“資本新規(guī)”落地后，將對(duì)銀行同業(yè)資產(chǎn)產(chǎn)生4個(gè)影響：（1）銀行賬簿中，同業(yè)資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)資本消耗上升；（2）市場賬簿中，同業(yè)資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)資本消耗上升；（3）資金主要來源于銀行自營的資管產(chǎn)品，傾向于降低銀行同業(yè)資產(chǎn)持倉；（4）季末時(shí)，機(jī)構(gòu)或產(chǎn)品戶向銀行質(zhì)押存單融入資金成本上升；

總的來看，本次資本新規(guī)增大了商業(yè)銀行持有同業(yè)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)資本計(jì)提，長期將降低銀行自營持有的同業(yè)風(fēng)險(xiǎn)敞口，起到降低同業(yè)杠桿的效果。但與2017年以“同業(yè)降杠桿”為導(dǎo)向的監(jiān)管，有兩點(diǎn)不同：

（1）新規(guī)落地前后，銀行整改壓力遠(yuǎn)小于2017年。盡管新規(guī)上調(diào)多數(shù)銀行同業(yè)資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重，但同時(shí)也下調(diào)了投資級(jí)企業(yè)信貸、債權(quán)風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重，總體來看有利于商業(yè)銀行節(jié)省風(fēng)險(xiǎn)資本而非更多消耗。因此對(duì)于商業(yè)銀行已經(jīng)持有的存量同業(yè)資產(chǎn)而言，新規(guī)落地并不會(huì)帶來明顯拋壓。

（2）受影響券種范圍小于2017年。新規(guī)指導(dǎo)下，未來商業(yè)銀行或呈現(xiàn)“同業(yè)降杠桿、實(shí)體加杠桿”的格局，信貸派生存款將補(bǔ)充商業(yè)銀行負(fù)債端，不會(huì)導(dǎo)致商業(yè)銀行出現(xiàn)“負(fù)債荒”，債券頭寸受到系統(tǒng)性擠壓。新規(guī)邊際降低銀行自營對(duì)于同業(yè)存單、商金債、二級(jí)資本債的偏好，但不會(huì)帶來國債等基準(zhǔn)利率的系統(tǒng)性上行。

具體到債市，資本新規(guī)落地前后將有三方面變化：（1）2023年二季度開始，資本新規(guī)影響逐漸體現(xiàn)；（2）同業(yè)存單、商金債、二級(jí)資本債信用利差中樞上移，但上移幅度與銀行自營持倉成本變化并不呈線性關(guān)系；（3）銀行間信用分層加劇。

《商業(yè)銀行資本管理辦法（征求意見稿）》（下文簡稱“資本新規(guī)”）公布后，我們?cè)?023年2月21日?qǐng)?bào)告《資本新規(guī)如何影響債市？》中，曾分析過“資本新規(guī)”的5大變化。

近期，伴隨著海外銀行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)事件的發(fā)酵，投資者對(duì)于國內(nèi)銀行業(yè)同業(yè)資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)注也多了起來。而在“資本新規(guī)”中，監(jiān)管對(duì)銀行持有同業(yè)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重認(rèn)定也有明顯變化，將長期影響同業(yè)杠桿行為。

那么具體會(huì)有哪些影響，對(duì)債市而言又意味著什么？今天我們將以“同業(yè)杠桿”為切入點(diǎn)，進(jìn)行更深入的分析。

1、“資本新規(guī)”

對(duì)銀行同業(yè)資產(chǎn)的四個(gè)影響

影響一：銀行賬簿中，同業(yè)資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)資本消耗上升；

商業(yè)銀行風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)按照“持有目的”，劃分為銀行賬簿及交易賬簿兩類。由于其資產(chǎn)特點(diǎn)不同，在風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資本的計(jì)量中，兩個(gè)賬簿分別對(duì)應(yīng)信用風(fēng)險(xiǎn)以及市場風(fēng)險(xiǎn)。

我們?cè)趫?bào)告《資本新規(guī)如何影響債市？》中，首先分析了“資本新規(guī)”中銀行賬簿風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重認(rèn)定變化，發(fā)現(xiàn)：

（1）原始期限3個(gè)月以上同業(yè)存單，多數(shù)風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重由25％上調(diào)至40％；

（2）商業(yè)銀行普通債，多數(shù)風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重由25％上調(diào)至40％；

（3）商業(yè)銀行二級(jí)資本債及按債權(quán)認(rèn)定的永續(xù)債，風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重由100％上調(diào)至150％；

（4）按股權(quán)認(rèn)定的永續(xù)債，風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重維持250％不變。

總的來看，除了3個(gè)月以下同業(yè)存單及按股權(quán)認(rèn)定的永續(xù)債外，其余銀行同業(yè)資產(chǎn)在銀行賬簿中的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重認(rèn)定均有上調(diào)。因此新規(guī)將增大銀行自營持有上述券種的風(fēng)險(xiǎn)資本消耗和持倉成本，長期來看將降低持倉意愿。

影響二：市場賬簿中，同業(yè)資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)資本消耗上升；

雖然銀行賬簿中信用風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量的變化相對(duì)更受市場關(guān)注，但我們認(rèn)為交易賬簿中市場風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量的變化，對(duì)銀行同業(yè)資產(chǎn)的影響也不可忽視。

本次“資本新規(guī)”中，市場風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量辦法出現(xiàn)較大變化，即對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)＞150億元的大中型銀行，《征求意見稿》要求使用“標(biāo)準(zhǔn)法”計(jì)量市場風(fēng)險(xiǎn)資本要求，而非現(xiàn)行的“簡化標(biāo)準(zhǔn)法”。

整體來看，現(xiàn)行的“簡化標(biāo)準(zhǔn)法”主要考慮一般市場風(fēng)險(xiǎn)（衡量價(jià)值波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)）以及特定市場風(fēng)險(xiǎn)（衡量持倉時(shí)的違約風(fēng)險(xiǎn)）。新增的“標(biāo)準(zhǔn)法”則另外加入了對(duì)不用行業(yè)信用利差變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)的考量。

從不同行業(yè)的信用利差參數(shù)來看，這一變化對(duì)金融機(jī)構(gòu)債券相對(duì)不利。相比于舊版“簡化標(biāo)準(zhǔn)法”中，風(fēng)險(xiǎn)資本消耗僅與債券評(píng)級(jí)、期限掛鉤，新版“標(biāo)準(zhǔn)法”在計(jì)量信用利差風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，還會(huì)考慮債券所屬行業(yè)。其中，金融機(jī)構(gòu)債信用利差風(fēng)險(xiǎn)參數(shù)為5％，普遍高于其他行業(yè)。此外，地產(chǎn)債則被歸入“其他行業(yè)”，風(fēng)險(xiǎn)參數(shù)更高。

需要注意的是，表4中列舉的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重乘以債券敏感度（單位利率變化引起的債券價(jià)值變化，類似于久期）后，綜合計(jì)算市場風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)時(shí)，還需要乘以12.5倍（8％資本充足率的倒數(shù)）。因此久期較長、行業(yè)參數(shù)較高的券種，計(jì)提的市場風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)比重很容易超過100％。

總的來看，對(duì)于以交易為目的，將金融機(jī)構(gòu)債放入市場賬簿的銀行而言，“標(biāo)準(zhǔn)法”的推出很可能將增大金融機(jī)構(gòu)債消耗的風(fēng)險(xiǎn)資本，長期來看將降低銀行自營持倉意愿。

影響三：影響銀行自營資金投資資管產(chǎn)品行為；

資本新規(guī)對(duì)各券種風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重認(rèn)定的變化，不但會(huì)影響銀行自營直接持有債券的行為，也會(huì)影響銀行自營通過資管產(chǎn)品，間接投資債券的行為。

對(duì)銀行來說，若能獲得資管產(chǎn)品基礎(chǔ)資產(chǎn)信息且能夠被獨(dú)立第三方確認(rèn)，所投資管產(chǎn)品可以被認(rèn)定為“穿透”。穿透計(jì)量時(shí)，視同銀行自營直接持有資產(chǎn)管理產(chǎn)品底層資產(chǎn)。

對(duì)于可被穿透的資管產(chǎn)品而言，無論是被計(jì)入銀行賬簿還是市場賬簿，由于多數(shù)銀行債券風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重計(jì)提上升，可能會(huì)被銀行資金方要求壓降上述資產(chǎn)持倉比例，以節(jié)省銀行資金方風(fēng)險(xiǎn)資本消耗。

當(dāng)資管產(chǎn)品不滿足穿透法計(jì)量時(shí)，信息披露、募集說明書完善的資管產(chǎn)品將會(huì)被按照授權(quán)基礎(chǔ)法認(rèn)定風(fēng)險(xiǎn)資本。按照風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重由高到低的順序，依次投資對(duì)應(yīng)的資產(chǎn)至最高投資額度，以此進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)計(jì)量。

對(duì)于不可穿透、按照授權(quán)基礎(chǔ)法計(jì)提風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的資管產(chǎn)品而言，若在募集說明書中限制高風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重資產(chǎn)（例如二永債）的投資比例，也可降低銀行風(fēng)險(xiǎn)資本消耗，有利于吸引銀行自營資金。

所以總的來看，若資管產(chǎn)品與銀行自營資金有關(guān)聯(lián)，長期也將傾向于降低銀行同業(yè)資產(chǎn)持倉比例。

影響四：季末時(shí)，質(zhì)押存單融入資金成本上升；

當(dāng)銀行作為資金融出方接受質(zhì)押品時(shí)，需要計(jì)提與質(zhì)押品等價(jià)的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。因此等到資本新規(guī)落地后，由于同業(yè)存單風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重認(rèn)定上升，銀行接受存單質(zhì)押融出資金時(shí)消耗的風(fēng)險(xiǎn)資本也將上升，融出意愿將降低。

同時(shí)，由于銀行風(fēng)險(xiǎn)資本考核主要是季末時(shí)點(diǎn)考核，因此這一影響主要體現(xiàn)在季末資金交易中。對(duì)于押存單向銀行借資金的機(jī)構(gòu)或產(chǎn)品戶，跨季時(shí)資金成本可能上升。

2、本輪監(jiān)管，

與2017年有何不同？

總的來看，本次資本新規(guī)增大了商業(yè)銀行持有同業(yè)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)資本計(jì)提，長期將降低銀行自營持有的同業(yè)風(fēng)險(xiǎn)敞口，起到降低同業(yè)杠桿的效果?？紤]到近期海外銀行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)事件頻發(fā)，這一監(jiān)管導(dǎo)向有利于防止金融風(fēng)險(xiǎn)在同業(yè)間擴(kuò)散，維護(hù)金融系統(tǒng)整體穩(wěn)定。

回顧歷史，2017年同樣是以“同業(yè)降杠桿”為導(dǎo)向的監(jiān)管，最終推動(dòng)債市利率大幅上行。債市投資者擔(dān)心，本輪資本新規(guī)框架下的同業(yè)杠桿監(jiān)管，是否也會(huì)推動(dòng)債市利率大幅走高。

我們認(rèn)為，本次資管新規(guī)對(duì)債市的影響相對(duì)有限，與2017年監(jiān)管框架的不同之處有二：

不同點(diǎn)一：整改壓力遠(yuǎn)小于2017年；

2017年，銀監(jiān)會(huì)46號(hào)文、央行宣布將同業(yè)存單納入MPA考核，兩項(xiàng)監(jiān)管舉措構(gòu)成了同業(yè)杠桿監(jiān)管的核心。監(jiān)管要求考慮同業(yè)存單后，商業(yè)銀行同業(yè)負(fù)債占總負(fù)債比重需小于1/3。彼時(shí)部分銀行同業(yè)負(fù)債占比超過監(jiān)管要求，面臨較大的整改壓力，被迫降低同業(yè)負(fù)債、快速縮表。

而本輪以資本新規(guī)為框架的同業(yè)杠桿監(jiān)管，盡管新規(guī)上調(diào)多數(shù)銀行同業(yè)資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重，但同時(shí)也下調(diào)了投資級(jí)企業(yè)信貸、債權(quán)風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重（如表6），總體來看有利于商業(yè)銀行節(jié)省風(fēng)險(xiǎn)資本而非更多消耗。對(duì)于商業(yè)銀行而言，基本會(huì)不存在新規(guī)落地后，商業(yè)銀行資本充足率指標(biāo)立刻惡化，從而被迫縮表的情況。

因此對(duì)于商業(yè)銀行已經(jīng)持有的存量同業(yè)資產(chǎn)而言，新規(guī)落地并不會(huì)帶來明顯拋壓。不過從增量上來看，由于消耗資本增多、持倉成本上升，商業(yè)銀行未來對(duì)于同業(yè)資產(chǎn)的偏好將有所下降。

不同點(diǎn)二：受影響券種范圍小于2017年；

2017年，監(jiān)管在降低同業(yè)負(fù)債規(guī)模的同時(shí)，對(duì)于“影子銀行”的監(jiān)管也迫使大量表外資產(chǎn)轉(zhuǎn)向銀行表內(nèi)，擠占債券投資額度，從而導(dǎo)致商業(yè)銀行對(duì)于債券的系統(tǒng)性拋盤，推動(dòng)基準(zhǔn)利率整體上行。

不過就本輪而言，盡管長期來看銀行間同業(yè)負(fù)債水平將下降，但銀行的縮表壓力并不明顯，這是因?yàn)橘Y本新規(guī)監(jiān)管框架更加鼓勵(lì)銀行資金投向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)信貸或債權(quán)。所以未來商業(yè)銀行或呈現(xiàn)“同業(yè)降杠桿、實(shí)體加杠桿”的格局，信貸派生存款將補(bǔ)充商業(yè)銀行負(fù)債端，不會(huì)導(dǎo)致商業(yè)銀行出現(xiàn)“負(fù)債荒”，債券頭寸受到系統(tǒng)性擠壓。

所以，我們認(rèn)為本輪資本新規(guī)對(duì)于銀行同業(yè)資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重認(rèn)定的變化，僅會(huì)從消耗風(fēng)險(xiǎn)資本與提升持倉成本的角度，邊際降低銀行自營（直接投資或通過資管產(chǎn)品間接投資）對(duì)于同業(yè)存單、商金債、二級(jí)資本債的偏好，推升上述券種信用利差，但不會(huì)帶來國債等基準(zhǔn)利率的系統(tǒng)性上行。

3、后續(xù)資本新規(guī)對(duì)債市有何影響

（1）2023年二季度開始，資本新規(guī)影響逐漸體現(xiàn)；

盡管資本新規(guī)征求意見稿已經(jīng)于2月份公布，但從債市行情上來看，各項(xiàng)商業(yè)銀行債券信用利差，目前并未出現(xiàn)明顯上行。我們認(rèn)為，這一方面是因?yàn)橘Y本新規(guī)條款相對(duì)復(fù)雜，各方仍在研究學(xué)習(xí)當(dāng)中；另一方面，商業(yè)銀行很難單純基于征求意見稿而非正式稿，就立刻調(diào)整投資范圍與持倉偏好。

不過，隨著各家機(jī)構(gòu)對(duì)資本新規(guī)的認(rèn)識(shí)加深，我們認(rèn)為資本新規(guī)對(duì)各類商業(yè)銀行債券的影響，將在二季度逐漸體現(xiàn)。以1年期同業(yè)存單為例，商業(yè)銀行若在2023年二季度購入1年期同業(yè)存單，其持倉將跨越2024年3月底這個(gè)資本新規(guī)落地后的第一個(gè)資本充足率考核時(shí)點(diǎn)，嗅覺靈敏的機(jī)構(gòu)或?qū)⑻崆白龀霭才拧?/p>（2）同業(yè)存單、商金債、二級(jí)資本債信用利差中樞上移；

債市投資者可能更加關(guān)心，受影響券種利差中樞具體將上行多少？我們可以進(jìn)行大致估算。

可以觀察到，當(dāng)前大型國有、股份銀行發(fā)行的同業(yè)存單、普通債、二級(jí)資本債、永續(xù)債，幾乎沒有違約風(fēng)險(xiǎn)，然而上述品種相較于同期限國開債卻存在信用利差，并且風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重越大、信用利差越厚——這反映出銀行自營不同的持倉偏好，對(duì)市場造成的不同影響。

未來，隨著銀行自營對(duì)于同業(yè)存單、普通債、二級(jí)資本債的持倉偏好降低，上述券種信用利差中樞將抬升。不過由于公募基金、銀行理財(cái)?shù)取爱a(chǎn)品戶”的存在（沒有風(fēng)險(xiǎn)資本約束，只關(guān)注票息收益），風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重與信用利差并非是簡單的“線性關(guān)系”，而是呈現(xiàn)一條“斜率放緩的曲線關(guān)系”。風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重越高時(shí)，銀行自營的參與意愿越小，但增厚的利差卻可以吸引產(chǎn)品戶加大參與力度。

從券種間比價(jià)的角度，根據(jù)現(xiàn)有的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重與信用利差之間的曲線關(guān)系，我們推算同業(yè)存單風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重上調(diào)15％之后（由25％至40％），1YAAA同業(yè)存單信用利差中樞或?qū)⑸弦?0BP左右，對(duì)應(yīng)著其信用利差中樞由2019年以來的30BP左右上移至40BP左右，商金債影響或類似。

對(duì)于二級(jí)資本債而言，盡管風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重上移看似更多（從100％上調(diào)至150％），但由于銀行自營并非主力投資機(jī)構(gòu)，因此受新規(guī)影響反而較小。考慮到若二級(jí)資本債信用利差中樞也上移10BP，其絕對(duì)收益將與永續(xù)債接近，而永續(xù)債未受本輪新規(guī)調(diào)整影響。因此從比價(jià)的角度，二級(jí)資本債信用利差中樞上移幅度大概率小于10BP。

不過我們也提示，受資本新規(guī)影響的券種信用利差中樞變動(dòng)多少，最終還是要在銀行自營與產(chǎn)品戶的交易博弈中決定。不過可以確定的是，單純基于銀行持倉成本，線型推算新規(guī)調(diào)整后的券種利率中樞，是不準(zhǔn)確的。

（3）銀行間信用分層加?。?/strong>

總的來看，本次資本新規(guī)意在引導(dǎo)銀行業(yè)務(wù)“回歸本源”，增強(qiáng)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的資金支持、減少同業(yè)空轉(zhuǎn)套利現(xiàn)象。在新規(guī)指引下，信貸、攬儲(chǔ)業(yè)務(wù)競爭力較強(qiáng)的大型銀行將“強(qiáng)者恒強(qiáng)”。而更加依賴同業(yè)負(fù)債的中小銀行，則面臨融資成本上升和競爭力下降的風(fēng)險(xiǎn)，導(dǎo)致銀行間信用分層加劇。

后續(xù)，債市投資者需要關(guān)注低評(píng)級(jí)銀行主體發(fā)行債券信用利差波動(dòng)、與次級(jí)債不贖回風(fēng)險(xiǎn)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：同業(yè)杠桿監(jiān)管超預(yù)期、中國央行貨幣政策超預(yù)期、信貸投放超預(yù)期、理財(cái)贖回超預(yù)期、《商業(yè)銀行資本管理辦法》正式稿與征求意見稿內(nèi)容不一致、歷史數(shù)據(jù)無法預(yù)測未來走勢，相關(guān)資料僅供參考相關(guān)資料僅供參考。

本文源自金融界