報(bào)告，研究員從歷史的角度分析了這些損失，以及長(zhǎng)期收益率的變化是否可以用更高的短期利率預(yù)期來(lái)解釋?zhuān)€是投資者對(duì)持有國(guó)債要求更高的補(bǔ)償。

研究報(bào)告確定了歷史上的42次拋售美債，其中10年期零息債券的累計(jì)回報(bào)率低于-5%。這種拋售的平均最大累計(jì)損失是11.1%，最嚴(yán)重的拋售導(dǎo)致了38.4%的損失(1980年6月到1982年8月之間的一段時(shí)間)。研究報(bào)告發(fā)現(xiàn)，5%或以上的拋售平均持續(xù)時(shí)間為214個(gè)交易日(不包括目前的拋售，其結(jié)束日期尚未可知)，最小為21天(1982年8月至9月之間)，最大為722天(2016年7月至2019年5月之間)。

報(bào)告顯示，目前的拋售是40年來(lái)最大的一次，超過(guò)了1994年、2003年和2013年的拋售。截至報(bào)告發(fā)布日期，本輪拋售的低谷出現(xiàn)在6月14日，累計(jì)回報(bào)率為-26.9%，2013年9月為-14.1%，2003年8月為-14.6%，1994年11月為-18.0%。這些事件都無(wú)法與1979-80年和1980-82年沃爾克（時(shí)任美聯(lián)儲(chǔ)主席）時(shí)代的兩次拋售所造成的巨大損失相比(分別下跌36.0%和38.4%)。

全球利率上升

就在一季度時(shí)，許多觀察人士還在猜測(cè)10年期美債收益率是否會(huì)再次突破2%，但隨后的地緣政治緊張局勢(shì)疊加40年罕見(jiàn)的通脹和美聯(lián)儲(chǔ)的不斷加息，美債收益率不斷創(chuàng)新高，歐美主要國(guó)家的債券收益率也紛紛尾隨上行。先鋒集團(tuán)預(yù)計(jì)，美國(guó)聯(lián)邦基金利率將在今年第四季度達(dá)到或高于4.5%的峰值，并在2023年基本保持在這一水平。

先鋒集團(tuán)認(rèn)為，當(dāng)通貨膨脹降溫時(shí)，利率更加穩(wěn)定。美聯(lián)儲(chǔ)將放慢加息步伐，勞動(dòng)力市場(chǎng)走弱。在這種情況下，將有更充分的理由增加長(zhǎng)期風(fēng)險(xiǎn)敞口，這在經(jīng)濟(jì)疲弱的背景下以及最終轉(zhuǎn)向降息的情況下應(yīng)該是有價(jià)值的。

在美國(guó)以外的發(fā)達(dá)市場(chǎng)，利率仍存在一些風(fēng)險(xiǎn)?？赡軙?huì)出現(xiàn)新的通脹沖擊或事件，就像最近在英國(guó)所看到的那樣，英國(guó)政府與貨幣當(dāng)局的工作目的背道而馳。英國(guó)國(guó)債本季度的回報(bào)率為-13.6%。

到2023年，歐元區(qū)的央行利率應(yīng)該達(dá)到2.5%，澳大利亞達(dá)到3.5%，英國(guó)達(dá)到5%。亞洲央行開(kāi)始加息的時(shí)間較晚，它們將被迫與全球利率保持一致，否則將難以捍衛(wèi)本國(guó)貨幣。現(xiàn)在，負(fù)利率已經(jīng)消失，只有日本央行仍在維持這一利率。

12月7日，加拿大央行宣布年內(nèi)第七次加息，將央行利率從3.75%提升50個(gè)基點(diǎn)至4.25%，與市場(chǎng)預(yù)期一致。本次加息后，加央行的利率達(dá)到2007年12月以來(lái)的最高水平。

12月14日，美聯(lián)儲(chǔ)即將宣布本年最后一次50個(gè)基點(diǎn)的加息，聯(lián)邦基金利率將進(jìn)入4.25%至4.50%的區(qū)間。有市場(chǎng)觀點(diǎn)認(rèn)為，盡管美聯(lián)儲(chǔ)目前放緩了加息的步伐，但明年3月前加息仍不會(huì)停止，或在2023年年底開(kāi)始降息。

2023年展望中的衰退

地緣政治緊張、能源市場(chǎng)失衡、持續(xù)高企的通貨膨脹率以及不斷上升的利率，讓許多投資者和經(jīng)濟(jì)學(xué)家擔(dān)心，美國(guó)經(jīng)濟(jì)在2023年將不可避免地陷入衰退。

德意志銀行(Deutsche Bank)表示，隨著美聯(lián)儲(chǔ)加息，預(yù)計(jì)美國(guó)將在2023年陷入衰退。作為首家預(yù)測(cè)美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退的大型銀行，它辯稱(chēng)這一事件對(duì)抑制通脹是必要的。該行表示，債券收益率曲線的倒掛是未來(lái)兩年經(jīng)濟(jì)衰退即將到來(lái)的可靠跡象。

美銀美國(guó)利率策略主管馬克·卡巴納在近期的一次媒體發(fā)布會(huì)上表示，美國(guó)經(jīng)濟(jì)將在明年年中左右進(jìn)入衰退，這將推動(dòng)美聯(lián)儲(chǔ)在2023年底降息，并壓低收益率。預(yù)計(jì)加息放緩也將緩解今年困擾投資者的一些波動(dòng)，美國(guó)股市和債券價(jià)格均出現(xiàn)大幅下跌。預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)明年將再加息3次，直到3月份達(dá)到5.25%的最終利率。政策制定者可能會(huì)在2023年12月開(kāi)始降息。

美國(guó)銀行預(yù)測(cè)，10年期美債收益率將在明年下降，因?yàn)槊缆?lián)儲(chǔ)將減緩貨幣緊縮，并最終降低利率以刺激不斷萎縮的經(jīng)濟(jì)。

編輯：王柘

聲明：新華財(cái)經(jīng)為新華社承建的國(guó)家金融信息平臺(tái)。任何情況下，本平臺(tái)所發(fā)布的信息均不構(gòu)成投資建議。