一、市場回顧（2023.4.17-2023.4.23）

資金面：上周雖然央行小量續(xù)作MLF并逆回購凈投放，但受繳稅走款影響，資金利率整體上行。

利率債：一級方面，上周利率債（含地方債）發(fā)行量大幅下降3223.32億元至1896.71億元；凈融資額也大幅下降5837.56億元至-2877.77億元。二級方面，上周股市反復(fù)對債市形成擾動，而經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)雖然大超預(yù)期，但債市反而走出利空出盡的邏輯，不過全周來看市場整體波動不大。

信用債：一級方面，上周信用債共發(fā)行3970.16億元，環(huán)比大幅上升，由于到期量增加，凈融資環(huán)比下降，為508.87億元；結(jié)構(gòu)上，產(chǎn)業(yè)債凈融資-28.37億元，城投債凈融資537.24億元。二級市場：在錢多邏輯下信用債上周繼續(xù)下行，理財配置力量很強，上周周度凈買入信用債規(guī)模達(dá)到年內(nèi)最高，而理財資金集中在短端導(dǎo)致1年期信用利差分位數(shù)處所有期限中最低位置，普遍在15%以下。

可轉(zhuǎn)債：上周股市整體下跌，其中萬得全A下跌2.5%，上證指數(shù)下跌1.11%，深圳成指下跌2.96%，創(chuàng)業(yè)板指下跌3.6%，從行業(yè)來看，漲幅較高的轉(zhuǎn)債板塊主要來自家電、煤炭、銀行及通信等行業(yè)，整體上漲2%-3%，跌幅較多的行業(yè)主要為電子、計算機、美容護(hù)理和社會服務(wù)等行業(yè)，整體下跌4%-6%。上周中證轉(zhuǎn)債指數(shù)下跌1.23%，轉(zhuǎn)債估值小幅提升，轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股溢價率整體上行1.53%，純債溢價率下行2.83%，分類別各平價轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股溢價率結(jié)構(gòu)分化，高價轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股溢價率壓縮，中低價轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股溢價率上行。

二、策略展望

宏觀及利率債方面，近兩周債市情緒始終偏強，原因主要有兩點：一是隨著部分高頻經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的走弱，市場已經(jīng)從1-2月的“強預(yù)期、弱現(xiàn)實”轉(zhuǎn)換為“強現(xiàn)實、弱預(yù)期”；二是央行降準(zhǔn)加持續(xù)關(guān)鍵時點公開市場加量，市場判斷流動性將維持寬松；三是3月以來城商、保險等配置力量在加強，理財子和基金也呈現(xiàn)凈買入，對債市形成支撐。打破當(dāng)前窄幅震蕩區(qū)間的關(guān)鍵因素也與之對應(yīng)：一是經(jīng)濟(jì)弱預(yù)期被證偽；二是央行開始收緊流動性打擊資金空轉(zhuǎn)和高杠桿，這兩種情況下債市如果出現(xiàn)回調(diào)，配置盤也會重新觀望等待介入時點。目前來看，一方面，雖然旅游出行等消費恢復(fù)情況較好，但地產(chǎn)、汽車在4月整體偏弱，“弱預(yù)期”將持續(xù)；另一方面，從央行的表態(tài)和公開市場操作來看還是比較呵護(hù)資金面的，而且經(jīng)濟(jì)仍在復(fù)蘇中，在國內(nèi)沒有通脹壓力的情況下，央行沒必要貿(mào)然收緊貨幣。因此對債市而言，當(dāng)前投資者觀望情緒較濃，短期震蕩格局較難打破，1-3年的國開債和農(nóng)發(fā)債從期限利差和歷史分位數(shù)來看性價比相對較好。

資金面，隨著月末臨近，預(yù)計跨月資金仍將在政策利率上方，但央行或?qū)⒊掷m(xù)凈投放呵護(hù)資金面，流動性整體無憂。

信用債方面，在信用債慣性和買盤力量較強的情況下（風(fēng)險偏好低+資金空轉(zhuǎn)），信用債仍有機會，但隨著信用債安全墊越來越薄，需要尋找結(jié)構(gòu)性機會。

（1）持續(xù)推薦短久期城投、產(chǎn)業(yè)挖掘收益。

（2）高等級二永性價比不高，僅比資產(chǎn)荒高出20bp，而中低評級二永信用利差很高，1年期、3年期、5年期AA永續(xù)債比資產(chǎn)荒時期高出50bp左右，可以深度研究尋找結(jié)構(gòu)性機會。

（3）券商次級債，2年期AA+、AA高出資產(chǎn)荒時期30bp以上，可以關(guān)注券商次級債利差壓縮。

轉(zhuǎn)債方面，轉(zhuǎn)債估值目前到了相對高分位數(shù)，短期蘊含的風(fēng)險增加，也很難靠拉升轉(zhuǎn)股溢價率提估值的方式賺取受益。但股票市場目前估值仍然不高，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)雖然不牢固但弱復(fù)蘇的趨勢依然明確。2022年Q4大部分企業(yè)受疫情影響完成了業(yè)績減值，業(yè)績逐季改善，整體A股上漲基礎(chǔ)還在，轉(zhuǎn)債受益于正股驅(qū)動仍積極可為，弱復(fù)蘇下增量資金有限，轉(zhuǎn)債在估值、行業(yè)之間輪動效應(yīng)明顯。轉(zhuǎn)債策略應(yīng)適當(dāng)調(diào)倉還手，加快輪動，從結(jié)構(gòu)上看，一方面，關(guān)注AI擴散方向、下行周期接近尾聲以及AI+應(yīng)用對于硬件端的需求提升帶來的電子半導(dǎo)體投資機會；另一方面，當(dāng)前市場關(guān)注度及估值都較低的行業(yè)或有反彈機會，如化工，新能源，食品飲料，及醫(yī)藥等行業(yè)。

三、重點訊息

1. 中國經(jīng)濟(jì)一季度“成績單”重磅發(fā)布，GDP同比增長4.5%，超出市場預(yù)期的4%，環(huán)比為增長2.2%。國家統(tǒng)計局新聞發(fā)言人付凌暉表示，考慮到去年二季度受疫情影響基數(shù)較低，今年二季度經(jīng)濟(jì)增速可能比一季度明顯加快；隨著基數(shù)升高，三、四季度增速會有所回落。另外，當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)沒有出現(xiàn)通縮，下階段也不會出現(xiàn)通縮。數(shù)據(jù)還顯示，一季度我國固定資產(chǎn)投資同比增長5.1%，規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長3%；3月，社會消費品零售總額同比大幅增長10.6%，工業(yè)增加值同比增長3.9%。

2. 財政部數(shù)據(jù)顯示，今年一季度，全國一般公共預(yù)算收入為6.23萬億元，同比增長0.5%；全國一般公共預(yù)算支出為6.79萬億元，同比增長6.8%?？鄢厥庖蛩赜绊懞螅患径仁杖朐鲩L3%，1、2、3月份分別增長1%、4%、6%，呈回穩(wěn)向上態(tài)勢。2023年安排中央對地方轉(zhuǎn)移支付100625億元，增長3.6%。

3. 國家統(tǒng)計局公布數(shù)據(jù)顯示，中國一季度居民人均可支配收入10870元，比上年名義增長5.1%，扣除價格因素，實際增長3.8%。一季度，全國城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率平均值為5.5%，比上年四季度下降0.1個百分點。3月份，全國城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率為5.3%，環(huán)比下降0.3個百分點。

4. 美聯(lián)儲褐皮書：近幾周整體經(jīng)濟(jì)活動變化不大；在本報告所述期間，盡管價格上漲速度似乎正在放緩，但總體價格水平仍呈溫和上升趨勢；一些轄區(qū)的報告指出，由于不確定性增加和對流動性的擔(dān)憂，銀行收緊了信貸標(biāo)準(zhǔn)。大多數(shù)轄區(qū)報告非金融服務(wù)的需求和銷售保持穩(wěn)定或增長。近幾周農(nóng)業(yè)狀況基本保持不變，而能源市場則出現(xiàn)疲軟。

風(fēng)險提示：本報告中的信息均來源于已公開的資料，我公司對這些信息的準(zhǔn)確性及完整性不作任何保證。在任何情況下，報告中的信息或所表達(dá)的意見并不構(gòu)成證券買賣的出價或詢價。在任何情況下，我公司不就報告中的任何投資做出任何形式擔(dān)保。本報告內(nèi)容和意見不構(gòu)成投資建議，僅供參考，使用前請核實，風(fēng)險自行承擔(dān)?；鸸芾砣顺兄Z以誠實信用、勤勉盡職的原則管理和運用基金資產(chǎn)，但不保證基金本金不受損失,不保證基金一定盈利，也不保證最低收益。投資人購買基金時應(yīng)詳細(xì)閱讀基金的基金合同、招募說明書和基金產(chǎn)品資料概要等法律文件，充分認(rèn)識基金的風(fēng)險收益特征和產(chǎn)品特性，并根據(jù)自身的投資目標(biāo)、投資期限、投資經(jīng)驗、資產(chǎn)狀況等因素選擇與自身風(fēng)險承受能力相匹配的產(chǎn)品?；甬a(chǎn)品存在收益波動風(fēng)險，基金管理人管理的其他基金的業(yè)績和其投資管理人員取得的過往業(yè)績并不預(yù)示其未來表現(xiàn)，也不構(gòu)成基金業(yè)績表現(xiàn)的保證。