2022年馬上結(jié)束了，2023年債券市場(chǎng)如何走，成為現(xiàn)在市場(chǎng)議論的焦點(diǎn)。是熊市、是震蕩，還是繼續(xù)走牛呢？

尤其是手里還有理財(cái)產(chǎn)品沒(méi)有到期的客戶，更擔(dān)憂近期的債市反彈戛然而止，繼續(xù)新一輪的大跌。再有一輪大跌的概率大嗎？

我們現(xiàn)在就仔細(xì)回答一下這幾個(gè)問(wèn)題，第一給2023年的債券市場(chǎng)定性，第二按照這一定性完善投資策略。

債券牛市結(jié)束：毋庸置疑

上一輪債券牛市開(kāi)始于2020年11月，到2022年10月末結(jié)束，牛市持續(xù)了兩年的時(shí)間。過(guò)去二十年里，這么長(zhǎng)時(shí)間的債券牛市也是少見(jiàn)的。

這次債券牛市持續(xù)這么長(zhǎng)時(shí)間，是多重因素共同造成的。

經(jīng)濟(jì)方面。過(guò)去兩年，經(jīng)濟(jì)受制于兩大變量，分別是疫情和地產(chǎn)出清，這導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)不容樂(lè)觀。

貨幣政策方面。為了穩(wěn)住經(jīng)濟(jì)大盤，2022年貨幣政策進(jìn)一步寬松。2022年8月降息后，債市快速大幅上漲。

資產(chǎn)荒和資金方面。資產(chǎn)荒在過(guò)去兩年一直影響著資本市場(chǎng)，可投資資產(chǎn)少，市場(chǎng)充沛的資金推高存量金融產(chǎn)品價(jià)格。

可是上述幾個(gè)方面的因素，在過(guò)去兩個(gè)月都迎來(lái)了轉(zhuǎn)變。制約經(jīng)濟(jì)的地產(chǎn)和疫情，已經(jīng)部分解決了；貨幣政策近期變化不大，但未來(lái)預(yù)期會(huì)從寬貨幣轉(zhuǎn)向?qū)捫庞?；理?cái)資金規(guī)模性離場(chǎng)，資產(chǎn)荒不再是重要的影響因素。

乍一看，債券市場(chǎng)熊市要素集齊了，可真是這樣嗎？

強(qiáng)復(fù)蘇還是弱復(fù)蘇？

復(fù)蘇，是一定的。但復(fù)蘇的程度，是不一定的；復(fù)蘇的時(shí)間，也是不確定的。如果是2023年第一季度就迎來(lái)強(qiáng)復(fù)蘇，債券市場(chǎng)無(wú)疑要走熊，但這件事發(fā)生的概率太小了。

地產(chǎn)從保主體，到銷售好轉(zhuǎn)，再到地產(chǎn)企業(yè)投資增加需要時(shí)間?，F(xiàn)在地產(chǎn)獲得了大量政策傾斜，地產(chǎn)公司出風(fēng)險(xiǎn)的概率大減，但房地產(chǎn)銷售還沒(méi)出現(xiàn)明顯反彈。地產(chǎn)銷售沒(méi)有起色，也導(dǎo)致地產(chǎn)再投資謹(jǐn)慎，地產(chǎn)行業(yè)還需要較長(zhǎng)時(shí)間來(lái)修復(fù)信心。

出口方面壓力增加。2022年，美聯(lián)儲(chǔ)經(jīng)過(guò)一整年的加息，艱難控制住了美國(guó)的通脹，代價(jià)是對(duì)需求的壓制。歐美發(fā)達(dá)國(guó)家限制自身需求來(lái)控制通脹，我們的出口也會(huì)相應(yīng)承壓，增加了2023年的不確定性。

消費(fèi)方面。疫情放開(kāi)后，預(yù)期消費(fèi)將會(huì)爆發(fā)。但疫情放開(kāi)后，馬上到來(lái)的確診高峰，卻延后了消費(fèi)爆發(fā)的時(shí)間。第一波高峰過(guò)后，也就是進(jìn)入2月份后，消費(fèi)有望迎來(lái)復(fù)蘇。

綜上分析，我們的結(jié)論是：明年更大的概率弱復(fù)蘇。第一季度受制于疫情確診高峰，從二季度開(kāi)始復(fù)蘇。先弱后強(qiáng)，前低后高，下半年好于上半年。

十年期國(guó)債收益率展望

既然是弱復(fù)蘇，那么十年期國(guó)債利率，沒(méi)有大幅上行的基礎(chǔ)。2022年1-8月，十年期國(guó)債收益率圍繞著2.75%-2.85%之間來(lái)回震蕩。8月份的降息打破了平衡，十年期國(guó)債收益率快速下行到最低2.61%附近。

10月后預(yù)期轉(zhuǎn)向，十年期國(guó)債收益率又快速飆升，突破1-8月的震蕩區(qū)間，收益率一度上行到2.92%附近。隨后，小幅震蕩回落。2022年十年期國(guó)債收益率的均值約為2.78%。

我分析十年期國(guó)債再回到今年主要運(yùn)行區(qū)間下沿的概率很小了，所以2.78%，可以看作未來(lái)一年的支撐位。

更關(guān)鍵的、大家也更關(guān)心的是壓力位，那么壓力位在哪呢？

這輪債市上漲的起點(diǎn)，當(dāng)時(shí)十年期國(guó)債收益率的位置，很可能是弱復(fù)蘇邏輯下的壓力位。2020年四季度到2021年一季度，十年期國(guó)債收益率區(qū)間為3.1%-3.3%。

2023年，十年期國(guó)債收益率突破這個(gè)區(qū)間的概率非常小，區(qū)間下沿位置，也就是3.1%，成為明年利率中樞，十年期國(guó)債利率的壓力位。

支撐位和壓力位都出來(lái)了，十年期國(guó)債收益率明年的大概運(yùn)行區(qū)間為2.78%-3.1%之間。3.1%距離現(xiàn)在位置約有0.26%，危險(xiǎn)嗎？并沒(méi)有多大危險(xiǎn)，一個(gè)月收益率提升0.26%，會(huì)帶來(lái)債券熊市。明年一年的收益率上限提高0.26%，是震蕩。

利差，還能繼續(xù)走闊嗎？

說(shuō)完了利率中樞，就需要說(shuō)一下利差了。畢竟只投資利率債的是少數(shù)，多數(shù)投資者和理財(cái)產(chǎn)品都需要投資信用債，來(lái)獲得更高收益。而影響信用債走勢(shì)的，除了利率中樞外，還有利差。

利差，指的是相關(guān)債券與國(guó)債之間的差值。信用債收益率肯定高于國(guó)債，但高多少合理，可以通過(guò)歷史走勢(shì)來(lái)判斷。

2022年10月末，三年期AA評(píng)級(jí)的城投債和中票，相對(duì)于國(guó)債的利差為0.5%，是歷史最低點(diǎn)附近。經(jīng)過(guò)一個(gè)多月的調(diào)整，現(xiàn)在它們相對(duì)于國(guó)債的利差又來(lái)到過(guò)去十年的高位附近，1.5%上方。

從0.5%到1.5%，利差走闊了1%。利差走闊，就是信用債相對(duì)于國(guó)債下跌；利差收窄，就是信用債相對(duì)于國(guó)債上漲。

利差用一個(gè)多月的時(shí)間，從一個(gè)極點(diǎn)走向了另一個(gè)極點(diǎn)，繼續(xù)走闊的動(dòng)能明顯不足了。既然利差不會(huì)繼續(xù)大幅走闊，那么信用債也難以大熊，轉(zhuǎn)震蕩的概率最大。

2023年，國(guó)債和信用債震蕩走勢(shì)

從經(jīng)濟(jì)修復(fù)路徑、市場(chǎng)的波動(dòng)周期、國(guó)債收益率上下限、信用債利差等幾個(gè)方面來(lái)分析，明年債市大概率維持震蕩，小概率復(fù)蘇不達(dá)預(yù)期迎來(lái)慢牛，大熊市的概率則是最小的。

債市維持震蕩和慢牛，都是可以賺錢的。債券凈價(jià)小區(qū)間上下震蕩波動(dòng)，全價(jià)加上利息之后可以做到盈利。最近債市在低位，收益率較高，一定程度上可以抵御震蕩。

如果債券基金或者理財(cái)管理人比較優(yōu)秀，債市震蕩期間可以波段操作；跌下來(lái)勇敢加杠桿、漲上去別猶豫減一點(diǎn)杠桿，可以做出超額收益。

不過(guò)，明年債市也不是沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)。我認(rèn)為最大的不確定性還是股市。大類資產(chǎn)是輪動(dòng)的，股債之間存在著蹺蹺板效應(yīng)。如果股市2023年初預(yù)期轉(zhuǎn)強(qiáng)、大幅上漲，將對(duì)債市帶來(lái)壓力。