新華財(cái)經(jīng)上海3月16日電（記者楊溢仁）在多空力量交織的背景下，當(dāng)前債市長端依舊呈現(xiàn)出窄幅震蕩的格局。業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，債券后續(xù)表現(xiàn)能否有所突破，還需緊盯資金面波動、經(jīng)濟(jì)修復(fù)情況、信貸持續(xù)性等相關(guān)因素的變化。

利空反應(yīng)鈍化

受穩(wěn)增長政策持續(xù)發(fā)力顯效和實(shí)體自發(fā)性需求回暖等因素影響，2月金融數(shù)據(jù)從總量和結(jié)構(gòu)上均進(jìn)一步改善。然而，債市對此反應(yīng)平淡。此前1月社融的“開門紅”同樣未對債市產(chǎn)生較大沖擊。

中央國債登記結(jié)算有限責(zé)任公司提供的數(shù)據(jù)顯示，截至3月15日收盤，中債國債收益率曲線2年期落于2.43%附近，SKY_10Y穩(wěn)定在2.87%一線。

“債市表現(xiàn)緣何波瀾不驚？一方面，是因?yàn)槭袌鰧ι缛跀?shù)據(jù)表現(xiàn)的強(qiáng)勁早有預(yù)期?！币晃粰C(jī)構(gòu)交易員告訴記者，“另一方面，業(yè)界之于短期基本面解讀的分歧也是致使債市表現(xiàn)受限的重要原因?！?/p>可以看到，現(xiàn)階段部分機(jī)構(gòu)認(rèn)為， 2月信貸、社融增量雙雙創(chuàng)下歷史同期新高，顯示出在1月“開門紅”之后，信貸、社融增長仍然強(qiáng)勁，基本面的持續(xù)向好，將對債市構(gòu)成負(fù)面擾動。

而與上述看法相對，另有部分機(jī)構(gòu)指出，當(dāng)前廣義流動性缺口（社融存量同比-M2同比）未見明顯回升仍處于歷史低位，實(shí)體經(jīng)濟(jì)內(nèi)生性融資動力依舊不足，因此社融、信貸數(shù)據(jù)高增不可持續(xù)。簡而言之，基本面的整體回暖尚需時(shí)日，債市階段表現(xiàn)仍有支撐。

無疑，在多空情緒相互博弈的背景下，債市利率橫盤震蕩的格局短期仍將延續(xù)。

“我們認(rèn)為，當(dāng)前社融信貸及經(jīng)濟(jì)高頻數(shù)據(jù)改善的持續(xù)性和斜率仍待進(jìn)一步觀察，故而市場并未回歸基本面交易，依舊著重預(yù)期的變化?！泵裆C券研究院固定收益首席分析師譚逸鳴指出，“往后看，信貸修復(fù)的邊際變化幅度以及經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的確認(rèn)將成為影響市場表現(xiàn)的關(guān)鍵?！?/p>審慎情緒升溫

不過，記者在采訪中發(fā)現(xiàn)，當(dāng)前認(rèn)同中長期經(jīng)濟(jì)形勢較好，債市整體趨勢偏空的機(jī)構(gòu)依舊占據(jù)主流。

畢竟，無論是從政策表述和引導(dǎo)力度，還是高頻數(shù)據(jù)來看，3月及二季度經(jīng)濟(jì)金融大概率將延續(xù)修復(fù)態(tài)勢，雖然斜率仍待進(jìn)一步觀察，但修復(fù)趨勢已較為確定，在此情形下市場預(yù)期也將進(jìn)一步修正，并促債市定價(jià)向基本面回歸。

“我們預(yù)計(jì)，長端利率仍有向上調(diào)整的壓力，區(qū)間或落于2.8%至3.1%?！痹谧T逸鳴看來，“對于短期行情，投資機(jī)構(gòu)不宜過度追逐，需保持一份審慎?！?/p>華福證券研究所固收首席分析師李清荷亦表示，信貸、社融的高增長預(yù)計(jì)仍將持續(xù)，這不僅源自市場主觀上對于疫后經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的信心，也有客觀數(shù)據(jù)的支撐。伴隨疫情影響的全面退去，寬貨幣向?qū)捫庞们勒诖蛲ǎ鋵?shí)體經(jīng)濟(jì)的提振效應(yīng)將在一季度有充分體現(xiàn)。

“綜合來看，我們對2月金融數(shù)據(jù)反映出來的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇強(qiáng)度的看法是中性偏樂觀?！崩钋搴烧f。

東方金誠首席宏觀分析師王青更表示，政策面將繼續(xù)在提振消費(fèi)、投資兩大內(nèi)需板塊方面發(fā)力，同時(shí)也將著力引導(dǎo)房地產(chǎn)行業(yè)盡快實(shí)現(xiàn)軟著陸，帶動涉房消費(fèi)、房地產(chǎn)投資恢復(fù)正增長?！?月宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)將進(jìn)一步改善?！蓖跚嗯袛?。

值得一提的是，除了來自基本面回暖的壓力，現(xiàn)階段包括季末資金面波動加劇、地方債發(fā)行提速、農(nóng)商行配債呈邊際減弱趨勢（1至2月配債力量強(qiáng)勁且今年節(jié)奏提前）、后續(xù)大行及股份行能否接力配債存疑等因素，也將對債市表現(xiàn)構(gòu)成一定襲擾。

“我們認(rèn)為，農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)等中小行的買債積極性將繼續(xù)邊際下降?！迸d業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院固收研究中心首席分析師黃偉平稱，“一方面，隨著經(jīng)濟(jì)的進(jìn)一步修復(fù)，邊際上會更加利好中小銀行貸款需求的改善。另一方面，‘央行操作中性+寬信用推進(jìn)’也可能導(dǎo)致銀行間資金面波動放大，這可能會減少中小銀行加杠桿買債的意愿。此外，前期的債券投資已具有不錯(cuò)的資本利得，對機(jī)構(gòu)來說，階段性止盈的行為也可能增加。”

操作分歧猶存

綜上，回到債市的布局層面，目前持審慎態(tài)度的機(jī)構(gòu)均認(rèn)為，在經(jīng)濟(jì)修復(fù)較為確定，資金利率波動放大，疊加債券賠率不高的背景下，階段操作應(yīng)謹(jǐn)慎為上，控久期、控杠桿、控倉位或是更穩(wěn)妥的選擇。

與上述看法相左，基于經(jīng)濟(jì)修復(fù)節(jié)奏仍有波折，且債券等資產(chǎn)供給依然存在結(jié)構(gòu)性短缺的判斷，則持樂觀態(tài)度的機(jī)構(gòu)認(rèn)為，當(dāng)前債券投資的性價(jià)比相較于低息貸款而言更優(yōu)，長債利率短期內(nèi)雖會有所震蕩，可中長期仍然具備配置價(jià)值。

“2月的金融數(shù)據(jù)雖然十分強(qiáng)勢，但信貸投放提速可能加快銀行儲備項(xiàng)目的消耗，疊加今年政府債發(fā)行前置，使得社融增長的持續(xù)性有待驗(yàn)證?！敝行抛C券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家明明稱，“不僅如此，大行以較低的利率吸引信貸，一方面會致使當(dāng)前的債券投資性價(jià)比相較于低息貸款更優(yōu)，另一方面，大行擠占了中小銀行信貸空間后，中小行面臨的‘資產(chǎn)荒’也會使其轉(zhuǎn)向債券市場尋找機(jī)會。綜合來看，長債利率于當(dāng)前點(diǎn)位依舊具備配置價(jià)值?！?/p>“春節(jié)后債市在高頻數(shù)據(jù)表現(xiàn)較好，資金超預(yù)期收緊，社融信貸‘開門紅’等多重利空下表現(xiàn)出較強(qiáng)韌性，我們認(rèn)為，其背后的核心原因是市場對中長期經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的信心尚未徹底建立，地產(chǎn)模式重塑后傳統(tǒng)分析框架失效所致?！眹┚沧C券研究所固收首席分析師覃漢說，“在此背景下，‘霧天開車’思路可能依舊適用，建議各機(jī)構(gòu)進(jìn)行中短期擇時(shí)分析，參考高頻數(shù)據(jù)開展逆向博弈。”

編輯：王柘

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