開年至春節(jié)前，債市在理財贖回負反饋余波中經歷了一波調整，而春節(jié)后利率開始震蕩下行。2023年上半年，債市整體呈現(xiàn)牛市走勢。本文將分五個階段，對今年上半年債市走勢進行詳細復盤，以期尋找債市主線。

一、1 年初至1月28日：理財贖回負反饋余波+經濟回升預期，利率上行

2022年11月，疫情防控優(yōu)化，疊加地產“三支箭”相繼出臺，債市大幅調整并觸發(fā)理財贖回負反饋。理財贖回余波在23年初仍在演繹，這對債市帶來利空。另外，2022年12月中央經濟工作會議對政策表述較為積極，市場對疫情防控優(yōu)化后的經濟復蘇力度預期提升。這使得年初至春節(jié)前，債市調整。

二、1月29日至3月初：長端利率震蕩，短端利率上行

1-2月銀行信貸投放強勁，并且1-2月存單到期償還壓力大；央行并未降準，2月中下旬7天逆回購滾續(xù)規(guī)模達到萬億水平；資金面在2月收緊，這導致該階段以存單為代表的短端債券品種出現(xiàn)調整。

三、3月初至5月中旬：降準+調降存款利率+經濟環(huán)比走弱，利率下行

3月5日全國兩會提出2023全年5％的GDP增速目標，這處于市場預期區(qū)間的下限，債市對政策加碼發(fā)力的預期減弱，從而觸發(fā)本輪利率下行。3月17日，央行公告降準0.25％，釋放中長期流動性，這打消了市場對資金面持續(xù)收緊的擔憂。但債市反應并不激烈，因為市場對降準存在一定預期，因而直至4月上旬，10年期國債利率在2.85％-2.87％區(qū)間窄幅震蕩。

四、5月中旬至6月12日：資金面轉松開啟短債行情

長端利率下行至2.7％阻力位后，在沒有新增利好的情況下，進一步下行阻力加大。一方面?zhèn)幸呀泴π刨J放緩和經濟走弱有所反映，并且市場對穩(wěn)增長政策加碼有一定擔憂。另一方面，2.7％是去年上半年的低點，而當前經濟也難以弱于去年上半年。

五、6月中旬以后：降息+穩(wěn)增長加碼，利率快下快上

6月13日，央行公開市場操作利率超預期降息10 bp，這帶動利率快速下行。10年期國債利率由6月12日的2.67％下行至了6月14日的2.62％，累計下行5 bp。但6月16日國常會釋放出穩(wěn)增長政策將加碼的信號，疊加資金面季節(jié)性收斂，利率快速回升并抹平降息帶來的利率下行幅度。

風險提示：經濟超預期，貨幣政策收緊超預期，通脹超預期。

本文源自券商研報精選