過去一周，逆回購(gòu)利率下降、央行意外下調(diào)MLF（中期借貸便利）利率，20日，LPR（貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率）即將公布，下調(diào)幾乎是市場(chǎng)一致預(yù)期；國(guó)常會(huì)研究推動(dòng)經(jīng)濟(jì)持續(xù)回升向好的一批政策措施，市場(chǎng)亦期待更多刺激政策出臺(tái)。

然而，債市在上周初意外“降息”后的大漲過后就陷入回調(diào)。在逆回購(gòu)利率下降后，十年期國(guó)債活躍券230004的收益率大幅下行，一度下行至2.62%。但隨著“降息”落地，以及其他政策刺激預(yù)期發(fā)酵，十年國(guó)債的收益率不斷反彈，上周五收于2.70%。截至6月19日收盤，十年國(guó)債活躍券230004收益率升破2.72%，價(jià)格繼續(xù)走跌。

接受第一財(cái)經(jīng)記者采訪的機(jī)構(gòu)人士普遍表示，今年債市走牛，降息之前債市交易就較為擁擠，市場(chǎng)回購(gòu)規(guī)模維持在8萬億元以上，杠桿交易擁擠，不過回調(diào)過后將是更好的買入機(jī)會(huì)；當(dāng)前，市場(chǎng)普遍認(rèn)為，債市的性價(jià)比弱于股市，但A股交易情緒謹(jǐn)慎。鑒于估值位于低位，加之機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)政策可能對(duì)消費(fèi)、住房和基礎(chǔ)設(shè)施提供更有針對(duì)性的支持，多數(shù)國(guó)際機(jī)構(gòu)對(duì)A股維持“超配”觀點(diǎn)。

市場(chǎng)對(duì)刺激政策預(yù)期升溫

市場(chǎng)寬松預(yù)期從兩周前開始升溫，但6月14日的逆回購(gòu)利率下降仍超出預(yù)期，也隨即引爆市場(chǎng)對(duì)更多刺激政策的期待。

6月13日，公開市場(chǎng)7天期逆回購(gòu)中標(biāo)利率從2%下降10個(gè)基點(diǎn)至1.9%，幅度超預(yù)期，同日晚間，SLF（常備借貸便利）利率下調(diào)。緊接著，6月15日，MLF隨之下調(diào)10BP。

6月20日，新一期LPR即將公布，大概率跟隨MLF下調(diào)。5月，中國(guó)一系列經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)走弱，市場(chǎng)對(duì)降息預(yù)期升溫，LPR則是貸款利率直接掛鉤的錨。

“作為中長(zhǎng)期基準(zhǔn)利率，MLF利率的調(diào)降比逆回購(gòu)與SLF利率下降具有更大的積極作用。一是穩(wěn)固中長(zhǎng)期資金供給，再度增強(qiáng)相對(duì)積極的政策信號(hào)，著力改善穩(wěn)增長(zhǎng)預(yù)期，進(jìn)一步提振市場(chǎng)信心。二是將推動(dòng)LPR下行，預(yù)計(jì)6月LPR利率可能會(huì)非對(duì)稱下調(diào)，其中一年期下調(diào)5BP、五年期下調(diào)10~15BP。以LPR為基準(zhǔn)的存量與增量貸款利率將不同幅度下行，推動(dòng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本繼續(xù)下行，加快刺激國(guó)內(nèi)需求。”植信投資研究院高級(jí)研究員王運(yùn)金對(duì)記者表示。

與此同時(shí)，當(dāng)前市場(chǎng)更期待更全面的一攬子政策。據(jù)央視新聞，國(guó)務(wù)院總理李強(qiáng)6月16日主持召開國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議，研究推動(dòng)經(jīng)濟(jì)持續(xù)回升向好的一批政策措施。會(huì)議指出，“外部環(huán)境更趨復(fù)雜嚴(yán)峻，全球貿(mào)易投資放緩等，直接影響我國(guó)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)進(jìn)程。針對(duì)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的變化，必須采取更加有力的措施，增強(qiáng)發(fā)展動(dòng)能，優(yōu)化經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)持續(xù)回升向好。會(huì)議圍繞加大宏觀政策調(diào)控力度、著力擴(kuò)大有效需求、做強(qiáng)做優(yōu)實(shí)體經(jīng)濟(jì)、防范化解重點(diǎn)領(lǐng)域風(fēng)險(xiǎn)等四個(gè)方面，研究提出了一批政策措施。會(huì)議強(qiáng)調(diào)，具備條件的政策措施要及時(shí)出臺(tái)、抓緊實(shí)施，同時(shí)加強(qiáng)政策措施的儲(chǔ)備，最大限度發(fā)揮政策綜合效應(yīng)?！?/p>瑞銀方面對(duì)記者表示，“央行的最新舉措強(qiáng)化了支持政策出臺(tái)的預(yù)期，央行行長(zhǎng)易綱上周也強(qiáng)調(diào)了要加強(qiáng)‘逆周期調(diào)節(jié)’。我們預(yù)計(jì)，中國(guó)可能對(duì)消費(fèi)、住房和基礎(chǔ)設(shè)施提供更有針對(duì)性的支持?！?/p>據(jù)記者了解，目前機(jī)構(gòu)預(yù)期政府可能會(huì)增加發(fā)行1萬億元地方政府專項(xiàng)債、放松部分城市的房地產(chǎn)限購(gòu)政策，以及刺激消費(fèi)的措施等。

“經(jīng)濟(jì)仍是承壓狀態(tài)，因?yàn)槎唐谟姓?，市?chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)偏好略有回暖。市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)的信心仍需呵護(hù)?！蹦香y理財(cái)研究部主管王強(qiáng)松對(duì)記者表示。

機(jī)構(gòu)逢跌布局債市

債市近期不漲反跌，主要仍是由于前期漲幅較大，加之稅期資金面邊際收斂，機(jī)構(gòu)提前儲(chǔ)備跨月流動(dòng)性，十年期國(guó)債收益率一路從2月的2.95%高點(diǎn)附近跌至上周的最低點(diǎn)2.6%附近。目前，多數(shù)機(jī)構(gòu)在觀望跌勢(shì)下加倉(cāng)的時(shí)機(jī)。

就當(dāng)前經(jīng)濟(jì)基本面來看，5月需求繼續(xù)轉(zhuǎn)弱，制造業(yè)投資下滑，地產(chǎn)銷售轉(zhuǎn)負(fù)，地產(chǎn)投資兩位數(shù)負(fù)增長(zhǎng)；消費(fèi)同比讀數(shù)較高，但是兩年復(fù)合增速不高；供給端，企業(yè)減產(chǎn)，折價(jià)去庫(kù)存。

機(jī)構(gòu)認(rèn)為，地產(chǎn)下行、出口承壓和企業(yè)折價(jià)去庫(kù)存是經(jīng)濟(jì)承壓的三條線索，也是觀察經(jīng)濟(jì)是否好轉(zhuǎn)的主線。6月上半月，工業(yè)品價(jià)格略反彈，但企業(yè)開工率仍有回落；地產(chǎn)高頻銷售增速轉(zhuǎn)負(fù)，地產(chǎn)景氣度進(jìn)一步下降，外需航運(yùn)價(jià)格繼續(xù)磨底，6月經(jīng)濟(jì)高頻數(shù)據(jù)仍承壓。

在這一背景下，王強(qiáng)松表示，上周盡管降息，但債券收益率曲線熊平，國(guó)債收益率曲線上移2BP左右，1-3年銀行二永上行4-7BP，4-5年銀行二永上行3-5BP。利多因素兌現(xiàn)、交易盤獲利出走和刺激政策升溫是債市調(diào)整的主因。當(dāng)前的刺激政策有助于短期提高市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)偏好，但是未改變部分房企縮表、企業(yè)主動(dòng)去庫(kù)存的問題，預(yù)計(jì)債市短期風(fēng)險(xiǎn)依然可控。

基金在過去一周的上半周買入、下半周賣出，銀行理財(cái)以凈買入為主，券商自營(yíng)減持。“債市的情況是勝率仍在、賠率不高，技術(shù)面調(diào)整有助于提高債市賠率?！蓖鯊?qiáng)松稱。

在他看來，目前在交易策略方面，十年國(guó)債收益率從最低的2.6%回調(diào)到2.69%后遭遇阻力，從歷史來看技術(shù)面調(diào)整多在10BP左右，所以可以在債市調(diào)整中分批買入，左側(cè)加倉(cāng)，產(chǎn)品依據(jù)自身情況而確定交易倉(cāng)位；此外，債券組合維持中性久期，經(jīng)濟(jì)還未到趨勢(shì)性回暖的時(shí)點(diǎn)，不過早壓久期。

股市估值仍有吸引力

從估值的角度看，機(jī)構(gòu)普遍認(rèn)為，股市的性價(jià)比要高于債市，但由于市場(chǎng)觀望情緒較重，A股持續(xù)陷入?yún)^(qū)間震蕩中。

高盛中國(guó)股票策略師劉勁松表示，有五個(gè)潛在的正面因素需要關(guān)注：宏觀增長(zhǎng)勢(shì)頭的逐步改善、盈利兌現(xiàn)（在即將到來的中期業(yè)績(jī)季中）、政策放松、地緣政治擔(dān)憂的緩和，以及采取措施遏制信心的潛在減弱?！捌渲幸恍┲С中砸蛩卣谥饾u成形，為股票操作者提供了一個(gè)有吸引力的戰(zhàn)術(shù)市場(chǎng)環(huán)境，可以承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)?！?/p>事實(shí)上，中國(guó)離岸市場(chǎng)近期已經(jīng)出現(xiàn)一波技術(shù)性反彈，香港恒生指數(shù)從此前的18000附近一度反彈至近20000點(diǎn)。MSCI中國(guó)指數(shù)5月31日從年初最低點(diǎn)上漲了11％，此次反彈發(fā)生在5月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)相對(duì)疲軟的背景下，但市場(chǎng)對(duì)政策刺激的預(yù)期正在增強(qiáng)。

建銀國(guó)際首席港股策略師趙文利此前對(duì)記者稱，恒指在18000點(diǎn)附近動(dòng)態(tài)估值回到9倍以下、市凈率破1，處于周期底部區(qū)域，18000以下基本沒多大空間，預(yù)判6月到三季度前期可能是新的反彈窗口。

就A股而言，摩根士丹利基金方面對(duì)記者表示，短期市場(chǎng)可能是較為均衡的局面，看好盈利穩(wěn)定向好且股息率較高的板塊，符合科技自立自強(qiáng)及真正受益于AI高速發(fā)展的科技板塊、景氣度保持在較高水平并受益于政策加碼的高端制造板塊，以及業(yè)績(jī)?cè)鏊俜€(wěn)步抬升的醫(yī)藥和消費(fèi)板塊。