降準可能提供債市降久期機會——2022年11月22日國常會解讀-20221124

1、本次國常會的主要亮點

第一，本次會議的主題為部署抓實抓好穩(wěn)經(jīng)濟一攬子政策和接續(xù)措施全面落地見效，鞏固經(jīng)濟回穩(wěn)向上基礎，聚焦穩(wěn)增長。事實上，2022年八月以來幾乎歷次國常會都聚焦于穩(wěn)增長。這與二十大要求量的合理增長、定調擴大內需同供給側改革相結合一致。

第二，此次會議繼續(xù)強調政策落實。決定向地方派出督導工作組，促前期已出臺政策措施切實落地。落實力度不足，沒有形成足夠的實物工作量，是2022年經(jīng)濟未見明顯起色的關鍵原因。此次第四次派出督導組，是解決落地的有效手段。

第三，再次強調保交樓借款，促進房地產(chǎn)市場健康發(fā)展。房地產(chǎn)問題需要在系統(tǒng)性風險防范與道德風險防范之間做平衡，當前更側重防范系統(tǒng)性風險，對應的是保交樓專項借款盡快落到項目、銀行發(fā)放專項貸款等，為房地產(chǎn)市場注入新的流動性，解決房地產(chǎn)當前存在的供需錯位、負向循環(huán)等問題。

第四，支持平臺經(jīng)濟持續(xù)健康發(fā)展。預計后續(xù)平臺經(jīng)濟將迎來持續(xù)復蘇。

第五，適時適度降準。按照過往經(jīng)驗，國常會在提出降準后，絕大部分情況下降準會在一周內落地，因此預計此次也是如此。

當前降準的主要作用包括：（1）釋放穩(wěn)增長信號，表明穩(wěn)增長的意圖；（2）釋放長期流動性，緩解銀行缺長錢的問題，支持實體貸款；（3）安撫市場情緒，緩解近期債市快速回調、銀行理財贖回壓力；（4）值得強調，復盤歷史降準的影響，降準往往對于資金利率沒有直接影響。

2、對于債券市場，降準可能提供降久期機會

2022年以來，幾乎每次寬貨幣政策出臺都是降久期機會，如1月17日降息、4月15日降準、8月15日降息，每次債市收益率都會出現(xiàn)短期低點，然后收益率趨勢性上行。寬貨幣對債市基本只有短時性影響，收益率很快就會反彈到寬貨幣措施之前。

主要原因在于，2022年來央行的寬貨幣受制于海外貨幣政策收縮壓力，市場很難形成持續(xù)的寬貨幣預期。同時，寬貨幣只是穩(wěn)增長的開始，之后會有更多寬財政、寬信用措施，以及基本面見到階段性起色，這些均不利于債市，導致收益率上行。

因此，近期我們建議債市應在短久期至中性久期間動態(tài)選擇。

3、需要關注資金利率進一步正?；目赡苄?/p>由于理財贖回可能引發(fā)金融系統(tǒng)性風險，央行將隔夜資金利率重新壓低至1％左右，再疊加降準，央行釋放無緊貨幣意圖的信號（資金利率正?；緛砭筒皇蔷o貨幣），當前債券收益率明顯回落。

當前貨幣市場成交量已經(jīng)重新快速上升，央行再次進行貨幣市場利率正常化的可能性正在增加，需要密切關注資金利率變化。

資金利率正?；c降準、維持流動性合理充裕并不矛盾，2％左右的DR007已經(jīng)是歷史最低水平，2018年4月也出現(xiàn)過降準+資金利率收斂的情況，因此不宜掉以輕心。

4、降準窗口中的債市策略

對于利率債：（1）如果資金利率能夠一直保持當前的水平，那么債市還有短期機會；而一旦隔夜利率再次向政策利率靠攏，則我們認為應果斷降至短久期；（2）2022年來，歷次寬貨幣落地后都是降久期機會；（3）按照資金利率正?；▋r，十年國債在2.8％左右是合理的，若明顯低于這一水平也可以降久期。

對于可轉債，穩(wěn)增長是最為確定的方向，二十大以來幾乎所有政策都是圍繞穩(wěn)增長，而不是市場熱炒的題材，我們繼續(xù)看好內需相關板塊，包括但不限于銀地保、基建、消費、新能源、互聯(lián)網(wǎng)平臺等行業(yè)的龍頭。

風險提示：政策變化超預期；疫情擴散超預期。

本文源自券商研報精選