上周各期限利率債均下行，其中1年期國(guó)債活躍券收益率下行6.98BP至2.01%，10年國(guó)債活躍券下行3.75BP收至2.89%。上周為春節(jié)后第一周，資金面整體偏松，市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)期有所調(diào)整，債市情緒好轉(zhuǎn)。

我們認(rèn)為，當(dāng)前市場(chǎng)關(guān)注的重點(diǎn)在于2023年包括地產(chǎn)、基建、消費(fèi)等的經(jīng)濟(jì)恢復(fù)情況，以及央行政策和流動(dòng)性趨勢(shì)。

春節(jié)期間疫情控制情況較好，各地消費(fèi)、客流情況逐步恢復(fù)，1月PMI重回景氣區(qū)間達(dá)到50.1%，制造業(yè)、非制造業(yè)指數(shù)均升至擴(kuò)張區(qū)間，經(jīng)濟(jì)景氣水平明顯回升。

信貸方面，12月信貸數(shù)據(jù)大幅好于預(yù)期，企業(yè)中長(zhǎng)貸繼續(xù)改善，前期政策性金融工具效果仍在逐步體現(xiàn)；但債券市場(chǎng)調(diào)整背景下，企業(yè)債融資大幅減少，疊加政府債縮量，居民貸款繼續(xù)偏弱，社融增速仍不高。

目前各銀行均在開(kāi)展1月信貸開(kāi)門紅項(xiàng)目，但春節(jié)假期影響工作日減少，預(yù)計(jì)信貸或保持正常增量；1月上旬票據(jù)利率走高，貸款需求預(yù)計(jì)或仍較強(qiáng)。

近期監(jiān)管對(duì)于地產(chǎn)融資政策持續(xù)放松，預(yù)計(jì)對(duì)地產(chǎn)企業(yè)流動(dòng)性壓力有暫時(shí)性緩解；各地地產(chǎn)限購(gòu)等放松政策仍在持續(xù)，部分地區(qū)新房及二手房銷售數(shù)據(jù)略有改善；春節(jié)后需持續(xù)關(guān)注保交樓以及地產(chǎn)銷售情況，但從竣工、銷售改善，傳導(dǎo)至拿地投資改善仍有時(shí)滯。

出口方面，12月出口數(shù)據(jù)略好于預(yù)期，出口下行斜率較10-11月略有放緩，其中消費(fèi)品出口邊際回暖，降幅收窄；

手機(jī)、電腦等部分工業(yè)品繼續(xù)拖累出口數(shù)據(jù)；分國(guó)別來(lái)看，對(duì)歐美出口繼續(xù)下滑，對(duì)東盟出口環(huán)比回升。

后續(xù)海外加息及經(jīng)濟(jì)走弱持續(xù)，價(jià)格支撐繼續(xù)減弱，出口長(zhǎng)期趨勢(shì)仍然承壓。

通脹方面，1月受春節(jié)效應(yīng)影響，CPI同比預(yù)計(jì)小幅上行，PPI同比預(yù)計(jì)仍維持在負(fù)區(qū)間。

三季度央行貨幣政策執(zhí)行報(bào)告提及對(duì)未來(lái)通脹升溫的潛在可能性，但央行仍判斷物價(jià)漲幅總體溫和，目前看仍然可能是以豬價(jià)上漲為主的結(jié)構(gòu)性通脹壓力，總體壓力不大。

美聯(lián)儲(chǔ)2月議息會(huì)議宣布加息25個(gè)基點(diǎn)，將聯(lián)邦基金利率的目標(biāo)區(qū)間上調(diào)到4.50%至4.75%，基本符合市場(chǎng)預(yù)期，當(dāng)前趨勢(shì)下美聯(lián)儲(chǔ)加息步伐或?qū)⑦M(jìn)一步放緩，但后續(xù)仍需關(guān)注美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退情況和美聯(lián)儲(chǔ)加息操作。

財(cái)政方面，12月基建投資累計(jì)同比增長(zhǎng)11.52%（前值11.65%），在天氣轉(zhuǎn)冷及管控放松后疫情沖擊下，基建投資仍然顯示出較強(qiáng)韌性，預(yù)計(jì)財(cái)政和基建或仍將成為2023年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的主要抓手。

2022年受宏觀環(huán)境及疫情影響，2022年全國(guó)一般公共預(yù)算收入同比增長(zhǎng)0.6%，扣除留抵退稅因素后增長(zhǎng)9.1%，一般公共預(yù)算支出同比增長(zhǎng)6.1%，收支缺口壓力較大；

土地出讓情況不佳，進(jìn)一步拖累廣義財(cái)政，地方政府債務(wù)壓力問(wèn)題或?qū)⒊掷m(xù)存在。

綜上，當(dāng)前處于疫情管控政策放松后的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇初期，地產(chǎn)、制造業(yè)、信貸等修復(fù)情況都需要進(jìn)一步觀測(cè)，央行操作在維持流動(dòng)性中性偏松的基礎(chǔ)上傾向于邊走邊看即時(shí)調(diào)整，各金融機(jī)構(gòu)操作趨于謹(jǐn)慎，市場(chǎng)久期分歧增強(qiáng)。

經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇周期中，債券收益率或仍有再次上行風(fēng)險(xiǎn)，目前利率債位置處于2020年以來(lái)相對(duì)中位水平，參考?xì)v史熊市高點(diǎn)，后續(xù)若債市再次向上調(diào)整仍有波段機(jī)會(huì)，利率債預(yù)期中性偏空。隨理財(cái)贖回壓力逐步減弱，債券收益率相對(duì)位置對(duì)銀行自營(yíng)資金性價(jià)比抬升，債券市場(chǎng)情緒可能進(jìn)一步回升。